股改公司凭什么乐于付现金

　　编者按

　　对上市公司来说，对价方案并不是简单地送股越多越好，而是应更看重“量体裁衣”。送股、送现金、资本公积金、重组、回购等多种对价方式，上市公司的选择不尽相同。业内人士指出，与直接送股相比，送现金的对价方式支付压力明显大于送股，在无形中对上市公司提出了特殊的要求，只有“条件合格”的公司，才能真正事半功倍。

　　□ 本报记者 张 歆

　　截至12月12日，已经有343家上市公司进行

股权分置改革，其中，绝大多数公司选择了简单直接的单纯送股方式，还另有20家公司选择另辟蹊径：非流通股股东直接向流通股股东送现金(或在送股的同时加送现金)。上市公司在做出对价安排时，往往需要量体裁衣，那么究竟具备何种特征的公司更有资格在股改中扛起送现金的大旗。专家指出，现金流充沛、非流通股股东希望保持控股权、企业成长性好是推动股改公司送现金的关键要素。

　　谁在送现金？

　　20：343——343家已经进行股改的公司中，20家公司的对价方案考虑了送现金的方式；

　　0.331：0.276——20家送现金公司的三季度加权平均每股收益为0.331元，高出已股改公司三季度加权平均每股收益0.276元的业绩水平近20%；

　　截至目前，选择送现金(包括送股与送现金相结合)的20家上市公司包括：江铃汽车(资讯 行情 论坛)、G敖东(资讯 行情 论坛)、G中富、东莞控股(资讯 行情 论坛)、新希望(资讯 行情 论坛)、G首钢、登海种业(资讯 行情 论坛)、G上港(资讯 行情 论坛)、G三一(资讯 行情 论坛)、G金发(资讯 行情 论坛)、G浙阳光、营口港(资讯 行情 论坛)、千金药业(资讯 行情 论坛)、凤竹纺织(资讯 行情 论坛)、G中化(资讯 行情 论坛)、G华海、天津港(资讯 行情 论坛)、G通宝(资讯 行情 论坛)、广电网络(资讯 行情 论坛)、G长电(资讯 行情 论坛)。

　　从行业来看，20家公司中，交通运输类公司4家、医药类上市公司3家、电力公司2家，其余公司分布在汽车、农业、纺织等领域。

　　从行业地位分析，20家公司多数是各自行业的龙头企业，因此，整体业绩水平不仅高于已经股改的公司，更是远远高于两市上市公司的平均水平。

　　送现“两要素”

　　首先，上市公司或大股东现金流充裕是送现金的必要条件。

　　从左表可以看出，港口、高速等交通运输行业和电力行业格外偏好送现金。

　　以港口业股改公司为例，在五家进入股改程序的港口类上市公司中，除重庆港九(资讯 行情 论坛)和G南京港(资讯 行情 论坛)股改对价为纯送股外，G上港、天津港和营口港的现金对价支付比例在每10股派7.8元-10元不等，如果按照股改方案公告前一日收盘价将所派现金分别折算成相应股份，其综合对价分别接近或者超出10送3的市场平均对价水平，其中以天津港的派现折算股份比例最高，为10送1.33股。G上港和营口港折算比例分别为10送0.62股和0.92股。从现金支付的来源分析，营口港非流通股东的现金支付来自股份公司现金分红部分的转移支付，G上港和天津港控股股东的现金支付来自大股东自有资金。

　　事实上，不仅是港口行业，机场、

高速公路、水务、电力行业都属于公用事业，具有较强的垄断经营特征，关乎国计民生，行业增长平稳，也都拥有稳定充沛的现金流。毕竟，港口、机场和高速公路同属于“坐地收银”性质，水务、电力分别有“水老虎”和“电老虎”之称，一般很少有应收帐款。由于资金收支状况良好，公用事业企业一般都具有比较低的资产负债水平，融资举债条件较好。这些为大股东采用增加现金对价比例提供了资金保障。

　　其次，原非流通股股东不愿割舍控股权是送现金的原动力。同时，更多占有企业的成长性是大股东等非流通股股东的主要目标。

　　对于一些垄断性行业或公用事业来说，保持控股权既是法律的要求也是自身的愿望，因此，他们更倾向于送现金，而降低持股分散的风险。

　　表中20家公司在股改前大股东的持股比例大多数为60%左右，如果选择送股，即使按照平均1.7的送出率，其持股比例也将下降到49.8%，低于50%的绝对控股权要求，因此，送现金也是不得已的选择。例如，天津港和营口港大股东在股改前的持股比例已经在60%以下，按照目前的“送股+派现”的对价比例推算，对价支付后其持股比例都已经逼近50%的控股底线位置。

　　另外，港口、电力、交通等行业属于基础设施类行业，具有一定自然垄断特性，对宏观经济周期不十分敏感，行业具有稳定增长的基础。正是因为长期看好这些行业稳定增长和相对较高的回报率，上市公司的大股东当然不愿在股改中失去对公司的绝对控制权，而希望更多地分享企业成长带来的丰厚利润。

　　谁是后来人？

　　目前，进行股改的公司占两市1300家公司不足三成，相信未来选择送现金支付对价的公司还会有很多。

　　当然，对提高现金支付比例会否形成一股潮流而大行其道还不能过早下定论，但是，对于港口、高速路等交通运输行业，水务和电力行业等垄断行业，

能源、环保等资源性行业来说，送现金确实也是一种不坏的选择。