汽车公司聚焦：上海汽车--汽车龙头未到解困时

　　本刊记者 朱晓瑾/文

　　7月2日，上海汽车(资讯 行情 论坛)(600104)发布了预警公告，2005年中期净利润同比下降50%以上。当日，长安汽车(资讯 行情 论坛)(000625)亦发布同样的公告，此前的6月15日，一汽轿车(资讯 行情 论坛)(000800)首先预警。在汽车行业中各领风骚的这3家上市公司，中期同时预警，并且利润降幅都在50%以上，直接反映了周期性明显的汽车行业在20 05年的疲弱之势。而包含了整车业务和零部件业务的上海汽车更是其中的典型。然而，从目前的情况看，受累于行业之困的上海汽车们似仍未到解困之时。

　　行业之束

　　上海汽车于1998年底参股上海通用后至2003 年初，零部件业务和投资收益(主要来自上海通用)在上海汽车的总利润中平分秋色，略有波动。考察上海汽车的业务需要同时考虑零部件和整车两个子行业的情况。

　　变化发生在2003 年，国内的整车制造商在经历了1年多的黄金时期后，行业盈利能力在当年上半年达到了顶点。投资于整车厂商的上海汽车在当年的利润中，通过上海通用充分享受了这一行业机会，投资收益对公司的净利润贡献率持续上升。上海汽车2003年实现净利润15亿元，同比增长50%，几乎全部由投资收益提供。通用因素，也就是整车因素，成为上海汽车投资评级上调或者下降的主要根据。

　　然而，去年4月份的宏观调控，受经济波动影响较大的汽车产业，在两年的高增长之后，暂时推后的需求凸现了产能过剩的后果——各色汽车产品竞相降价，行业利润率由2003年上半年的11%下降到2004年底的2.3%。通用的雪佛兰、别克和凯迪拉克3系产品未能幸免。上海汽车的投资收益比重持续下滑，至去年第四季度时，投资收益对利润的贡献仅占47.01%。研究员们也因对上海通用未来盈利下降的预期，不断地调低对上海汽车的盈利预测。

　　上海汽车与其他零部件厂商一样，并不能回避大行业环境的变化，因而也不可能指望由零部件业务来支撑公司业绩的增长。尽管这项业务收益在公司利润中的比重上升，但同比仍在2005年时出现下降。今年一季度，上海汽车净利润同比下降78.9%，其中，主营业务(零部件业务)利润同比降幅59%，投资收益降幅更是高达80.3%。

　　周期底部确立

　　尽管有着连续两个季度的盈利同比下降，上海汽车在此时的投资评级却以“增持”见多，股价的相对低估是一个因素，行业底部的确立却是实实在在的支持因素。

　　“上海汽车是家好公司，不过行业周期，它也没法回避。现在讨论汽车行业，大家都是在说，增长拐点什么时候出现了，和之前讨论低点什么时候到来不同，这一时期对相关公司的投资评级都要更为积极一些。”中信证券(资讯 行情 论坛)李春波认为，在行业底部确立后，即便盈利增长仍不可见，质地优良的上海汽车此时已然可以增持。

　　这种汽车行业底部已经确立的信号，从上半年汽车行业产销数据中可以看出——上半年汽车行业产销量有较大幅度的提升，且同比增幅逐月提高，6月份的同比增长率已达50%-60%。

　　“今年年初汽车业产销的下降是延续去年下半年的惯性下跌，在经历了一季度的库存消化，并且降价释放出来后，投资者消费心理转变，待购心理减少，二季度行业盈利将较一季度有较大幅度增长，第三季度有可能保持住这一势头，那么，整个下半年行业形势会好于上半年。”汽车业界人士对下半年的形势较为看好。

　　“国内汽车厂商经过持续的降价，盈利能力基本与国外汽车厂商趋于一致”，新疆证券陈光明认为，国内汽车厂商的利润水平已经回归到正常水平。“国内汽车公司净利率年度间波动相对较小，目前仍然略高于国外汽车公司。但总体上来看，与国外主要汽车公司相比，国内汽车公司的毛利率水平目前与它们基本一致，均在20%左右。”

　　但是，争议声中，研究员们仍然倾向于汽车行业的真正复苏期尚未到来。

　　陈光明之言是这种观点的典型，“从历史上看，汽车行业经历复苏、繁荣、衰退、萧条这样一个完整的周期一般在5年左右。此次汽车行业周期自2001年汽车行业的复苏，到2002年、2003年的繁荣，到2004年在宏观调控下的衰退与萧条，已经经历了4年左右的时间，新一轮增长周期的复苏阶段可能在2006年末或2007年初。”