长电股改已进入深水区能否最后通过还需努力

http://finance.sina.com.cn 2005年06月25日 09:49 证券日报

　　本报记者文风

　　在中国股票市场上，长江电力(资讯行情论坛)的一举一动始终牵动市场神经！而长江电力的股权分置改革无疑是市场关注的焦点。

　　无风不起浪

　　打开长江电力的K线图，我们发现，早在6月初长江电力的股价就出现异常波动。长电股价从6月1日最低7.64元到长江电力发布“辟谣”公告前的6月9日，已涨到最高8.53元。显然市场有一批先知先觉者。6月9日，长江电力发布澄清公告：“2005年6月8日，新浪、搜狐等网站均转载了北京晨报《传长江电力推10送2让利方案将入选第二批试点》的报道，在市场上产生了一定的影响。该报道有关中国长江电力股份有限公司的内容与事实不符，目前公司没有制订股权分置改革方案，请投资者注意投资风险。”现在看来，长江电力发布的澄清公告，显然有误导投资者嫌疑，如果长电没有股改，媒体披露的预案不可能如此准确。果然，10天后，长江电力6月20日公告，按照国家统一部署，公司非流通股股东提出了股权分置改革意向，经保荐机构中信证券(资讯行情论坛)、广发证券推荐，公司被中国证监会确定为股权分置改革试点单位。从这个角度看，长江电力信息披露水平还有待提高。

　　股改已进入深水区

　　从4月29日中国证监会发布《关于上市公司股权分置改革试点有关问题的通知》到四家股权分置改革试点公司的确定时间仅十天表明决策层推进股权分置改革工作的决心和迫切性。第一批股改试点刚结束，第二批试点就很快推出，第二批42家试点公司无论在广度还是深度，都是第一批股改试点没法比的。重要的是，以长江电力和宝钢股份(资讯行情论坛)为代表的两家大盘蓝筹股的试点将会产生重要的示范作用，长电和宝钢将为股改树立一个好的标杆。6月21日，国资委召集第二批42家股权分置改革试点中的国企代表在北京召开有关股权分置改革特别会议。据悉，会上国资委要求第二批试点国企吸取首批试点中的金牛能源(资讯行情论坛)和清华同方(资讯行情论坛)两家国有企业的成败经验，尽力保证二批试点中国企方案的通过。国资委的态度表明，第二批试点上市公司的母公司——大型国企已经做好了让利的准备。

　　在第二批试点名单中，既有大盘蓝筹也有中小企业板，既有大型国企，也有民营企业。从试点方案看，第二批股权分置改革方案比第一批单一通过送股支付对价的方式有大的突破，包括有缩股、送股、转增、送股加权证、对价等多种方式。在42家试点公司中，最受市场关注的还是长江电力。

　　方案能否通过

　　长江电力拟定的初步方案大体内容包括：(一)流通股股东每10股将直接获得1股；(二)三峡总公司通过一系列安排，提高长江电力综合电价，可使长江电力每股收益提高约4分钱；(三)长江电力向全体股东无偿派发认股权证，每10股派2份权证，每股行权价格6元；(四)三峡总公司准备出资40亿元，以维持股价稳定，为本次股权分置改革计划护航；(五)三峡总公司承诺，所持股份2007年不出售，2015年持股比例不低于55%；(六)分红比例提高到65%。

　　尽管，长江电力一直强调这个方案只是预案，但是，长江电力方案一披露就在市场引起轩然大波。赞成者有之，反对者也不乏其人。

　　赞成者认为，对于长江电力的对价方案来看，不仅仅要看方案本身，而且还要看配套的方案，一是控股股东与长江电力公司对于股价的维护方案，如果长期低于7.31元，长江电力将动用20亿元回购股份，如果短期低于7.31元，大股东则动用20亿元增持，总之让股价维持在一个相对均衡的区域内。二是控股股东与其他控股股东不一样的是，对价之后考虑更多的是全体股东的利益，即让出自己的权益换取整体股东的权益，那就是通过三峡基金置换提高葛洲坝(资讯行情论坛)电站的电价，使之从目前的0.1599元提升至0.189元，那么，长江电力每股收益将提升0.04元，对于04年的每股收益来说，可就是10%的提升，这无疑会提升二级市场的内在估值，这虽不是对价方案，但也对流通股东的利益产生积极有效的推动，值得推广。

　　反对者认为，长江电力就是一个标准的清华同方第二。著名市场人士水皮认为，与清华同方如出一辙的是，长江电力打的也是公积金送股的如意算盘，与清华同方10∶4.5形成了强烈反差的是长江电力是按10∶0.223转增。按这种转增方式，长江电力将新增1.75亿股，非流通股股东获转部分赠予流通股股东，实际上流通股得到的是10∶0.52的转增，以长江电力大股东为首的5家发起人股东同时又承诺从各自股本中拿出10%转增流通股，流通股股东又获10∶0.25的转增，这两项相加等于流通股股东按10∶0.77获得的改革对价，加上流通股股东自身的公积金转增，勉强包装成10∶1送股，换句话讲，在长江电力的大股东看来，流通股的含权率不足8%。但是，就此认为长江电力的大股东就是“铁公鸡”好像也有点冤枉，因为在开出10∶0.77送股条件的同时，长江电力还有一套令人眼花缭乱的“组合拳”。

　　“组合拳”之一是利益输送。大股东通过置换葛洲坝的电价，据说能将公司的业绩从每股0.159元提升到每股0.189元，每股提升0.03元。据说，大股东这么做是一种牺牲，每年送利5个亿相当于按10∶1.02给流通股股东送股。

　　“组合拳”之二是增加发电量和提高上市公司的现金分红比例，从50%上升到65%。

　　“组合拳”之三是派发认股权证，全体股东按10∶2派发，共发行16.21亿份，行权价为6元，募集基金为96.37亿元，权证期限24个月。据说这可以将公司长期价值转化为股东当期收益。

　　“组合拳”之四是大股东增持流通股。底价是2005年的最低价7.31元，规模是20个亿。

　　“组合拳”之五是回购。从设股权证发行至其后6个月内，长江电力股票价格低于7.31元，长江电力将动用20亿元回购股份。这个规模相当于减少3个亿的流通盘，而长江电力的流通股一共有23.26亿股。(下转B1版) 水皮认为，“组合拳”虽然多，但是却是不经用的花拳绣腿，经不起推敲。尤其是权证。

　　在一般人的概念中，试点中运用的权证是一种对价的表达形式，是非流通股股东对目前价格的一种远期承诺，目的是避免流通股股东因为股权分置改革带来的扩容而导致的股价下跌损失。

　　但是在长江电力的权证方案中，这种对价权证被偷梁换柱变成了配股权证，实际上是长江电力借试点推出的再融资组合方案，按10∶2配股，配股价为6元，预计募集的资金为96.37亿。据此，水皮认为，长江电力的方案实际上就是一个配股方案，而且还是一个建立在扩容基础上的配股方案。

　　据悉，长江电力方案披露后，长江电力已派出五班人马，分赴上海、深圳、北京，准备与三地的基金公司进行面对面的沟通。

　　二批试点中大盘蓝筹股的对价问题非常敏感。如果大盘蓝筹股的对价问题解决不好，市场可能就不会稳定，改革就会出现反复。此外，长江电力如何在沟通过程中放下架子，多多听取广大流通股股东的意见，保持″亲民″形象，对于最后方案的通过与否，非常关键。

　　改革带来什么变化

　　股权分置改革的过程，也就是非流通股从不流通转向流通的过程使原非流通股东的股权价值直接和股票市价接轨，非流通股东的财富效应会显现，放大，必然促使更多的资源流向证券市场，实现市场多方利益主体的共赢。股权分置改革并不等于“全流通”：首先，从目前已经颁布的股权分置改革管理办法规定来看，进行股权分置改革的上市公司股份都有一定的锁定期，并不会集中上市流通，目前只是赋予这些股份可以“流通”的权力；其次，即使允许国有股进入全流通领域，但一些质地优良、成长潜力较大的上市公司股份，有的不但不会大规模流通，甚至还会通过二级市场增持股份；最后，从股权分置改革精神来看，有一部分上市公司短期内还难以进行股权分置试点。同时，为了保持相对控股地位，保证国民经济正常发展，一些关系国计民生的企业暂时也不会进行股权分置改革。这都说明股权分置改革与全流通是两个完全不同的概念不能简单的混为一谈。

　　天相投资顾问公司董事长林义相认为，推出第二批试点，标志着股权分置改革进入了关键阶段。两家大企业的方案对市场的预期形成很重要，如果推出的对价对市场是有利的，就会产生很好的示范作用；如果推出来的方案市场不接受，一定会对整个第二批试点产生非常负面的影响，并可能导致整个试点的失败。

　　国务院发展研究中心金融所副所长巴曙松也表示，第二批试点是最关键的，成败在此一举。他认为，长江电力、宝钢股份两家公司试点的意义已超出公司自身，有着非常强的外部性，如果他们支付对价的水平过于偏离市场预期的话，对市场将产生很大的负面影响。

　　站在市场的角度看，多方博弈使各方的利益诉求得到充分体现，其结果是要找到利益的平衡点，能否找到这个利益平衡点，需要各方的智慧和努力。但是，从资本市场和国有企业改革的角度看，长电股改只能成功不许失败！

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长电股改已进入深水区 能否最后通过还需努力

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