东方航空洗牌内地航空业

　　计划以9.86亿元收购东航集团旗下西北、云南航空东方航空洗牌内地航空业

　　□阿斯达克研究部　梁渊

　　进入2005年以来，香港市场航空板块频频传出收购、兼并消息。继国泰航空(0293)、港龙航空及中国国航(0753)有计划重组意向后，近日东方航空(0760)亦公布，计划以9.86亿 元向母公司东航集团收购旗下两家公司即西北航空与云南航空。如果说前者是“只打雷，不下雨”的话，那么，此次东方航空却是“落到实处”。

　　目前，内地类似的航空业重组并不多见，但国际市场屡见不鲜。据资料统计，全球客运量排名靠前的41家航空公司中，35家为星空联盟(Star　Alliance)、寰宇一家(One　World)及Sky　Team　alliances等国际航空联盟的成员公司。他们拥有大部分市场份额，并通过联营航班的方式进入中国市场，为内地航空业带来巨大的竞争压力。

　　收购顺应国际潮流：扩大市场份额、产生规模效应、避免内部竞争

　　无庸置疑，东方航空此次收购可谓顺应国际潮流。　

　　首先，利于集团扩大市场份额，建立庞大的航空网络。东方航空原有的网络覆盖地域分布在中国东部及中部。完成收购后，集团在中国西北及西南地区将有自己的航线网络。集团亦计划增加来往东南亚及邻近国家的航线，并进一步巩固集团作为内地三大航空公司之一的市场地位。

　　其次，利于集团扩大营运规模，产生规模效应。据2004年年报统计，集团拥有大中型运输飞机约为103架(包括96架100座以上的喷气式客机和7架喷气式货机)。收购完成后，西北公司和云南公司60架商业客货飞机将并入东航。届时，飞机数量将增加约58%，客运量将由1771.1万人次/年增加至2682.3万人次/年，增幅约51%。

　　第三，利于增加集团盈利能力，提高成本效益。据悉，集团2004年营业额由2003年142.77亿元增加到210.39亿元，增幅为47.4%；净盈利额由2003年亏损9.5亿元，至2004年实现净盈利5.14亿元。究其原因，除“非典”后市场复苏之外，集团增加营运能力功不可没。通过整合内部资源，集中采购航材，可提高本集团的经营效益、降低经营成本。此外，被收购的西北公司及云南公司在内地拥有完善的机票销售及推广网络，并于各主要机场设立营运中心，提供飞机生产及地勤支持服务，可减低营运开支。

　　第四，完善航班与航线，避免内部竞争。集团去年经营航线238条，内地航线179条、国际航线59条；每周定期航班约3057架次，服务于国内外共88个城市。完成收购后，集团可增加西北、西南航线及航班，合并路线，以满足高运载量期间的航线需求，保证全年运载量供求平衡。同时，可消除三家公司之间的竞争，减少集团与母公司之间的关联交易，提升集团的整体管理效率。

　　潜在风险制约：油价高企、持续负债、机队规模

　　一是国际油价高企，不利于集团控制成本。航油成本在我国航空公司的主营成本中占据较大比例。据市场人士统计，2002至2003年，航油成本占主营成本26%左右；2004年中期升至30%左右。

　　从东航年报显示，飞机燃料支出升幅高达78.3%，由2002年的30.45亿元升至2004年54.30亿元。笔者认为，一段时间内集团的成本压力仍将存在。虽然国际油价略有回落，但仍接近50美元/桶。面临行业竞争加剧，若今年整体客运量无法跟上燃油成本上升的步伐，势必然影响集团2005年业绩。

　　二是集团投资过快，持续负债经营，筹融资渠道较少。据悉，2003、2004年集团飞机及飞行设备预付款达12.96亿元和24.10亿元。公司订立多份飞机购买协议，包括2004年10月9日、2005年3月16日及4月21日与空中客车公司订立协议，分别购买20架空客A330型飞机、5架空客A319型飞机及15架空客A320系列飞机。

　　目前，集团处于持续负债经营状态。截至最近两年末，长期债务股东权益比率分别为2.6和2.5，不利集团资金周转。笔者看来，此次收购，除付出必要的收购代价外，其整合之后的相应配套设施的建立，也会增加集团负担。

　　三是随着机队规模扩大，飞机折旧、维修及经营性租赁支出将增加。去年，集团飞机折旧及经营性租赁支出涨幅为28.8%，由2003年28.51亿元升至2004年36.72亿元；飞机维修费用涨幅为5%，相对2003年增加0.67亿元。此次收购为集团增加近58%的飞机数量，相关费用也将随之增加。

　　逢低正可收集

　　近年来，国际油价的走势一直左右着航空股股价，东方航空也不例外。去年底，国际油价屡创新高，股价一路下挫，该股跌势长达半年。

　　现时，该股动态市盈率为13.75倍，与同类股票国泰航空11倍、中国国航8倍亦高出不少。笔者认为，投资者可密切留意人民币升值概念。东航大部分经营成本以外币计算，外债数额较大。若人民币升值，不但可抵消油价上涨，减轻成本压力，还可减少利息支出。而且，股价下跌幅度较大，反弹力度可期。当然，最近人民币升值概念被市场淡化，但我们认为，这应是迟早的事情，看好该股的投资者不妨逢低收集。