云南白药利能力大幅提高 今年冀望三大增长

　　□招商证券 周锐

　　主要盈利性指标保持快速增长

　　云南白药(资讯 行情 论坛)(000538)2004年年报显示，公司主营业务收入同比增长36.2%，达到18.3亿。在利润方面，主营业务利润同比增长33.7%，净利润同比增长50.6%，实现 每股收益0.71元。公司将实施10转增2派3.5元的分配方案。

　　从主要盈利性指标的同比增长情况来看，云南白药的主营业务收入和主营业务利润实现了同步增长，总体毛利率变化不大。但实际上公司自产产品的毛利率在2003年底公司主要产品提价之后有了很大提高，但由于公司医药商业业务毛利率下降，总体主营利润率仍然大致持平。

　　云南白药净利润增长要大于主营业务利润的增长，而从费用情况来看，营业费用的增长幅度大于收入增长速度，但由于公司对管理费用有所压缩，因而最终实现净利润同比增长50.6%，

　　提价使得公司盈利能力大幅提高

　　云南白药历史上有过2次提价，每次提价后产品的销售收入的增长率都达到40%以上，自产产品的毛利率都也有比较大的提高。2003年底公司对主要产品云南白药胶囊、散剂、宫血宁、云南白药气雾剂等产品再次进行了提价。从提价后公司2004年的收入增长和毛利率提高情况来看，自产产品销售收入同比增长32%，而毛利率达到83.75%的高度，创出历史新高。

　　费用增长在可控范围

　　从云南白药历史上的经营情况来看，公司的营业费用在2000年之后增长率仍属在一个较低的水平，而管理费用一直得到了较有效的控制。营业费用的增长相对较快，其中主要是广告投入和给经销商的返利增加，其中与2003年相比，公司广告费用同比增长45.28%，返利增加77.31%。但与公司主营收入的巨大增长相比，公司营业费用增长也仍然在合理的范围内。

　　瓶装白药胶囊、白药膏和白药牙膏是未来三大增长点

　　在2004年通过提价取得了50%的净利润增长之后，云南白药在2005年仍有希望取得稳步增长，公司将实现“稳中央，突两翼(亿)”战略，将重点加大对云南白药膏+云南白药创可贴、云南白药牙膏的重点推广，实现膏剂和牙膏产品的上亿。具体而言，公司主要的利润增长点体现在瓶装云南白药胶囊、云南白药膏和云南白药牙膏三大产品上。

　　经过1年的市场培育，2004年瓶装云南白药胶囊的销售额达到1000万以上，2005年在夯实基础之后有可能实现翻番的增长。

　　云南白药膏的销售量在2002年一直保持快速的增长，复合增长率高达37%，2003年由于生产因素影响，销售额下滑15%。而在2004年公司实现了恢复性的增长，销售额达到4000万以上,2005年云南白药膏是公司重点推广的品种，公司希望能够将该产品的销售额提升到亿元以上。我们认为2005年公司云南白药膏实现30%-50%的增长的可能较大，即实现销售额5300-6400万。

　　由于质量问题2003年公司白药创可贴的销售额出现了大幅下滑，仅为2002年的1/2。在公司调整委托加工厂家和在无锡的工厂投产之后，2004出现了恢复性的增长。2005年云南白药创可贴有望达到3500万的销售额。这样云南白药膏和云南白药创可贴两个膏剂合计主营收入超过亿元的可能还是非常大的。

　　白药牙膏定位于市场高端，零售价格20元，将主要通过药房渠道销售。由于人们固有的牙膏消费习惯(超市购买)和对云南白药牙膏的认知程度，目前较易接受云南白药牙膏的人群可能只是牙龈出血严重并且使用其它牙膏效果不大的人群。我们认为云南白药牙膏如果通过医院口腔科、牙科诊所和药房销售相结合的方式获得一定的市场份额(200-500万支)的可能将较大，由于牙膏价格较高，实现的销售额将会比较可观，我们暂时预计2005年云南白药牙膏的销售额达到2000万元。