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身处行业龙头
通威股份(600438)是水产饲料行业的龙头企业，是该行业唯一的国家级企业，拥有8-10%的国内水产饲料市场份额。通威股份专注主业，饲料业务收入占主营业务收入比重在99%以上，其中水产料占销售额近50%，占毛利的60%。公司在市场销售网络、品牌优势、尤其是水产饲料配方技术优势方面皆强于竞争对手，核心竞争力较强。
从行业角度看，我国是水产养殖大国，但水产饲料产量在整个饲料中所占的比重却比较低，这主要与我国传统养殖习惯有关，我国大部分地区养殖户使用的饲料特别是普通鱼饲料基本是由养殖户自己配置的，饲料使用效率低，这样一种市场状况为水产饲料企业的快速发展提供了良好的市场基础，近几年我国水产饲料市场保持着10%左右的增长速度。
水产饲料应具有溶解度、悬浮性、诱食性等特点，技术要求较高，其品种也较多。各种鱼类、同一种鱼类在不同成长阶段皆需要不同的饲料配方；配方的不同导致饲料的成本差异性较大。另外，鱼类养殖周期长，决定养殖户对水产饲料的使用较为稳定。正是由于这些原因，养殖户对水产饲料品牌认同度优于畜禽饲料。
通威股份作为我国水产饲料业的龙头企业，水产饲料连续6年销量全国第一，通威品牌认同度较好，我们认为其水产料增长将大大快于水产料行业的增长。
毛利率趋于回升
今年公司在水产饲料销售的旺季(7-10月)，几乎满负荷生产，还是不能满足销售商的提货要求，而饲料的保质期一般为2个月，这就决定了公司销量的扩张主要靠新建与在建项目。目前公司产能约300万吨，明年新建投产的项目有：沈阳通威年产20万吨项目，2005年6、7月份投产；成都德阳18万吨项目、海南年产13.6万吨项目、广东潮汕年产11.6万吨项目，2005年7、8月份投产，明年新增产能合计63.2万吨。2006年有合肥、绥化项目合计32万吨投产，根据市场供需状况可能还有另外非募集项目投产。公司1-9月份共生产销售饲料94.26万吨，估计全年约125万吨，产能利用率约为42%。估计明年公司全年产销饲料约162.5万吨，产能利用率44.7%，消除季节性因素，接近满负荷生产，2006年预计产销约200万吨。
以2003年年报主营业务收入衡量，公司饲料产品中约45%为水产料，20-25%为猪料，16%鸭料、13%鸡料，其他1%，以价值量衡量，原料成本占总成本的85-90%。我们估计在公司全部原料中，鱼粉、豆粕、玉米、菜粕使用量皆各占15-20%比重。在影响综合毛利率的各种因素中，水产料的售价、原料成本、市场竞争状况比较重要。在时间上看猪、鸡、鸡蛋价格的上涨和饲料价格的上涨有比较强的相关性，一般在前者上涨后不久后者也会同步上涨。饲料的主要原料和饲料、畜牧产品三者间的价格关系比较复杂。公司四季度以禽料、猪料销售为主，这对四季度综合毛利率有下降的作用。但目前秘鲁鱼粉港口价和九月相比出现较大幅度下降，豆粕价格也出现较大幅度下降，将有利于公司综合毛利率的提高。综合多方面因素，我们认为四季度毛利率将稍低于前三季度，维持8-9%。明后年毛利率维持在9%以上。
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