融资融券交易是指投资者在提供保证金或担保物的条件下，向金融机构借入资金买入上市证券(融资买入)或借入上市证券并在证券市场卖出(融券卖出)，到期偿还本金或证券并支付利息的交易行为。

　　在海外证券市场，融资融券交易是一项普遍实施的成熟交易制度，是证券市场基本职能发挥作用的重要基础之一。其积极功能已经得到了市场共识，包括有提供流动性、对冲避险、价格发现和稳定市场等多个方面。

　　沪、深交易所的融资融券业务于2010年3月31日正式推出，使得A股市场实现了双向交易，对完善股市内在稳定机制，满足市场客观需求以及奠定市场健康发展，都具有十分重要的意义。

　　一、融资融券交易现状

　　(一)从无到有，发展迅速

　　从海外市场成功经验来看，以融资融券为代表的信用交易较为活跃，在市场交易总量中占较大比重。美国和日本的证券信用贷款规模一般低于证券市值的2%，但是信用交易规模占证券交易金额的比重却达到了16%~20%左右；我国台湾地区融资融券交易的规模占其总交易量的比例更高，达到了30%以上。

　　国内自沪、深交易所接受融资融券交易申报以来，以沪市为例(以下如无特殊说明，均指沪市交易数据)，每日融资融券余额由最初的不足600万元增加到500亿元以上，占A股总市值约0.3%。2012年9月平均成交金额占近期市场成交量的比例为7.89%。可见融资融券业务发展迅速，但国内的融资融券交易规模仍然与成熟市场存在差距。

　　(二)融资交易为主，融券业务不足

　　从国外经验来看，融券业务的规模通常会小于融资业务规模。我国的融资融券市场目前也是以融资交易为主。在融资融券业务中，融资成交金额从总量及增速来看都远超融券成交金额。2012年前9个月日均融资余额为融券余额的27倍左右。这种融资交易规模远大于融券交易规模的现象，从长期来讲对市场将产生正面向上的力量。

　　(三)ETF信用交易迅速扩大

　　自ETF于2011年12月5日进入融资融券标的以来，其交易规模每日逐步增长，但与股票不同的是，ETF融资成交和融券成交规模相当。目前ETF的融资融券余额约占当日融资融券余额的2%左右。随着融资融券业务的继续开展，ETF产品凭借其期现联动、流动性好、交易成本低等优势，其融资融券交易规模将持续稳步上升。

　　(四)转融通业务顺利开展

　　目前可供融券的只有券商的自有券，来源比较单一，无法充分发挥信用交易的作用。2012年8月30日，随着沪深交易所同时发布转融通证券出借交易实施办法(试行)的通知，转融通正式开启，考虑到市场的接受程度以及稳定市场的角度，目前只提供转融资服务，规模迅速超过70亿，目前证券金融公司已经扩大其注册资本金到120亿以满足市场需求。

　　综上可见，受市场规模限制，融资融券的市场规模相对较小和融资业务、融券业务发展的不平衡两个方面决定了融券交易对市场影响较小。

　　二、融券交易

　　对市场影响可控

　　自从融资融券业务开展以来，市场上一直存在着一种声音，认为融资融券交易，特别是融券卖出，理论上可能会放大市场的波动。

　　从国外的情况来看，融券卖空业务也一度曾引起人们的担忧，但经过多年来实际经验证明，允许卖空带来的双向交易机制是市场的自稳定机制，当然，双向交易也存在潜在风险，难免被小部分投机者利用。监管机构必须不断完善监管措施，防止大量的、集中型的、破坏性的卖空操作。

　　从国外实际的卖空风险案例来看，对于从事此类交易的投资者主要有高杠杆和被轧空两个方面的风险。对于投资者来说，融资融券是一种杠杆交易，在判断正确的情况下可获得数倍的收益，但是在判断错误的情况下就会遭受数倍的损失。另外，对于从事融券交易的投资者而言，在买券偿还所借证券的阶段，还可能面临被轧空的风险。所谓轧空，一般有两层含义：一是有操纵股价能力的大户，通过将流通股份的大部分筹码吸纳，迫使空头后面不得不以高价买入以偿还所借证券；二是做空的投资者在逢低买入的时候，互相竞比抬高了股价，从而使得落后者即被其他空头倾轧。

　　我国融资融券业务已经设计了一系列的风险控制制度来应对上述风险。主要有：

　　(一)额度控制限制做空规模

　　关于融资融券的额度控制，涉及的制度主要有：一是《上海证券交易所融资融券交易实施细则》(以下简称《细则》)规定了单只标的证券的融资(融券)余额达到该证券上市可流通市值的25%时，交易所可以在次一交易日暂停其融资买入(融券卖出)。二是投资者融资融券授信额度方面，大部分券商对客户的融资融券授信额度的审批均有较为严格的审批流程。

　　上述两条制度对融资融券的总额度及单个客户的规模都进行了限制，从而使得市场的做空力量可控，融券交易对个股的影响有限。从目前交易所的实际情况来看，尚未发现达到或超出额度的现象。

　　(二)保证金控制防止高杠杆风险

　　目前《细则》对维持保证金、初始保证金、可抵充保证金证券的折算率设定等均有严格规定，且各家券商的实际设定均高于监管标准。

　　严格的保证金制度限制了客户资金的放大倍数，从而使得市场杠杆可控，融券交易发生高杠杆风险的可能性很小。

　　(三)标的券的选择防范轧空风险

　　目前融资融券业务主要以上证180指数成分股以及活跃的ETF为标的，标的券流通性和总股本均处市场前列。以日均20亿左右的融资融券交易额来看，市场流动性受到大量融券交易冲击的可能性较小。同时由于融资融券标的股大多数同时也是股指期货标的指数的成分股，期现货市场存在套利机制，个股受到操纵的风险更低，现货市场的定价水平和稳定性也更好。

　　(四)提价交易制度控制融券卖出价格

　　首先，《细则》第十一款规定：“融券卖出的申报价格不得低于该证券的最新成交价；当天没有产生成交的，申报价格不得低于其前收盘价。低于上述价格的申报为无效申报。”此条规则保证了融券卖出将不会直接导致市场下跌。在目前实际的交易过程中，交易所对此提价规则进行交易主机前端检查，对不符合此规定的保单予以作废处理。

　　其次，《细则》第十一款还规定：“融券期间，投资者通过其所有或控制的证券账户持有与融券卖出标的相同证券的，卖出该证券的价格应遵守前款规定，但超出融券数量的部分除外。”投资者若持有卖出，其实际效果相当于不持有证券的融券卖出，为防止投资者通过此类手段规避提价规则来恶意打压股价，《细则》对持有卖出的情况也适用提价规则的限制，通过券商前端检查和交易所事后检查的方式来维护市场的稳定。

　　(五)转融通推出对市场影响有限

　　转融通业务目前只开放转融资业务。其融资业务的火爆使得证券金融公司数次提高其注册资本金来满足市场的需求，但其融券业务推出后未必会是同样的情况。

　　首先转融通的券源依然有限。我国禁止裸卖空，转融通券源主要来自于大股东及机构投资者。从大股东的角度来看，一方面其融出的券同样受到信息披露规则限制；另一方面大量融券卖出打压股价也不符合大股东的利益。因此大股东可以并且愿意融出的券也有限。从机构投资者来看，融出的主要是被动机构投资者，一方面其持股数量有限，另一方面灵活的双向交易机制形成后，被动机构投资者规模的扩大将抵消这一部分的影响。

　　其次，市场双边交易机制具有稳定市场的作用。理性投资者可以及时察觉到市场的价格虚高或者虚低，并及时进行卖空或者买入，增加供给量，抑制证券价格大幅偏离其价值。单方向偏离证券价值的融券卖出会得到市场的自我修正。

　　总体而言，融券卖出的风险有限且其助跌作用不明显。从我国的融资融券制度设计来看，对于高杠杆的风险而言，由于我国实施的融资融券业务对于保证金比例和维持担保比例的要求比较高，杠杆本身就比较小，所以这一部分的风险比较小；对于轧空的风险而言，由于我国目前即将实施的融资融券业务的标的证券都属于大盘蓝筹股或者活跃的ETF，流通量比较大，被操纵的可能性比较小，所以这一部分的风险也比较小；提价制度和融资融券规模限制的存在也使得融券交易对市场的做空能力有限。但是从另一角度而言，投资者仍要注意防范风险，避免一些极端事件的发生。

　　三、投资者要合理利用

　　融资融券工具

　　(一)坚持理性投资

　　双向交易机制形成以后，价值投资将越来越成为市场的主流，蓝筹股将在市场中得到更多的关注。各类炒新、炒差和炒小的现象将因为市场价值投资氛围的逐渐形成而得到抑制。在融资融券业务上做到理性投资需要注意以下几点：一是融资买入、融券卖出之前理性判断标的证券价格趋势；二是控制情绪，切莫使用融资买入或融券卖出交易方式追涨杀跌；三是预留现金或可充抵保证金证券，以备及时追加担保物；四是果断了结部分亏损头寸。

　　(二)充分了解交易规则

　　融资融券交易作为证券市场一项具有重要意义的创新交易机制，一方面为投资者提供新的盈利方式、提升投资者交易理念、改变 “单边市”的发展模式，另一方面也蕴含着相比以往普通交易更复杂的风险。因为杠杆的存在，其放大的不仅仅是投资收益，同样也放大投资亏损的风险。投资者在参与这样全新交易方式之前，既不能只看到投资收益的放大效果，也不能只强调亏损的放大后果。方向判断正确，投资者将获得比普通交易更多的收益，但一旦判断方向失误，投资者付出的代价也将较普通交易更大，“博傻”的代价将远高于常规非杠杆交易。投资者在参与融资融券交易前，应认真学习融资融券相关法律法规、掌握融资融券业务规则，阅读并理解证券公司融资融券合同和风险揭示条款，充分评估自身的风险承受能力、做好财务安排，合理规避各类风险。

　　(三)建立双向交易理念

　　我国证券市场已经有了近二十年的历史，期间投资者一直进行做多交易，通过寻找股票上涨的机会获得收益。这种单边市场的投资习惯使得投资者不能很快转换做空思维，对融券交易的推出还需要一个适应过程。市场中投资者对信用交易的认知和接受程度还有待提高。投资者必须及时的改变其价值判断的习惯，关注市场新信息，需要对市场复杂度的增加有清醒的认识。

　　投资者如果预期证券价格上涨，不仅可以用自有资金，还可以借入资金进行融资操作；投资者如果预期证券价格下跌，不仅可以卖出自有证券，还可以借入股票进行融券操作。有了融资、融券交易后，一方面市场会形成真正的“多头”阵营和“空头”阵营，市场博弈更加均衡，另一方面投资者在传统交易方式的基础上增加了很多新的交易模式。

　　总之，融资融券交易本质上是一种负债经营。投资者进行融资融券交易前，要求投资者能全面正确理解和认识融资融券交易的业务规则，熟悉融资融券交易的操作技巧；能充分认识融资融券交易中的业务风险，尤其是要充分了解融资融券交易放大证券投资亏损的风险特性。就投资者而言，在便利使用融资融券交易方式的同时，必须树立负债经营理念，考虑自己的风险承受能力，要将融资融券交易规模控制在自己的承受能力范围内。

　　(本栏目刊载的信息仅为投资者教育之目的而发布，不构成任何投资建议，投资者不应以该等信息取代其独立判断或仅根据该等信息做出决策。上海证券交易所力求本栏目刊载的信息准确可靠，但对这些信息的准确性或完整性不作保证，亦不对因使用该等信息而引发或可能引发的损失承担任何责任。更多内容敬请浏览上交所投资者教育网站http://edu.sse.com.cn。)

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