申银万国 李慧勇 孟祥娟

　　何谓经济过热？最常见的定义是总需求超过总供给。总需求包括投资需求和消费需求、出口需求。自1998年以来，中国经济告别消费品供给短期年代，步入供大于求阶段，消费品不再表现为经济总需求大于总供给。鉴于中国的消费一直保持相对稳定，经济过热主要表现为投资需求和出口需求的过热。

　　从众多文献看，以往判断经济过热的标准主要有以下三个：

　　第一、看产出缺口是否为正、经济增长速度是否超过潜在经济增速。第二、看煤、电、油、运供给是否出现紧张。第三、看是否有严重的通胀压力。

　　按照这三条标准，当前现实可能仅有第一条是符合的。按照HP滤波计算的产出缺口已经转正。11.9%的季度GDP同比数据，很多人说是因为基数的原因，但是如果看环比年率，已经超过12%，高于中国潜在的经济增长速度。

　　关于第二条标准，煤、电、油、运在1季度虽然没有出现供给紧张，但是相关原材料产量已经超过趋势值水平，显示投资的需求非常旺盛。除此之外，1季度财政收入，尤其是增值税税收收入的超趋势值增长也是经济过热的一个重要表现。

　　关于第三条标准，首先，物价是滞后指标，投资过热达到高点之后，物价才会表现为上涨，当看到物价处于高点时候，投资已经达到过热的后期了。其次，投资的过热，并不必然伴随CPI的高涨。我们知道代表物价的指标主要有CPI、PPI、GDP缩减指数和原材料、燃料购进价格指数，美国等发达国家，消费占经济的绝大部分，因此可以用CPI表示整个社会的物价水平。在中国，投资在经济中占比超过消费，因此用GDP缩减指数表示社会物价水平更为合适，由于在中国该指标是一个隐含指标。衡量投资带来的物价压力，可以借助于PPI和原材料、燃料购进价格指数。而能否传导至CPI，在产能过剩、终端需求大于供给的情况下，此传导过程存在不确定性，关键看居民通胀预期的变化。从当前的物价压力看，虽然CPI处于低位，但是PPI，尤其是原材料、燃料购进价格已经呈现快速上升之势，物价压力明显加大。

　　因此，我们倾向于认为经济已经出现过热。而1季度投资中，房地产投资是拉动投资过热的重要因素。除了考虑民生因素，这也是政府下狠招治理房地产的影响因素之一。

　　我们认为未来仍存在进一步过热的风险。未来二三季度，国家控制信贷、控制投资的基调不变。

　　上周重要事件：(1)二套房认定标准：以家庭为单位，认房不认贷(2)国务院：确保粮食生产目标和生猪市场稳定(3)工信部：工业经济前高后稳，加大淘汰落后产能。