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　　报告作者：刘荣撰写日期：2009-09-07

　　转机之一：管理团队及战略布局。聘任新总裁是公司寻求变革的起点，产能扩张区域布局也基本完成，厦工的步伐相对滞后，但对公司意义重大，建立北方焦作生产基地可减少运输费用，缓解了旺季铁路运输运力紧张、油价上涨成本提高等问题，并且使产品设计与服务更贴近市场。

　　转机之二：2009年是产品结构变化的起点。新总裁蔡奎全先生熟悉日本、韩国液压挖掘机技术与销售网络，对提升厦工挖掘机质量和可靠性，树立厦工挖掘机品牌，将起到积极的作用。厦门机电集团的银华机械正在与德国、美国进行技术合作谈判，力争明年可以实现批量为挖掘机配置高压油缸。

　　转机之三：三季度将是业绩回升的拐点。厦工股份目前的毛利率处于历史最低水平，我们判断2009年北方基地投产、挖掘机批量投产、钢材价格保持低位，公司毛利率将触底回升。另外，SAP系统上线有利于公司提高管理效率。

　　转机之四：拓宽销售网络和销售方式。厦工主要采取代理商代理销售的模式，代理商目前已达到150多家，销售方式主要包括现金、分期和按揭三种。2008年厦工股份发起成立融资租赁公司，开展融资租赁业务可以一定程度降低分期付款销售的比例和金融风险。厦工的海外市场和挖掘机的代理商网络仍在建设之中，尤其是海外市场与柳工存在差距，未来有改善的空间。

　　转机之五：厦门机电集团以厦工股份为工程机械资产整合平台。厦门银华机械有限公司、厦工(三明)重型仍处于业务发展培育阶段，资产注入预期明朗。

　　盈利拐点将出现在三季度。根据我们上述分析及假设，不考虑可转债转股，预计厦工股份2009年、2010年EPS为0.17和0.36元。

　　首次给予“审慎推荐-B”的评级。我们认为厦工股份2010年相对估值与行业平均水平接近，考虑到公司绝对股价较低，存在集团资产注入和长期投资股权升值的可能性，参考DCF绝对估值，合理估值在8元左右。