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　　报告作者：陈锡伟撰写日期：2009-08-31

　　业绩符合预期。上半年，公司实现营业收入3.57亿元，同比下降11.1%；实现净利润1.84亿元，同比增长12%。上半年实现EPS0.31元。

　　业绩增长主要源于：1)转让持有的上海肯德基7%股权，确认投资收益6293万元；2)转让持有的上海中亚饭店股权，确认部分投资收益6948万元。因此，今年上半年的投资收益为2.04亿元，同比增长67.1%。

　　从分部报告来看，酒店运营业务营业利润为-623万元，同比下降114%。受金融危机、甲型流感、供给过剩影响，上海酒店入住率和房价均下滑。酒店管理业务亦受波及。而餐饮业务和锦江之星业务保持稳定。

　　8月28日，董事会公告了资产置换方案，公司将星级酒店(三星及以上)、酒店管理业务、酒店管理学院业务置出，将集团拥有的锦江之星业务置入。因此，未来锦江股份的定位是锦江之星、低星级酒店、餐饮食品业务、金融资产(主要是长江证券1亿股股权)。而集团除了拥有锦江股份股权外(50.32%)，将来主要拓展高星级酒店业务。

　　总体上我们给予正面评价。尽管置入资产08年的权益净利润略低于置出资产，但锦江之星未来的成长空间更大，从而可以享受更高的估值。

　　由于业绩增长主要依靠门店的扩张，因此资本开支较大，从而可能影响公司一贯的高分红政策，以及增加财务费用。

　　集团(港股)PE较高，但物业重估价值高。对集团而言，尽管降低了对锦江之星的股权比例，但可以充分利用A股、港股两个资本市场的融资功能，分别为锦江之星、高星级酒店的扩张提供融资支持，从长远来看也是有利的。从物业重估的角度，港股还是有吸引力的。

　　注意短期风险，下调评级至中性。预计09-10年EPS分别为0.48元、0.51元，我们认为按照09年30倍PE+长江证券股权价值(约3.2元)，合理估值为18.4元。停牌前股价为22.79元，短期估值偏高，我们下调评级至中性。