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　　报告作者：孙贤兵、王逸、李薇撰写日期：2009-08-17

　　与预测不一致的方面。

　　招商地产公布，2009年上半年净利润同比增长123%至人民币4.87亿元，每股盈利为人民币0.28元，与公司7月15日发布的中期业绩预增公告基本一致。主要积极因素包括：1)公司管理层将计划新开工面积大幅调高了120%至250万平方米，这表明，在年初至今强于预期的预售表现支持下，公司对未来一段时间的行业前景充满信心。2)2009年上半年净负债率降至14%，我们预计公司7月25日宣布的人民币50亿元的定向增发计划(有待中国证监会的批准和投资者的申购)如果成功实施，可以进一步增强其资本结构和长期增长潜力。主要不利因素：1)2009年上半年毛利率环比下降6个百分点至27%，低于我们33%的全年预测。我们认为结算项目结构的变化以及08年深圳房地产价格的下跌是主要原因。在更多的高利润率项目完工结算以及主要城市销售均价复苏的背景下，我们预计公司毛利率将在2009年下半年和2010年逐步反弹。

　　投资影响。

　　我们维持招商地产的中性评级、基于净资产价值得出的人民币36元的12个月目标价格和盈利预测不变。该股当前股价较我们2010年底潜在净资产价值存在20%的折让，对应的2010年预期市盈率为23倍，2010年预期市净率为2.9倍，与A股同业企业均值(折让21%、22倍和2.7倍)基本一致。主要下行风险：政策意外收紧、经济复苏弱于预期。主要上行风险：合同销售收入高于预期。