报告作者：童驯、韩威俊撰写日期：2009-07-16

　　结论或投资建议：(1)维持前期观点，6-12月我们非常看好食品饮料行业的相对投资价值，景气复苏将带动估值修复，下半年有望获得15-25%的超额收益，建议择机继续增配。轮动顺序预计“先白酒，然后啤酒，再葡萄酒、肉制品、乳制品等”。(2)白酒板块目前最看好的两家是茅台和汾酒，然后是老窖和五粮液。茅台8-12月预计提价80至519(正好是股票代码)的概率较大，提价幅度18%，品牌力最强使其复苏最快，表现为一批价格已由一季度最低时的530元反弹至目前的630元，一批经销商和专卖店库存已接近底线，目标股价200元；汾酒类似06年的老窖，低基数上不断提价放量有望带来09-11年业绩不断超预期，中报我们最新预测为0.533元，增长273%，年内目标价36-44元；五粮液预计8月份提价51元至520元。(3)大麦价格回落后毛利率回升、热夏带来销量增速上升等因素有望使青啤、燕啤下半年的盈利超预期，因而未来6个月预计也将获得超额收益。

　　原因及逻辑：(1)景气复苏将推动板块估值修复。以饮料行业为例，09/07/15饮料行业重点公司的09PE为29.5倍，而所有重点公司09PE为24.2倍，相对估值倍数为1.22，与05年以来的月度均值1.73相比，明显低估。我们预计，随着行业景气复苏，终端销售恢复以及实际业绩增速的回升，饮料行业的估值倍数有望反弹至1.5附近。(2)各子行业经营状况有所分化，白酒行业利润增速较1-2月有所回落主要是由于去年二季度茅台通过大幅释放预收账款使得基数较高。1-5月白酒、啤酒、葡萄酒、黄酒、乳制品、肉制品行业的收入分别同比增长22.0%、9.6%、7.0%、4.6%、4.9%和10.9%，利润增速分别为：9.2%、10.8%、1.1%、-10.4%、17.6%和24.6%。其中，啤酒、葡萄酒、黄酒和肉制品利润增速较1-2月有所回升。

　　有别于大众的认识：(1)饮料行业半年报预测：贵州茅台2.618元，增长10%左右(去年二季度大量释放预收款项使得基数非常高，今年二季度环比预计基本持平)；山西汾酒0.533元，增长273%；泸州老窖0.595元，增长12%；青岛啤酒0.48元，增长65%；燕京啤酒0.27元，增长28%；张裕A0.901元，增长19%；五粮液0.414元，增长21%；水井坊0.25元，下降8%；承德露露0.28元，下降12%；金枫酒业0.24元，下降19%；古越龙山0.071元，下降48%。(2)白酒消费税加强征收的政策出台将是行业最后一个利空，市场已基本提前反应该预期，通胀预期和一批价格已大幅回升背景下茅台等品牌力强的企业完全可以通过提价来转嫁，同时考虑到流动性，临近政策出台正是机构增加配置的好时机，尤其是目前仍然严重低配食品饮料的机构。

　　可能的风险：其他行业的复苏也不断超预期(但根据本人以往参与行业比较比较工作的经验，从行业景气轮动的角度，我们认为下半年该轮到食品饮料行业了)；市场过度短线投机。

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