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　　报告作者：洪露撰写日期：2009-07-12

　　我们对本次公司发行可交换债券持较为乐观的态度。公司今天发布了关于审议通过《申请公开发行可交换公司债券方案的议案》的董事会决议公告。拟定发行2009年健康元可交换公司债券，发行规模不超过人民币7亿元，丽珠集团全体A股股东按一定比例优先配售，优先配售后的剩余部分向其他有意向认购的投资者发售。募集资金用于：(1)公司美罗培南原料药及制剂的COS与FDA认证技改项目，拟投入2.5亿元；(2)偿还银行借款，拟投入3亿元；(3)补充公司流动资金，拟投入1.5亿元。公司本次公开发行可交换公司债券方案须经公司股东大会审议通过，并经中国证监会核准后方可实施。我们对本次发可交换债券事宜持较为乐观的态度。

　　发可交换债券的背景及原因分析。我们分析公司本次发债，主要基于几点考虑：第一、对于健康元而言，把原只能获得投资收益的丽珠集团股权作为担保发行债券，使公司获得投资收益的同时，亦可改善公司财务结构、降低财务费用、稳定公司的现金流，支持公司核心业务的发展。第二、健康元仅以持有丽珠的部分股份(约不超过4，000万股的丽珠A股)做担保和未来的预备交换，不影响健康元对丽珠集团的实质控制地位。第三、对于丽珠集团而言，丽珠集团A股总股本为1.83亿股，除健康元合并持有8，946万股外，仅有9，427万股为实际的流通股，流通性较差。健康元发可交换债，供投资者多个投资品种选择，通过持有健康元可交换债获得保本稳定的收益同时，分享丽珠集团的成长，获得丽珠集团股价上升而带来的潜在收益。第四、近年来健康元及丽珠集团通过营销改革的不断深化，扣除非经常性损益后的主业净利润不断提高，也支撑了丽珠集团的股价以及健康元的还本付息能力，为发债提供了业绩保证。

　　资本市场不断创新，主业经营是核心。继丽珠回购B股以来，健康元作为国内首例发可交换债券的公司再次创新。但我们更为关注的是公司近年来在医药和保健品领域的战略布局和规范稳健经营，公司旗下的丽珠集团和海滨制药使公司具备长期可持续发展的潜力。

　　维持“增持-A”的投资评级，调高12个月内目标价至8.70元。我们对公司09、2010年的业绩预测为EPS0.33元、0.36元，不含证券投资收益的药品和保健品主业的预测为EPS0.29元、0.35元。考虑到发行可交换债对公司经营的正面积极影响，给予公司适度的溢价，即按照公司09年主业0.29元为计算基础，给予30倍PE，则调高公司12个月内目标价至8.70元，维持“增持-A”的投资评级。

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