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　　报告作者：张朝晖、陈莹撰写日期：2009-06-11

　　公司实际控制人为深圳市国资委。公司股权较为集中，第一大股东深圳市投资控股有限公司直接持有公司约64.82%的股份，而第二大股东仅直接持有公司0.08%的股份。公司的国有控股背景和股权集中的特点对公司的永续经营形成积极影响。

　　公司的房地产开发业务一直集中在广东省，导致公司抵御区域性风险的能力较弱。随着万科、保利等大型房地产公司的迅速崛起和招拍挂土地出让模式的推行，受制于公司的开发规模和资金实力，近年来公司获取土地储备的能力下降，近四年期间仅08年7月增加了3.08万平方米(建筑面积)的土地储备。公司扩张能力受阻，房地产开发业务逐步萎缩。

　　公司近两年营业收入持续下降，营业收入的减少导致公司获取现金能力的下降。公司自2007年来已经连续两年经营活动产生的现金流量净额和现金及现金等价物净增加额为负值，2008年公司每股经营活动现金流量为-0.08元，每股净现金流量-0.12元。土地资源的稀缺和不可复制性加剧了开发商的竞争，土地使用权的招牌挂出让政策推动了地价的攀升。2009年前五个月房地产销售市场的逐渐回暖不可避免将带动土地市场的回暖，而公司目前资金的短缺已成为公司获取土地储备持续发展的软肋，公司获取现金能力亟待提高。

　　在2009年房地产销售逐步回升的前提下，考虑公司近三年历史平均成本费用占销售收入的比重，我们预计公司2009年每股收益0.033元，2010年每股收益0.042元，2011年每股收益0.029元。公司贴现后每股RNAV为1.94元。由于前几年公司没有进行充分的土地储备，公司房地产业务处于逐步萎缩状态，2009年房地产市场的逐步回暖对公司而言是双刃剑：一方面，公司能加快现有项目的开发和销售，加速回笼资金；但另一方面，回暖的房地产销售市场务必给土地出让市场带来积极影响，也会在一定程度上推动土地市场的竞争和价格，而公司现有的资金实力已无法充分支持公司房地产业务的进一步扩张。因此，公司资金状况和盈利能力亟待改善――这将决定公司的持续经营能力。公司6月9日的收盘价为5.03元，是公司RNAV的2.6倍，已部分体现了投资者对公司重组的预期。综合考虑公司基本面和重组预期，我们给予公司增持评级。

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