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　　报告作者：李珊珊、吴红光、耿邦昊撰写日期：2009-06-03

　　凭借其网点强大的渗透率，成熟的管理模式和卓越的品牌认知度，公司在暗灰零售市场拥有竞争对手无可超越的竞争优势。由此也直接受益于安徽省区域经济的强势崛起，并为其未来业绩保持高速增长提供坚实保障。保守预计09-11年EPS为0.44/0.58/0.68元。结合DCF和PE估值，公司的合理价值为12.2-16.7元，我们维持“增持”的投资评级。

　　公司百货毛利率要低于同类型公司的平均水平，其原因除了市场容量较小，百货扣点率低外，还因为公司并未对其下属子公司实现完全持股，对子公司采取松散的管理方式，导致各门店间品牌定位重叠，由此造成其规模效应难以体现。目前公司正采取了积极措施来解决这个问题，我们预计伴随其政策的逐步落实，公司盈利能力将存在较为显著的提升空间。

　　从长期战略的角度来看，我们认为母公司对子公司股权进行整合将成为必然。从剩余股权的属性来看，公司多家百货门店是与公司下属子公司合肥合家福超市共同持有，若公司将合肥百大合家福超市股权回收，可以同时加强其对超市和百货控制力。“若按10倍PE，母公司通过举债按市场价值溢价25%收购剩余股份，将增厚公司09年EPS0.11元。”

　　安徽省零售业仍处于区域加速整合阶段，基于对公司扩张历史、收购绩效和市场地位的深刻认识，我们认为公司已具备区域整合实力。考虑到商之都与公司资源的互补性，“我们认为其将很可能成为公司整合下一个标地，如此预期兑现，将极大提升公司区域市场控制力和盈利能力。假设10倍PE，公司通过举债筹募资金，税前利率为5%，将增厚09年EPS0.12元。

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