报告作者：方军平撰写日期：2009-05-06

　　下游纺织服装反转确立改善粘胶行业供求格局。借助本轮全球金融危机对中国纺织服装在欧美的主要竞争对手巴西、土耳其的冲击远大于国内和国家适时出台的多项鼓励纺织服装出口的政策累计效应将逐步显现，中国纺织服装在全球市场份额从“20%到80%”的跃迁之路才刚刚开始。随着外围需求的回暖和国内服装消费的持续升级，黏胶纤维需求将重新进入快速增长期。国内粘胶短纤2008年实际产能因资金和预期原因实际形成产能低于预期。粘胶行业供求关系将在2009年出现反转。

　　公司的竞争优势：技术占优下的单耗低而产品品质高。公司粘胶短纤产能市场份额15%，有效产量接近行业20%，近2000万元的年技术投入保障公司新产品开发能力在行业内遥遥领先，公司产品出厂价高于行业平均水平近500元。对生产工艺的不断更新，公司吨纤维物料消耗明显低于行业平均水平。2009年全球棉花总体供大于求，公司23万吨的粘浆粕产能将充分享受行业瓶颈利润。

　　增长路径：2009反转，2010年再造辉煌。公司未来3年粘胶短纤产能将由目前22万吨扩张到近30万吨；基于下游回暖和纤维用粘比例的提高，粘胶短纤价格将重新进入上升周期；与资源禀赋优厚的公司合作，为公司氧化镁提供了稳健的产能扩张预期和低成本原料保障。

　　风险提示：服装消费升级幅度低于预期导致纤维用粘比低于预期；棉短绒价格上涨幅度高于预期；人民币2010年或会升值对粘胶下游的重新抑制。

　　保守价值7.5~9.0元/股，给予“推荐”评级。基于行业周期向上，我们认为公司保守价值为7.5~9.0元/股，随着粘胶价格的上涨和需求的超预期回暖，公司合理估值具有很高的向上弹性，我们首次评级给予“推荐”。

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