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　　平安证券 报告作者：邵子钦、童成墩撰写日期：2009-04-27

　　承保业务：正在承受结构调整压力。

　　①保费收入中续期占比较低。续期保费是寿险承保利润的主要来源。公司08年续期保费占比仅为32.6%。

　　②面临新业务亏损压力。公司在做提高期缴业务占比的调整，新业务带来的压力明显。一季度已赚保费同比减少23亿元，手续费及佣金同比增加6亿，管理费支出同比增加4亿元。

　　③如果缴费结构调整顺利，可以带来毛利(NBEV/FYP)提升。我们预计公司09年NBEV/FYP提升至8.6%，一年新业务价值(NBEV)同比增长11.9%。

　　下调业绩预测，预计09年每股收益为0.20元/股。预计未来1-2年寿险承保利润将持续面临业务结构调整压力。预计09年归属于股东净利润为15.8亿，折合每股0.2元；归属于股东净资产为531亿，折合每股6.9元。

　　维持“推荐”投资评级。公司业绩压力对内含价值影响较小。关键在于：业务转型的持续性，以及投资是否持续保守。虽然短期受会计利润影响，股价面临压力，但从内含价值角度来看，若业务转型顺利，则长期价值值得期待。在长期投资回报率5%，贴现率11%，新业务乘数24.6倍的假设下，公司寿险评估价值20元/股；产险按1.5倍PB，集团按1倍PB估值，非寿险业务估值4.2元/股，合计估值24.2元/股。考虑受机制影响，管理效率和执行力相对薄弱，给予10%折让，估值为21.8元/股。维持“推荐”投资评级。