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　　报告作者：刘建刚撰写日期：2009-03-09

　　08年费用增长104%。2008年，恒源煤电费用总额为22817万元，同比增长104%。其中，管理费用为16529万元，同比亦增长104%。我们判断费用上升的主要是合并卧龙湖矿和五沟矿的报表。此外，2008年，恒源煤电职工薪酬增加约49%，人工成本上升较快，值得重点关注。

　　机会在于资产注入。恒源煤电拟收购控股股东-皖北煤电旗下的任楼、祁东和钱营孜(在建)等3座煤矿，可延长矿井平均服务年限和提高矿井规模效益，并可增厚EPS约20%，但具体进程目前无法把握。

　　维持评级：推荐。在不考虑资产注入和可转债转股摊薄因素，预计恒源煤电2009-2011年EPS分别为1.93元、1.51元和1.20元。以当前股价17.97元测算，动态PE分别为9.5倍、12倍和15倍，估值基本合理。基于恒源煤电总市值偏小，我们认为其未来仍有成长空间，故继续维持“推荐”评级。

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