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　　报告作者：王薇撰写日期：2009-02-24

　　费用增加较多是业绩低于预期的主因。公司08年实现营业总收入和净利润分别为16.53亿元和1.42亿元，同比分别增长了88.56%和59.81%。收入高于我们的预期。每股收益0.50元/股，低于我们之前0.56元/股的预期，其主因是费用增加较多，建议从辩证的角度看待此问题：一方面反映出公司确实面临终端销售的较大压力；另一方面09年公司的门店扩张会大大缩减，费用也会相应收缩，所以在基数降低的情况下，增长相对容易一些。

　　努力保持相对优势地位是目标。我们认为此次危机对中国品牌服饰行业就象一场大的春雨，只有经历过考验的品牌才能真正茁壮成长。而弱市中规模优势很重要。公司属于在规模基础的支撑下，努力通过修炼内功保住优势的品牌。而扩张的步伐将大大放缓，以内功提升而提高现有门店的效率与品牌的底质为关键。

　　供应链管理持续提升，代理体系改革是难点。公司的品牌运营方式将基本不变；新供应链体系的搭建不难，关键在于公司对业务的细节领悟与把握能力；而代理体系变革是难点，但也是品牌进一步发展的关键。我们将持续紧密跟踪公司的各方面改进进程与效果，期待公司可以通过修炼内功保住在中低档成熟休闲服领域的相对优势。

　　盈利预测与投资建议：在终端销售压力较大的情况下，我们将09、10年的EPS分别由0.66和0.8元/股调整为0.60和0.72元/股。公司目前估值基本合理。由于公司拥有规模基础、可能通过内功与运营能力提升而保持住相对优势地位的品牌，我们维持“审慎推荐”的评级。可以等待公司09年秋冬订货会以及市场估值情况看是否会出现投资机会。

　　风险因素：宏观经济对服装零售的影响；改进进程和效果低于预期的可能。

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