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　　报告作者：黄立军、黄立军撰写日期：2008-12-22

　　横跨实业、金融领域的大型央企控股股东使得中信信托具有强大的客户和项目资源优势，并因此具有较强的市场辐射能力。而同时公司也拥有很强的产品创新能力和与业务较为匹配的人员结构，从而使得公司优势能够得以有效释放。

　　行业重新定位后，公司抓住机遇、利用自身的优势迅速扩张了信托业务。管理信托资产规模从04年的仅85亿元，迅速增长到07年的1962亿，3年复合增长率达到185%。同时信托业务收入也从05年的6千多万增长到07年的6.4亿，信托主业较为突出。根据公布的07年行业数据，以信托规模比净资产和信托收入占比两个指标综合衡量，中信信托行业内处于领先地位。

　　在转型过程中中信信托采用了较为均衡的渠道战略，把公司资源在主动理财和被动理财间按边际贡献动态配置。从信托公司价值分解的角度剖析其战略较为清晰，与行业转型也较合拍。但美中不足的是之前公司信托资产中贷款绝对规模较大，由于贷款方式中以通道型的单一信托业务居多，这直接导致了公司07年信托收益率率处于较低水平。

　　进入08年以来，公司进行了业务结构优化。一方面主动放慢了单一信托的发展速度并采取措施将部分信贷类信托向报酬率较高的权益信托转化。另一方面，公司倾斜资源大力发展集合信托，并在集合信托内部也进行了结构优化，非证券投资类信托占比进一步增加，证券投资类中非新股申购信托也实现了较大的增长。我们预计公司将会继续采取这种战略，加大在信托优势业务方面的投入，使得以集合信托为代表的主动理财业务规模继续增加。而随着公司业务结构的调整，将带来的是公司信托报酬率的提升，我们预计08年公司信托报酬率提升到约0.85%，保守预计09年为0.9%，未来随着公司业务结构持续调整，公司信托报酬率有望逐渐提升到1.3%的行业平均水平。

　　我们预计公司的固有业务中长期投资(金融股权投资)随着净资产的提升会逐步扩大约占自营总资产的15%。而贷款类业务作为压缩的对象比例会有所下降，但考虑到该类业务是公司的强项，我们认为其仍会占固有业务的30%左右，其应以集团介绍客户和短期贷款为主，收益率应高于银行贷款水平。短期投资包括证券与金融产品投资，我们认为理财业务的增信将是未来短期投资发展的重点，这符合围绕理财开展固有业务的发展方向，预计会占到固有业务的45%。

　　吸收合并中信信托后中信集团成为控股股东，公司将具有更突出的客户渠道和投资渠道优势。我们采用合并后的模型模拟预测，未来公司营业收入将保持40%的复合增长率。按重组后总股本18.16亿股计算，公司08年-10年EPS分别为0.72、0.81和1.08元。分拆估值09年目标价为21.3，给予买入-B评级。

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