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　　报告作者：曾旭撰写日期：2008-11-19

　　非航业务抵抗周期性：机场的定位从保障型向服务型转变，机场将在“跑道＋商铺”双驱动下稳步成长。机场的广告、商业和零售业等非航业务具备抗周期性特征。国外枢纽机场的非航收入占比在50%以上，白云机场的非航收入占比仅超过20%，白云机场将在打造航空枢纽机场的道路上不断拓展特许经营模式下的非航业务。白云机场的非航业务将在外延式和内涵式增长下保持高速增长。

　　机场收费改革中性影响：新的机场收费制度对白云机场的影响为中性。新增外航国际旅客服务费项目使收入增加；外航安检收入下降；外航地面服务费收入下降；国内安检收入增加，旅客服务费和安检费按实际人数计收，将给公司的收入带来一定的增加。整体而言，收费制度改革对白云机场影响不大，收入基本与改革之前持平。

　　资本开支的资金压力不大：重大资本开支充分考虑白云机场的资金承受能力，二期工程启用未必立刻收购，收购未必采用股权方式，收购未必立刻支付现金，因此我们认为白云机场资本开支的资金压力不大。

　　抄底小非机会：目前白云机场股价8.元上下，不仅跌破去年底小非15.05元的增发价格，还跌破过2003年4月上市首日的收盘价。小非的增发限售股将于今年的12月17日解禁，不排除小非在二级市场逢低吸纳和增持白云机场股票的可能。

　　机场建设费返还风险：2008-2010年我们按照40%的比例对白云机场的机场建设费返还收入进行了预测，同时我们假设2011年开始白云机场不再享受机场建设费返还，白云机场2011年收入和利润将大幅下降45%。

　　估值和评级：综合绝对估值和相对估值，考虑机场建设费返还的重大风险，我们认为白云机场的未来6-12个月的股价应该在7.13-8.84元之间，我们暂时给予持有评级。如果政府有关部门批准2011年之后白云机场依然能享受机场建设费返还政策，白云机场的业绩将远远超出市场预期，我们将及时对白云机场进行重新估值和评级。

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