伊立浦：首发上市将解决发展瓶颈

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　　报告作者：王稹撰写日期：2008-06-25

　　伊立浦主要从事厨房小家电系列产品的研发、生产和销售。电饭煲收入超过40%，且有逐年增加的趋势，是收入与利润的主要来源之一。

　　伊立浦产品经营以出口为主，其中来自美国和日本地区的收入占比分别为40.6%和38.5%，在国内的收入仅约10%左右。公司经营目标之一就是将内销比例提高至30%，因而后期在国内渠道建设方面将积极投入。

　　伊立浦产品毛利率在15%-20%左右，具有一定的趋同性，这在一定程度上反映了贴牌生产的定价方法；不同地区的毛利率差距较大，我们认为这一方面与产品技术来源有关，另一方面与销售定价方式有关。简单计算可知，不同地区的净利润率水平是较为接近的。

　　伊立浦业务收入的季节性比较明显，下半年收入占比超过65%，净利润占比更是超过70%，这与美国市场对电烤炉的需求集中在第四季度关系较大。我们判断，随着产品线的扩展，日本市场与内销市场的开拓，电烤炉收入占比下降，大订单影响趋弱，季节性将会逐步减弱，但是差异还会较为明显，上下半年占比基本在40%和60%左右。

　　作为一个以代工为主的小家电企业，通过多年的努力，伊立浦以OME/ODM/MDM模式为国际知名小家电品牌商提供产品方案，以ESA/OBM模式开拓国内市场，保持较高的产品产销率。

　　2008年产能和资金受限，伊立浦管理层适当控制接单规模，考虑到外部环境的诸多不利因素，我们估计业绩增长缓慢。

　　募集资金项目主要用于各产品线的产能扩建。我们认为伊立浦产能扩建完毕，2008年底很可能与客户签订大量订单，2009年旺季到来之前，新建产能释放，业绩可能会高速增长。

　　基于谨慎的原则，我们预测2008-2010年伊立浦每股收益为0.36元、0.53元和0.70元。我们认为伊立浦合理估值区间对应07年市盈率25-30倍，合理估值区间为7.5-8.9元。考虑到IPO折价效应，我们认为合理的询价区间为6.2-7.2元，对应07年18-21倍市盈率。