歌华有线：直面业绩低谷 期盼柳暗花明

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　　报告作者：王 鹏、冷星星撰写日期：2008-06-24

　　公司未来的柳暗花明依然可期，主要理由有五点：1)公司在财务处理上非常稳健，为未来的盈利增长打下了坚实的基础；2)随着数字电视业务规模的逐步加大，有线增值业务将成为公司未来发展的一大亮点；3)与LGI合作的尘埃落定将使公司能够有效借鉴LGI的管理经验，提升宽带业务的运营效率；4)我们认为随着公司市场化运作需求的逐步加强，北京市对歌华的政策约束迟早会取消；5)在北京大力发展文化创意产业之际，内容采购方应有龙头企业来引领。我们认为歌华将是最合适的候选者，因此未来公司将可能得到更多有利政策的扶持。

　　直面公司08年业绩低谷。目前公司经营受到政策管制，且08年依然有巨额资本支出，预计每股收益为0.28元，可能成为近年业绩的最低点；我们认为08年下半年或09年这种约束将放松，预计09-10年每股收益将分别回升到0.43、0.68元。

　　公司当前股价已被低估，此时不应减持歌华。我们认为公司的价值不能仅以业绩增幅来衡量，由于折旧增加带来的利润下滑的利空因素终将因数年后折旧大幅减少带来的利润大幅增长而终结。EV/EBITDA更能反映公司的经营业绩。预期08-10年EV/EBITDA分别为15倍，9.5倍，6.7倍，已经偏低。我们维持对歌华的“推荐”评级。