三全食品：受益于需求增长与利润率前景

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　　报告作者：袁霏阳撰写日期：2008-06-16

　　我们相信国内市场速冻米面食品消费仍处在成长中期，行业未来需求增幅将至少保持在年均15%以上。消费持续快速增长的驱动因素主要包括：1)收入水平提高所带来的消费普及与消费升级；2)商超普及与冷链延伸大大拓展了速冻米面食品的可到达范围；3)人口城市化率提高与人口增长所带来的叠加效应；4)潜力巨大的业务市场的启动与深度开发机会；以及5)速冻米面食品的产品多元化机会。

　　速冻米面食行业有望走出单一成本竞争阶段，业务市场与高端产品细分市场的出现使得品牌优势成为未来竞争的焦点，并将推动行业集中度的进一步提高与利润率下滑风险的大幅减弱。成本与品牌双重优势、全国范围内的产销布局、高端市场与业务市场开拓能力共同勾勒出行业整合者的雏形。

　　首次覆盖，我们给予三全食品“审慎推荐”的投资评级不仅因为公司具备了未来行业整合者的雏形，而且因为其市盈率估值与基于净资产收益率基础之上的市净率估值较可比公司均值均有所折让，从而显示公司股价具有进一步上涨的空间，更何况我们所选择的11家可比公司均为A股一线食品企业，而且我们对于其中多家企业目前仍持有推荐或审慎推荐的正面投资评级。

　　三全食品起步于河南，并且逐步发展成为行销全国的行业楚翘。公司依托成本优势取得行业领先，并于2006年后逐步启动业务市场与高端产品细分市场。经销商内置模式不仅带来市场反应速度与渠道控制能力的提高，而且有助于公司业务的长期稳定发展。年初成功登陆A股市场使得产能投资瓶颈得以解决，并有望带来销售的持续快速增长。

　　公司产品结构优化有助于抵御通胀压力，保持毛利率的稳定，但短期市场营销投入可能居高难下，从而制约盈利超速增长的预期。限售股解禁与家族经营模式亦构成理论上的风险。