华侨城A：资产注入方案中性偏正面

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　　报告作者：孙建平撰写日期：2008-06-10

　　华侨城集团计划注入13项与旅游地产有关的资产，评估作价75个亿，上市公司为此计划公开发行不超过10亿股，募集资金不超过83个亿，大股东将按现有47.7%控股比例全额认购，市场为此认购43.3亿元。

　　拟注入资产评估溢价率122%，其中房地产资产评估溢价率160%，评估溢价率处于2008年1月前后同类公司居较低水平。

　　拟注入资产及其中房地产资产的注入PB为2.2倍和2.6倍，前者在完成资产注入的同类可比公司中居偏低水平，后者居中间位置。待注入地产类资产评估作价57个亿，对应权益建筑面积249万平米新增项目储备，注入的楼面地价为2291元/平米，相对于以深圳、上海为主的项目储备地理位置、高端旅游地产的项目定位来说，注入的楼面地价对华控未来的成长前景和中小股东利益是非常有利的。

　　拟注入资产负债压力较小，基本不存在资金链紧张问题，盈利能力良好。

　　整体上市之后，旅游、地产业务在上市公司将获得更好的协同，这种协同将推动旅游地产业务在全国的布局扩张和深耕细作，也将有利于税收筹划和优化、现金流协调，增强地产政策调控缓冲器。

　　整体上市后各项业务将获得更好发展。高端旅游地产项目储备有望增加到540万平米；新增酒店业务，延伸产业链；旅游主业将更具规模和成长性。同时文艺传媒、水电等总量较小、盈利能力一般的资产是主题公园必要的辅助资产，其价值更多地体现在主题公园效益和附加值上。

　　75亿元注入资产按照10-11之间的增发价格，可以得到增发规模介于7.55—6.86亿股之间。假设最终增发7亿股，增发后33.21亿股总股本。

　　根据最新数据和增发7亿股，预测2008年整体上市后EPS为0.67元，2009年EPS为1.12元。

　　维持上市公司现有资产17.1元的RNAV预测，待公布注入详细方案后计算整体上市后RNAV。参考同类和合理PE，分类PE估值得到6个月目标价20.94元。