申银万国：研究报告周刊

　　报告作者：张圣贤

　　撰写日期：2008-05-09

　　短期歇脚后再度启航一一五月份债券投资策略报告

　　结论和投资建议:债市经历4月份的调整之后，将重新回归上涨轨道。长期国债经过前期的调整，收益率更具吸引力，配置机构可以继续配置中长债。另外，国债的稀缺性逐步显现，将继续成为市场的风向标;交易型机构则可以重点配置央票和浮息债，等待央票利率下降后带来的机会。短融方而，配置型机构在一级市场积极配置性价比较高的A十和AA品种，在二级市场配置则需防范利差风险;交易型机构仍以一、二级市场的套利策略为主。分离债市场，配置型机构可适当逢低配置部分高收益分离债，如国女债、中化债等。但考虑到配置量的限制，在同等收益率水平的情况下，小如网下申购一些资质相近的高收益公司债;交易型机构则应谨慎参与反弹进行价差套利。

　　原因及逻辑:从外部环境看，全球经济还会继续调整，调整将山第一阶段的美国逐步转向第二阶段的欧洲和日本，这两个经济体的调整可能加剧中国出日的下滑。随着Fed暂停减息和美国一季度GDP数据好于预期，美元汇率可能而临反弹。同时，人民币对美元升值预期依然存在，这将自接导致人民币对欧元和日元的升值，进而加剧中国出日的下滑。在出日下滑的持续影响下，我们对中国经济的未来仍小甚乐观。国内通货膨胀方而，我们预期4月份CP丁可能继续下降，这有利于缓解此前市场对4月份CP丁创新高的担忧。在CP丁持续下降，中美利差依然倒挂严重的当下，中国央行再次加息的可能性很小，这也有利于债市的稳定。最后，从资金而来看，我们对5-6月份的资金而进行了重估，宏观而的资金指标和微观而的债券供给等方而并未出现机构所担忧的情况，因而我们认为资金而依然宽裕，尽管股市反弹可能会对市场有影响，但影响并小会很明显。

　　综合分析，我们认为4月份的调整并小意味着债市基本而，资金而发生了根本的改变。

　　相反，我们认为目前的宏观而更利于债市的反弹，4月份的调整只是一季度市场大幅上涨后的正常调整。

　　与大众有别的认识:宏观基本而并未转好，市场对经济下滑的担忧仍难消失;资金而收紧的程度也小如市场预期的悲观。