原标题：北新建材(000786)公司跟踪报告：石膏板高质量发展 防水、龙骨贡献增量 来源：海通证券股份有限公司
投资要点：
事件：公司发布2020 年业绩修正预告，将2020 全年归母净利润由24.6~27亿元上调至27~30 亿元；其中Q4 公司实现归母净利润约6.9~9.9 亿元，同比增长53.6%~120%。
点评：
竣工回升、销量向好，产品结构改善+成本推动盈利能力提升。
竣工回暖提振需求：石膏板一般用于建筑的吊顶和隔墙，偏向于房屋竣工端，2020 年10-11 月我国商品房竣工面积已实现连续两个月当月正增长，我们预计公司石膏板销量较好，其中泰山石膏在疫情影响之下仍取得全年石膏板销售15.49 亿平方米、增幅1.02%的不俗成绩。
结构改善及成本推动公司石膏板盈利能力回升：我们在《三因子共振向上，推荐北新建材》的报告已指出，产品结构有望改善，综合售价有望提升。高端石膏板往往用于高端酒店、商用办公等房屋建筑，而受疫情影响人们出行受到一定限制、短期经济不景气和线上办公也对商用办公形成了一定的冲击，我们认为高端酒店、商用办公等装修的恢复速度较传统的住宅竣工更为缓慢，但随着经济的逐步恢复，我们预计高端石膏板的需求也有望回暖，产品结构的变化将带动石膏板的综合售价上行。
纸价回暖，石膏板价格有成本支撑。近期箱板瓦楞纸为代表的纸价有所回暖，公司护城河深厚，成本上涨往往可以通过价格转移到下游，我们认为纸价上涨有望对石膏板价格形成支撑。
防水、龙骨业务亮眼。2020 年前三季度公司防水业务发展迅速，实现归母净利润4 亿元，对公司整体利润贡献显著；公司龙骨业务继续保持高速发展的态势，2020 年全年泰山石膏龙骨销量13.18 万吨，同比大增32.27%，“石膏板+”扩品类逻辑得到验证。
国内收购+新建，龙头地位继续巩固。公司前期公告联合重组新疆佰昌建材有限公司等3 家公司，有利于拓宽公司在新疆地区的市场，加快公司在全国的石膏板产能布局，收购后公司在新疆地区拥有5700 万平方米石膏板产能（包括已投产产能和在建产能），其中在建产能3000 万平方米。
公司发布公告与魏桥集团合作，充分利用其工业副产石膏资源，在山东惠民县、邹平市新建1 条年产6000 万平方米石膏板生产线和2 条5000 万平方米石膏板生产线。公司产能扩张迅猛，向50 亿平石膏板产能目标继续迈进，进一步巩固公司在石膏板行业的优势地位。
公司作为石膏板绝对龙头，依托石膏板、龙骨有望持续发力，重组中建材苏州防水研究院、“两翼”愈发丰满。
1）龙骨市场规模较石膏板或更大，公司当前在龙骨市场占有率很低。通过2019 年的磨合，我们认为龙骨与石膏板的搭配销售，企业与经销商的合作模式或逐渐理顺，依托公司石膏板业务的优势地位，未来龙骨有望继续高速增长；2）公司提出一体两翼的战略后，其中防水一翼快速发展。继2019 年收购三家防水企业后，公司再度出手重组中建材苏州防水研究院（中国建筑防水行业中唯一的专业科研服务机构），交易完成后将进一步完善公司防水业务产业链，加强产研结合，从技术研发和装备方面提升公司防水业务竞争力，有助于实现公司在十四五期间通过全球招标和自主创新相结合方式建设30 个防水材料产业基地的规划。
维持“优于大市”评级。中长期来看，环保大背景下小企业发展受限，随着公司对行业的整合、市场格局的优化，公司盈利中枢有望持续提升，同时国内石膏板布局愈发完善、市占率继续提升，全球化及龙骨、防水业务为公司打开成长空间。我们预计2020~2022 年归母净利润分别为29.6、39.7、44.4 亿元，对应EPS 分别为1.75、2.35、2.63 元/股，我们给予公司2021 年22-26 倍PE，对应合理价值区间51.70-61.10 元，维持“优于大市”评级。
风险提示。需求超预期下滑，石膏板新增产能超预期。
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