璞泰来(603659)：负极利润稳增长 涂覆隔膜利润高增

原标题：璞泰来(603659)：负极利润稳增长 涂覆隔膜利润高增 来源：海通证券股份有限公司

年扣非归母净利润稳增长。3 月27 日璞泰来发布19 年年报，19 年公司营业收入47.99 亿元，同比增长44.93%；归母净利润6.51 亿元，同比增长9.56%；扣非后的归母净利润6.06 亿元，同比增长22.43%。公司4 季度单季收入12.97 亿元，环比下降2.04%，同比增长27.16%；单季度归母净利润1.93 亿元，环比下滑1.21%，同比增长16.75%；单季扣非净利润1.85 亿元，环比增长2.13%；4 季度公司整体毛利率水平环比略有提升，从30.8%提升至32.4%，扣非净利率水平环比略有提升，为14.26%。

19 年负极材料贡献多数利润、涂覆隔膜贡献利润增量。几大主要子公司来看，19 年负极企业江西紫宸净利润4.63 亿元，同比增长10.36%，是公司利润的主要来源；设备企业深圳新嘉拓净利润0.35 亿元，同比下滑64.25%，下滑较大；涂覆隔膜企业东莞卓高19 年净利润0.41 亿元，同比下滑26.44%；涂覆隔膜企业宁德卓高净利润1.08 亿元，同比509%的增长，为公司利润增量的主要贡献源；控股公司（51%）山东兴丰净利润0.25 亿元，同比增长17.11%。

负极出货量大增，19 年H2 毛利率触底回升。19 年公司负极出货量4.58 万吨，同比增长56.24%；年末负极库存0.72 万吨，同比增长15.69%；19 年负极收入30.53 亿元，同比增长54.06%；平均单吨售价在6.67 万元/吨。19年负极板块毛利率26.87%，同比减少7.03 个百分点，主要受较高的进口原材料及外协加工成本、动力类负极材料产品特征和电池厂商成本传导等因素影响；随着下半年上游原材料价格企稳，公司自建石墨化、炭化产能逐步投产，公司负极材料产业链布局得到完善，负极材料整体毛利率触底回升。

涂覆隔膜及加工出货量大增。19 年公司涂覆隔膜及加工出货量5.71 亿平，同比增长173.14%，19 年公司涂覆隔膜加工量占国内湿法隔膜出货量的28.72%。19 年公司隔膜及涂覆加工业务实现收入6.95 亿元，同比增长117.76%；铝塑包装膜实现营业收入0.77 亿元，同比增长29.28%；纳米氧化铝实现营业收入719.72 万元，同比增长89.65%。

投资策略与评级。璞泰来为负极及涂覆隔膜核心企业，受益于新能源汽车的快速发展，公司收入及利润有望实现稳健增长。我们预计公司20-22 年EPS分别为2.15 元、2.69 元、3.40 元，根据可比公司估值，按照20 年30 倍-35倍PE，对应合理价值区间64.50 元-75.25 元，给予“优于大市”评级。

风险提示：新能源汽车政策转变，市场推广不及预期。