涪陵榨菜（002507）：销售调整显示阶段性成果，营收增速略有回暖

原标题：涪陵榨菜（002507）：销售调整显示阶段性成果，营收增速略有回暖 来源：东北证券

事件：公司公布三季报，实现营业收入16.04亿元，同比增长3.83%；实现归母净利5.18亿元，同比下降0.99%，扣非归母净利5.11亿元，同比增长2.01%。单三季度实现营业收入5.18亿元，同比增长7.64%，实现归母净利2.03亿元，同比下降6.78%。

受销售政策调整和低基数影响，营收增速略有回暖。公司在面临上半年营收增长停滞的情况下，进行了较多销售政策上的调整。包括推进办事处裂变，使渠道下沉从经销商层面转向公司主导；新增二三级城市、县级等级别经销商约300家；销售人员从400人增长到约700人；积极开拓新渠道（新零售、社区团购、餐饮渠道及航空配餐、外卖平台、1688批发平台等）；放宽信用政策，应收账款余额同比增加556%。单三季度7.64%的增速一定程度上能够反映销售政策变更带来的积极影响，但是也包含着2018年三季度基数较低的贡献。

多重因素推动毛利率逐季走高，销售费用率季度性下降。单三季度毛利率达59.95%，位于历史高位，较去年同期提升2.69%。2019年青菜头丰收，采购成本价为800元/吨，较去年同期下降20元。今年5-6月份开始使用新采购的青菜头，成本端优势可延续到年末。公司预计明年青菜头采购价仍将维持800元/吨，原材料成本持续位于低位，毛利率有望继续维持高位。同时，去年四季度提价对毛利率亦有贡献。单三季度公司销售费用率为13.69%，环比下降8.44%，但是由于公司产品销售的季节性差异较大，上半年为销售费用投放的高峰，费用率处于高位，之后逐季递减。从同比数据看，销售费用率较同期仍上升5.75%。在公司营收未出现根本性好转的情况下，预计销售费用率仍将维持高位。并且新增销售人员以及开拓经销商都将导致较多的人员以及营销费用支出。

盈利预测：预计2019-2021年EPS为0.89、1.06、1.27元，对应PE为26、22、18倍，维持至“增持”评级。

风险提示：销售不及预期；原材料产量、价格变动风险