申万宏源--宋城演艺:六间房出表后主业实际增长稳健,丽江地区表现亮眼【公司研究】

原标题：申万宏源--宋城演艺:六间房出表后主业实际增长稳健,丽江地区表现亮眼【公司研究】 来源：申万宏源

【研究报告内容摘要】

2019年8月21日晚,公司发布2019年半年报:2019H1公司实现营收14.17亿元(-6.21%),归母净利润7.85亿元(+18.03%),扣非净利润6.18亿元(-2.85%),符合此前业绩预告预期。若同比均剔除数字娱乐平台及六间房与密境和风重组的财务影响,公司实现营收10.34亿元(+15.99%),归母净利润5.45亿元(+13.28%),扣非净利润5.30亿元(+16.44%)。2019Q2单季度公司实现营收5.93亿元(-25.85%),归母净利润4.15亿元(+23.49%),扣非净利润2.58亿元(-24.61%)。

丽江今年强势反弹,漓江已实现正收益。公司现场演艺分部实现营收8.08亿元(+1.80%),毛利率提升6.69pct至73.38%。分景区来看,杭州本部上半年营收3.99亿元,+4.05%,毛利率下降5.4pct至67.79%,考虑到杭州承担了九寨员工安置,以及今年的原有景区改扩建工程,利润率预计略有下降。三亚景区上半年营收2.33亿元,-0.31%,三亚地区今年上半年客流较为一般,对公司营收端造成一定压力,毛利率上升1.5pct至86.08%,费用端由于景区公司的经营杠杆问题有所上升,净利润1.42亿元(-2.24%),净利润率为60.82%。丽江地区旅游整治后表现除了强势反弹,营收1.45亿元(+30.98%),毛利率上升6.9pct至79.61%,实现净利润0.88亿元。桂林漓江上半年实现营收0.75亿元,净利润为0.20亿元,净利润率26.08%。自去年8月开业后目前净利润已转正,培育时间较短。

二季度剥离六间房聚焦主业,对公司表观财务指标造成影响但将提升整体估值水平。2019年4月29日,六间房和密境和风已完成工商变更登记。公司持有的六间房股权从76.96%下降至40%,但仍高于奇虎方39.07%,其后公司于4月25日将所持有的0.47%六间房注册资本转让给奇虎,转让后奇虎方占比39.54%,宋城39.53%。从董事会席位来看,六间房5名董事中3名由奇虎软件任命,2名由宋城演艺任命,周鸿祎任董事长,刘岩任总经理。同时结合股权比例宋城至此失去六间房控制权,5月1日起即剥离报表。2019年宋城演艺仅包含前4个月收益。此次六间房出表后对公司整体营收和利润造成一定影响,但互联网业务部分的风险改善后,旅游演艺为主业下公司整体估值将有所提升。

盈利预测与投资建议:考虑公司剥离六间房,调整19-21年盈利预测,预计2019-2021年公司实现利润14.84/15.83/18.79亿元(原盈利预测为14.99/17.70/20.41亿元)。张家界项目6月底开业,明年西安、上海、郑州(轻资产)陆续开业,公司将进入第二轮项目密集扩张期,2019-2021年对应PE分别为26/24/20倍,维持买入评级。

风险提示:新景区开业时间晚于预期;六间房投资收益部分受到互联网行业风险影响等。