博雅生物(300294)并购罗益生物，不改调浆和丹霞注入预期

　　事项：

　　博雅生物 拟以发行股份和可转债及支付现金的方式购买罗益生物60.55%股权并募集配套资金。

国信医药观点：1）罗益生物估值约13.5亿。罗益生物是一家体量较小的疫苗公司，主力产品是AC结合苗，2018年批签发176万人份，市场占比达73.8%。重磅产品AC-Hib三联苗处于3期临床，进度领先。根据罗益2019年的业绩，以20倍PE计算，估值约13.5亿，60.55%股权对应8.2亿元左右。注入罗益生物有望增厚2020年业绩。2）纤原终端价略有下滑，市场竞争可能加剧。纤原在PDB样本医院的单价和各省的中标价均有一定程度的下降。2019年博雅生物批签发基本持平，泰邦生物大幅上涨。随着泰邦纤原的放量以及其他企业加入市场，纤原的竞争可能加剧。3）血浆调拨有序推进，丹霞注入时间点有所调整。公司公告修正了此前与丹霞签订的血浆调拨框架协议，我们估计血浆调拨协议的更改主要与血浆保质期有关，并不意味着血浆调拨审批工作受阻。由于罗益的注入，丹霞注入时间点可能相应后移，考虑到监管审批时间，有望与无锡罗益注入事项完成时重新启动注入，假设2020年启动，则增厚2021年利润。4）风险提示：罗益注入进度不及预期、丹霞复产及注入进度不及预期、血浆调拨审批进度不及预期。5）投资建议：并购罗益生物，调整丹霞注入时间点，继续推荐“买入”。预计博雅生物未来2-3年采浆量增速在10%-15%之间（每年增加40吨左右），2019年业绩增长主要依靠内生（采浆量增长+库存纤原的消化），2020年调浆获批叠加罗益注入带来的0.45亿归母净利润，2021年丹霞复产并且注入使利润大增。预计公司2019-2021年营收28.97\/37.78\/42.58亿，归母净利润5.70\/7.05\/9.75亿，考虑到股权稀释的影响，对应EPS为1.32\/1.56\/1.73元，对应当前股价PE为19.7\/16.7\/15.0x，继续推荐“买入”。

评论：

交易方案概述：现金与发行股份方式结合收购60.55%罗益股份

2019年6月25日晚，博雅生物公告《发行股份、可转换公司债券及支付现金购买资产并募集配套资金暨关联交易预案》。本次交易的总体方案为上市公司以发行股份和可转债及支付现金购买罗益生物60.55%股权并募集配套资金，具体包括：

　　（一）支付现金购买资产：公司以支付现金的方式收购王勇和上海懿仁分别所持罗益生物5.90%和5.78%的股权。

（二）发行股份和可转债及支付现金购买资产：公司拟向江西百圣、高特佳睿宝、重庆高特佳、江西昌茂达、江西奥瑞发、上海懿仁、丁正良、戴金富、杨倩、章亚东、丁世伟等11名交易对方以发行股份和可转债及支付现金的方式，购买其持有的罗益生物48.87%股权。交易完成后，公司将持有罗益生物60.55%股权。

（三）募集配套资金：公司拟向不超过5名投资者非公开发行股份或可转债募集配套资金，募集配套资金总额预计不超过本次重组交易价格（发行股份及可转债的总额）的100%且拟发行的股份数量（含可转债按照初始转股价转股数量）不超过本次发行前总股本的20%。

本次交易中（一）是（二）的前提，（一）不以（二）的成功实施为前提，（一）和（二）不以（三）为前提。本次购买资产的普通股发行价格和可转债初始转股价格均为25.00元\/股。

投资建议：并购罗益生物，调整丹霞注入时间点，继续推荐“买入”。由于罗益生物的注入，丹霞生物注入的时间点将会随之调整。预计博雅生物未来2-3年采浆量增速在10%-15%之间（每年增加40吨左右），2019年业绩增长主要依靠内生（采浆量增长+库存纤原的消化），2020年调浆获批叠加罗益注入带来的0.45亿归母净利润，2021年丹霞复产并且注入使利润大增。预计公司2019-2021年营收28.97\/37.78\/42.58亿，归母净利润5.70\/7.05\/9.75亿，考虑到股权稀释的影响，对应EPS为1.32\/1.56\/1.73元，对应当前股价PE为19.7\/16.7\/15.0x，继续推荐“买入”。

博雅生物（300294）并购罗益生物，不改调浆和丹霞注入预期