本报记者 刘飞 北京报道

　　北京西单商业街，每天数以万计的购物人群蜂拥而至，这里也长期驻扎着回收各类购物卡、图书卡的“黄牛”，为需要配置现金流动的“持卡族”套现。

　　黄牛党操作手法非常简单，每张卡50、60元的利润算是可观，但这样的理想状态并不常见。所以他们更倾向于跑量，批量操作快速结利。

　　可西单的“黄牛党”与坐落在两公里外的金融街“倒爷”们相比，也只算是“小巫见大巫”。从2012年起，从高歌猛进的信托业，到券商、基金、保险公司的资管业务“大松绑”，中国的泛资产管理行业正进入一个全面混战的时代。

　　但不论是银信合作、银证合作，还是银证信合作，“目前仍停留在帮助银行搬运资产阶段，成为银行表内信贷类资产转移至表外的主要通道。”某国有大行资管业务部的王琳琳(化名)向《华夏时报》记者透露，银监会推出的8号文力求规范非标准债权市场，意在压缩券商、信托公司、第三方机构的通道业务，但目前看来，“猫”显然落后于“鼠”。

　　自营资金曲线接棒

　　银监会一纸铁规，雷厉风行地挤压着泛起泡沫的银行理财业务，时隔两月，金融市场依旧受此震荡。

　　8号文第二条规定，商业银行应实现每个理财产品与所投资资产(标的物)的对应，做到每个产品单独管理、建账和核算。

　　“这对商业银行创新的积极性有非常大的挫败。” 某股份制银行北京分行私人银行部蔡建表示。

　　但银监会在关上了“理财资金池”这扇门时，仍保留着“银行的同业资产或自营资金投资去向”这扇窗。其中，8号文规范的主体集中于银行理财资金，但对于银行的同业资产或自营资金却并无严格限制。

　　“这对于不差钱的大行来说，意味着可以直接拿银行的自营资金接非标业务了。”王琳琳称。也可以采取银行自营资金投资信托受益权的一种典型模式。王琳琳坦言，“很多中小银行就是通过这种方式利用自营资金曲线投资非标业务。”

　　所谓“自营资金”曲线投资，指的是这些名义上的“自营资金”，事实上，有相当部分也是理财资金转化而来。通用的操作方法为：找第三方过桥，或者几家银行合作互为对手交易等方式，都可以实现从理财资金到自营的过户转移。

　　就在8号文出台之时，银行资金投资信托受益权就引发广泛争议，被质疑具有影子银行属性，让无法完全满足银行贷款条件的企业仍能从银行体系内获得融资，却将风险留在了银行体系内。

　　“8号文留下来一个窗口，对自营资金业务监管并无限制，银行当然乐于做这种‘创新’业务。”某股份制银行风控部门人士坦言，“但监管的手往往滞后于创新的步伐，未来会有被调控的可能性，但只要还没出文，能做一单是一单。”

　　另一组对比数据更耐人寻味，而早在2010年7月，银信合作业务就达到2.08万亿，这一年信托资产总规模仅为3.04万亿。三年后，2013年一季度末信托业总资产规模已冲高至8.73万亿元，但银信合作业务规模仍停滞不前，仅为2.11万亿。

　　王琳琳解释称，“银信合作实际规模远不止于公开数据，秘密就在于银行理财和自营资金‘曲线’投资信托受益权。”

　　而据招商证券[微博]的估算，至2012年底，国内商业银行所持有的受益权信托规模高达8000亿元。但与此前以理财资金投资信托受益权的情况有所不同的是，8号文围堵了理财资金这一渠道，这一轮银信合作的高潮中，自营资金充当了更加重要的角色。

　　券商定向资管突围

　　在8号文下发近两个月后，业界逐渐冷静下来：理财资金投资非标准化债权资产(下称“非标资产”)划定“35%”与“4%”规模上限并没有挤出预期中冗余的非标资产。

　　相反，《华夏时报》记者了解到，非标资产两个月来仍呈现出2012年炙手可热的行情。收购“定向资管计划”业务成为资管业务的热门。

　　在银证合作中，银证信合作模式下小集合产品投资于信托产品为企业融资的机制受到欢迎。这种业务合作的优势在于：主要针对省级分行及以下的银行，在风控流程上，只需省级分行及以下的银行审批，流程短、时间成本低，效率高，同时还协助银行将信贷类资产转移至表外。

　　缘何至此？“跟着客户的需求走，迅速转型，一直是华尔街长盛不衰的秘密，华尔街永远不会死去。”这句华尔街名言已深深烙印在某券商资管人士夏候仙(化名)的脑海中。

　　夏候仙借着过往信托业的从业经验，如今变身为券商的资管统领。他认为：眼下，热闹的中国财富管理市场的崛起，契合了中国金融转型的需要。

　　自去年6月以来，“券商新政”、“保险投资新政”等一系列行业创新配套政策次第落幕，银行理财、信托、证券、基金、保险五大金融机构正走向全面资产管理的“大资管时代”。

　　千淘万漉虽辛苦，吹尽狂沙始到金。在夏候仙看来，“可以肯定的是，中国的泛资产管理行业正进入一个全面混战的时代；同样可以预见的是，步入正轨的券商正铆以最大的创新动力向前推进。”

　　中国证券业协会发布的《中国证券业发展报告2013》印证着夏的判断，2012年末，全行业受托管理资金额总计18934.3亿元人民币，较2011年末增长571.74%。截至2013年一季度末，券商资管也首次突破了2万亿规模。

　　但扩容路上问题多多。夏候仙坦言，“在‘资管奇迹’背后，业务仍停留在主要是帮助银行搬运资产阶段。券商资管规模井喷靠的就是银证合作的‘通道’业务，比重已在70%以上。”

　　这堪称是银信业务的翻版，只是通道工具由信托公司的单一信托换成了券商资管的定向资产管理计划。其交易结构大致为，银行理财资金投资于证券公司的定向资产管理计划，证券公司根据银行的要求购买指定的信贷资产或票据资产。

　　而券商的“入侵”必掀起价格的混战。在券商资管大规模进入之前，信托从事这块业务的佣金普遍维持在千分之五左右，可谓闷声发大财。

　　如今，在各个券商竞相加强做大资管业务规模力度的环境下，证券公司定向理财业务的费率已由最初的千分之三降至万分之五，部分券商甚至可以接受更低的费率。夏候仙预测，“日后没有净资本限制的基金子公司加入，通道业务的费率可能进一步下探至万分之一，进一步消除套利空间。”

进入【新浪财经股吧】讨论