华夏时报(微博) 记者 姚博海 北京报道

　　A股市场的持续震荡并没有延缓PE的解禁大潮。根据投中集团数据显示，自2009年7月IPO重启至今，A股市场上共有134家PE背景的公司股票解禁上市，涉及150家PE的248个投资项目。PE机构总计获得690亿的账面回报，其中实际已减持部分收益为141.8亿元，平均账面回报率为13.39倍。

　　“市场中大约还有548.3亿的潜在解禁规模，未来半年内将会出现一个VC/PE解禁的高峰期。”投中集团分析师王甲介绍说。

　　209个项目548.3亿

　　2010年7月19日，盛桥资本持有的有阿股份限售股份解禁上市，标志着A股IPO重启两年后，PE开始迎来密集解禁收获期，其投资也开始逐步变现退出。

　　根据投中集团数据显示， 截至2011年8月26日，已有150家机构的248个投资项目陆续获得解禁，占所有投资项目的45.1%。其中最大的受益机构无疑是深创投，共有18个持股公司先后解禁，其中就包括网宿科技、欧菲光等。

　　PE的减持方式主要是通过大宗交易或者二级市场分阶段逐步减持。根据投中集团数据显示，在已解禁的248个投资项目中，PE已全数售股退出的项目共39个，占15.7%；PE减持部分股票的项目共65个，占26.2%；144个项目尚未启动减持，占58.1%。

　　“PE通常会先把手中的股票一次性减持到总股本的5%以下，这样以后减持就不用再公告。然后通过二级市场分阶段减持，但时间也不会持续太久。”在王甲看来，PE赚取利润的方式主要是靠前一级和二级市场的差价所得，与主要依靠二级市场股价变化的基金等机构相比，PE并不会太多纠结于股价的波动上。

　　达晨创投北京总经理晏小平介绍，目前达晨在大宗交易平台上通常会找私募接盘。“我们会根据交易日前一天的收盘价打一个9.5折把股票出售给一些机构。”

　　一位PE投资人介绍说，此次解禁公司大多数来自于创业板和中小板，而PE进入的时间大多集中在2007-2008年左右，基金的募集时间通常在2006-2007年。采用的方式一般是4+3或者5+2的时间周期。按照这个时间周期计算，下半年将成为PE限售股解禁抛售的一个高峰期。

　　投中集团数据显示，截至8月26日，在已经解禁的248个项目中，PE总计共有209个项目尚未实现完全退出，持有流通股总计市值达到548.3亿元，主要集中在制造业、IT行业及医药行业。包括8月份才刚刚解禁的30个项目在内，目前共有144个项目PE尚未开始退出，占总解禁项目的58.1%，其中有99个属于民营PE所投项目。

　　“三个行业都是PE投资比较集中的地方，因此公司数量也较大。”在王甲看来，尽管目前仍有209个项目尚未实现完全退出，但并不意味着PE会等待市场行情有所好转时再出售手中的股票。“PE对于二级市场的专业研究比不上基金公司，而且在解禁期之后持有股票时间越长对于基金本身的压力也会越大，因此大多数PE基金都会选择在限售期第一时间进行抛售。”

　　平均回报率13.39倍

　　由于创业板在2009年才开启，因此也造成了VC/PE在投资成本上的不同。一位投资人介绍说，2008年PE行业投资的平均估值大约在6-8倍之间。2009年随着创业板的开启，平均估值上升到10-12倍。随着创业板初期的火爆，估值水平曾最高上涨15倍左右。

　　但目前处于解禁期的上市公司多为VC/PE2007-2008年介入，因此在平均估值上也较低。投中集团数据显示，目前A股市场中PE完全退出的项目共39个，占总解禁项目的15.4%；累计获得实际回报达到68.5亿元，平均单个项目1.8亿元。

　　其中，达晨创投成为最大赢家。共从爱尔眼科、网宿科技等3家企业上实现完全退出，总计获得回报8.7亿元；华平投资则通过抛售所持乐普医疗的3099.2万股，累计获得回报15.4亿元，成为实际回报规模最大的投资机构。而在回报率方面，在目前已经完全退出的PE中，平均实际回报率达到11.65倍。亚商资本通过圣农发展，获得22.90倍的实际退出回报率，排名第一。

　　此前，曾有报道称，因为二级市场的震荡致使许多后期“突击入股”的PE基金蒙受损失。很有可能面临退出回报率较低甚至赔本的情况。

　　对此，王甲认为并不可能。“PE退出的主要方式固然是上市后抛售股票，但这并不意味着PE没有其它收益。由于在上市前即持有股份，因此PE享受的公司分红也是不可忽视的。”王甲举例说，高盛入股海普瑞，其年终分红便拿到了8000万，而这足以抵消当初的投资成本。由此可见，在A股市场，PE退出并不存在赚不到钱的情况，只是在于回报率多少。

　　根据投中集团数据显示，在目前市场依然震荡的情况下，PE机构的账面收益仍然不菲。算上尚未减持的部分股票账面市值，目前PE机构总共获得690亿元的账面收益，平均回报率在13.39倍，其中已变现部分为141.8亿元，剩余账面市值548.3亿元。其中，金石投资从3个项目中累计变现16.1亿元，排名第一。

　　“一旦所投公司上市，基本可以保证PE这个项目的成功。因此，创业板带来的最大利好不是企业而是幕后的PE机构。”一位投资人坦言。

　　低市盈率的成功投资

　　汇添富社会责任基金、汇添富均衡增长基金基金经理 欧阳沁春

　　很多投资者都是成长股的爱好者，总是冒着比较大的风险去投资某些“成长股”，结果经常铩羽而归。

　　根据我们的研究，真正的成长股出现概率还是比较低的，中小板和创业板公司的投资风险相当大。截至8月18日，约有1210家上市公司公布半年度业绩。按可比口径计算，非金融上市公司单季度净利润同比增速为44%，中小板上市公司为38%，创业板上市公司为25%。从整体来看，中小板和创业板并未体现出“成长的优势”。中小板的TTM估值为40倍，非金融全部A股的估值为20倍，前者是后者的两倍。

　　低市盈率投资大师约翰·聂夫对于成长股投资深有体会。他说：“未来的增长率总是充满变数，甚至让人大吃一惊。负面的业绩同样会让人吃惊，而且市场对此十分敏感。一个高市盈率的股票，它的关键支撑是基于过去良好业绩和高速增长率得到的对未来收益的较高预期。股价就靠这些预期维持着，一旦事实不像想的那样，结果可能变得惨不忍睹。即使只少赚了一美分，市场也会认为业绩已经开始滑坡，未来收益已经不值得期盼过多。”结果就会出现负的双杀效应，公司收益率降低加上市场给出越来越低的市盈率倍数，股价就会暴跌。

　　相反，低市盈率的投资能够取得相当不错的效果，约翰·聂夫是个非常成功的践行者，他把股票分为四类：第一类，高知名度成长股；第二类，低知名度成长股；第三类，慢速成长股；第四类，周期成长股。聂夫认为，高知名度成长股是需要回避的，因为其市盈率也高。一旦公司不能实现投资群体的期望，那么就会出现迅猛的下跌。聂夫从1964年成为温莎基金经理的30年中，始终采取了一种投资风格。其要点是：低市盈率；基本增长7%，收益有保障；总回报率相对于支付的市盈率两者关系绝佳；除非从低市盈率得到补偿，否则不买周期性股票；成长行业中的稳健公司；基本面好。

　　低市盈率贯穿了聂夫的投资哲学，约翰·聂夫执掌温莎基金30余年，其管理的基金却以超越市场平均收益率三个百分点而遥遥领先，同时，温莎基金还有另一个优势，承担的投资风险要远低于市场平均水平。