策划人语

　　“券商股是市场的影子股”，这句话是对今年券商业绩的最好写照。

　　今年市场不给力，券商迎来了业绩悲催的一年。今年上半年证券行业亏损公司数量比例达到14%，超过了2008年金融危机时11%的行业亏损水平。17家上市券商前10月实现净利同比下滑37%，全年业绩大幅下滑已成定局。

　　然而，利好券商的转融通、RQFII、新三板正在酝酿推进，创新业务已露尖尖角。

　　今天的《2011中国金融年终冲刺系列》通过解读券商的五大业务板块，揭示了券商摆脱靠天吃饭的格局还有很长的路要走。

　　前10个月定调上市券商全年业绩

　　佣金率下滑，成交量低迷，自营收益缩水重挫券商业绩

　　■本报记者 吴婷婷

　　“靠天吃饭”的券商在今年市场漫长的寒冬中体会到彻头彻尾的寒意。佣金率进一步下滑、成交量低迷、自营收益缩水，上市券商业绩大幅下滑已成定局。

　　WIND资讯及《证券日报(微博)》金融机构中心统计数据显示，按照三季报和10月数据计算，截至10月末，17家上市券商共实现营业收入484.2 亿元、净利润159.1 亿元，较去年同期分别下滑23%和37%。

　　“我们预计今年全年上市券商净利降幅在30%左右。从经纪业务来看，佣金率全年的同比降幅应在20%左右，截至上周五，今年日均股基交易额降幅在18%，预计全年经纪业务收入下降30%。”国联证券相关行业分析师向记者表示。

　　根据三季报，东方证券分析师王鸣飞认为行业佣金率中期止跌趋势或已确立，按照4 季度日均交易额2000亿元、沪深300指数持平测算，预计上市券商2011年盈利水平同比下降26%。

　　前三季度上市券商

　　净利同比降28.5%

　　统计数据显示，17 家上市券商前3季度合计实现归属母公司的净利润150 亿元，剔除缺乏可比数据的国海证券，16 家上市券商前三季度净利润同比下降28.47%，其中第3季度同比下降80%，环比下降72%，创下自2010 年以来单季度盈利最低记录。

　　经纪业务方面，前3季度17 家券商实现代理买卖证券业务净收入207.5亿元，其中第3季度为61.6 亿元，分别同比下降27%和34%。从上市券商统计的数据来看，2011年前三季度平均净佣金率下滑仍在进行，较2010年全年平均水平下滑为19.01%。

　　自营业务方面，由于交易性金融资产公允价值缩水，今年前3季度17家上市券商自营收益合计为20.3亿元(投资收益+公允价值变动收益-对联营合营企业的投资收益)，其中三季度为-34.6亿元，分别同比下降62%和84%。今年前3季度，上市券商公允价值变动收益为-51.7亿元，剔除国海证券，较去年同期缩水57.5亿元。

　　虽然3季度上市券商交出了一份“惨不忍睹”的成绩单，但多位分析师认为，3季度券商的业绩已经触底，随着市场回暖，预期4 季度将有所改善。

　　10月以来市场的走势也印证了这一观点。在欧债危机救助方案的出台和国内市场环境的改善的背景下，10月市场震荡上行，交易量反弹回升，日均股票成交额为1293亿元，环比增长22%，成交量和指数的上涨使得券商经纪和自营业务有所好转。按合并口径统计，10月17 家上市券商营业收入35亿元，环比增长107%；实现净利润9.13亿元，环比增加10.9亿元，实现扭亏为盈。分析师普遍预测，上市券商11月经营情况有望进一步好转。

　　WIND资讯及《证券日报》金融机构中心统计数据显示，按照三季报和10月数据计算，截至10月末，17上市券商共实现营业收入484.2 亿元、净利润159.1亿元，较去年同期分别下滑23%和37%。

　　国泰君安分析认为，佣金率基数较高，市场低迷、自营亏损、加之同比基数较高等因素，是业绩同比不断下滑的主要原因。

　　业绩分化

　　中小券商熬冬难

　　“今年中小券商的日子会更难过一些。大券商如中信、海通的直投等创新业务将陆续释放利润，预计对今年的业绩贡献在5%-10%之间，而部分中小型券商则主要是依靠经纪业务和自营，业绩弹性较大，在今年的市场行情下业绩普遍不理想”上述分析师表示。

　　王鸣飞认为，在市场成交量下滑及一季度佣金率下滑较多形成的翘尾因素叠加下，前三季度可比公司经纪业务收入同比降幅达到13%(剔除中信、广发影响)。由于前三季度市场交易量低于预期，预计2011 年上市券商经纪业务净收入将下降29%左右。

　　他表示，今年3季度上市券商之间业绩差异较大，创新业务领先的大型券商净利润降幅远小于单纯依靠经纪和自营业务的中小券商。

　　按三季报和10月经营数据统计，今年1-10月，上市券商业绩分化明显。其中东北证券亏损0.65 亿元，成为唯一亏损的上市券商。除东北证券外，今年刚登陆A股的国海证券、方正证券(微博)净利润降幅较大，国海证券前10月净利润同比降86.7%；方正证券净利润同比下滑70%。海通证券(微博)、光大证券则降幅相对较小，同比降幅在8%左右。而中信证券、广发证券(微博)则因为出售子公司股权不再并表，业绩下滑也较为明显。不过若剔除并表因素，降幅低于行业平均水平。

　　三大利好暖风频吹 券商争食明年两融64亿元收入

　　转融通将在年末或明年初推出，小QFII、新三板和国际板正在推进中

　　■本报见习记者 李 文

　　虽然遭到经纪和自营的“双杀”，上市券商业绩在三季度就提前入冬。但利好券商的政策暖风也频频吹来，融资融券转常规率先“落地”，转融通业务将会在年末或者明年年初推出。此外，RQFII、新三板扩容也正在酝酿筹划，等待合适的时机推出。这些政策推出后，最大的受益者就是券商。

　　在这三大利好中，转融通有望使券商先受益。瑞银证券估算，2012年融资融券业务对券商的收入贡献有望达10%，其中利息收入接近50%。国联证券则预计，明年两融业务规模达到1000亿元，按照9.10%的年利率计算，至少为行业带来63亿元的利息收入以及1亿元左右的佣金收入，合计收入64亿元。

　　券商有望率先

　　受益转融通

　　两融业务目前已成为券商业绩的一大亮点。在上市券商三季度业绩整体大降的趋势下，三季度券商两融业务收入达到8.6亿元，环比升34.4%。而“转常规”的实现，能让更多券商参与到这项业务中来。即将推出的转融通，更被业内普遍看好，转融通业务推出后，将明显刺激融资融券业务总量的增长，券商作为中介机构所赚取的利润也水涨船高。同时，可供融资的资金及可供融券的股票数量都将是现在的几十倍甚至几百倍。

　　高华证券10月31日发布研报称，转融通业务将允许券商用更高的杠杆来进行融资融券业务，有望提升券商净资产回报率。更为重要的是，标的证券的扩容将解决目前制约融资融券业务发展的瓶颈，将显著提高融资融券余额和证券借入需求。另外，股票回购平台的推出将为券商另辟资金使用渠道，并温和改善其盈利稳定性。

　　瑞银证券预计，融资融券常规化和转融通获批后的1～2年内，融资业务在当前A股规则下有望获得更快的发展。根据海外经验，融资业务的催化剂在于市场上涨带动的投资热情。如果A股出现上升趋势，融资融券业务有望大规模增长，利息收入增加同时推动经纪业务量价齐升。届时券商业绩将会有超预期表现，券商板块在股市上涨中将表现出更大的弹性。瑞银证券还估算，2012年融资融券业务对券商的收入贡献有望达10%，其中利息收入接近50%。

　　利好政策逐步实施

　　支撑券商估值

　　前不久，国务院同意香港机构以人民币境外合格机构投资者方式(RQFII)投资内地，起步金额为200亿元。业内人士指出，通过此项制度创新，中资券商有望在港募集人民币资金并投资内地资本市场，由此打通香港与内地的资产管理业务，提升其在境外市场的竞争实力。以香港为跳板，中资券商将迎来他们的国际化时代。另外，RQFII是人民币回流的重要渠道，而人民币回流渠道的畅通相当于为在港的中资券商打开了一条新的渠道。

　　新三板等创新业务对改变券商的盈利结构起到一定作用。国泰君安日前发布证券行业研报认为，新三板扩容方向已经十分明确，过半数证券公司获得新三板主办券商资格。监管层种种动态，明确无误向市场传递鼓励创新业务发展，促进证券行业转型的态度。重点推荐符合行业发展趋势，在创新业务方面具备发展优势和增长潜力的大型券商。国泰君安预测未来新三板对券商的收入贡献度可达到6%。

　　创新业务发展决定券商业绩拐点

　　目前各项创新业务对券商业绩贡献有限

　　■本报记者 潘 侠

　　传统业务集体下滑逼得券商集体思变，而“创新”恐怕就是决定业绩拐点的关键性因素。

　　2010年被称为我国资本市场的“创新元年”。这一年，融资融券、股指期货的正式开闸给试点券商带来了稳定而持续增长的收入。券商创新业务的推出和深化将优化券商的收入结构，降低了券商业绩波动，同时增强券商的盈利能力。但仅从目前券商的收入结构而言，创新业务的真正发力还未到来。

　　不过，10月下旬，《关于进一步完善证券公司首次公开发行股票并上市有关审慎性监管要求的通知》和《证券公司业务(产品)创新工作指引(试行)》相继出台，这两份文件表明，证监会鼓励券商大胆推进业务创新，并且只要严格报备，在合法框架下即便出现风险也基本免予追责。

　　业内人士认为，券商的创新业务将得到实质性推进，而2012年券业将从规模驱动进入创新驱动阶段。

　　股指期货、两融业务对券商

　　今年业绩贡献率或达5.6%

　　推出股指期货和融资融券业务之前，多家券商预测，该业务推出后将为券商稳定贡献20%左右的收入来源，成为超过自营业务的第三大业务。

　　但就目前情况看来，股指期货和融资融券的开展并未如愿改变券商靠天吃饭的局面。据上市券商2011年上半年报的显示，11家所属上市券商期货公司中，只有8家实现盈利，而净利润超过千万的仅有4家。

　　不过，就行业整体而言，股指期货和两融业务仍颇有贡献。长江证券(微博)发布报告称，乐观估计股指期货及融资融券业务对券商今年业绩的贡献率或达5.6%。

　　报告预计，全年股指期货成交额接近百万亿元，约为股票和基金成交额的2.46倍，而随着期指合约的丰富和客户接受层面的扩大，成熟阶段股指期货成交额能达到股票基金成交额的4-8倍水平。同时，期货公司的股指期货平均净佣金费率接近万分之零点五，预计今年对相关上市券商的业绩提升幅度为1%至4%。

　　同时，长江证券认为融资融券利率较为可观，经测算，在融资融券业务成交日均100亿后，对券商业绩提升幅度为1.6%。而未来，随着两融业务转常规及标的券范围扩大，可以肯定的是，2012年，融资融券是增量业绩的主要释放点。

　　对于经纪业务而言，投顾的推出，无疑是监管层从制度层面推动经纪业务的转型。

　　从上市券商统计的数据显示，今年前三季度平均净佣金率下滑仍在进行，较2010年全年平均水平下滑幅度为19.01%。投顾业务自年初推出以来，从3季度开始，该业务的效果逐步显现，从上市券商统计的佣金来看，3季度佣金有企稳回升现象，2011年上半年，上市券商平均净佣金水平为万分之7.17，而到3季度末则为万分之7.47，较2季度末上升4.2%。

　　而接受本报记者采访的北京某券商营业部投顾人员认为，投顾对经纪业务的贡献率近两年之内不会太明显。

　　此外，启动之初备受争议的直投业务现在也已转为常规业务。目前，共有34家券商获得直投业务资格，其中24家券商成立了直投公司，直投子公司注册资本共计216亿。

　　据上市券商公告披露的数据统计，今年前三季，上市券商直投业务在今年所有创新业务投资中占比超过30.9%。

　　监管层鼓励大胆创新

　　券业未来值得期待

　　10月下旬出台的《关于进一步完善证券公司首次公开发行股票并上市有关审慎性监管要求的通知》和《证券公司业务(产品)创新工作指引(试行)》的核心内容都是立足于券商业务的创新上。

　　比如，文件在IPO申请中增加投资咨询业务、财务顾问业务及新业务三项新业务指标并大幅降低标准，形成了创新收益的出口；而券商创新指引这一文件则提出要合理区分证券公司创新失误与违规行为。对于创新中出现的失误和风险，如该创新事项已经监管部门同意，证券公司不存在故意违法违规行为且及时报告、迅速纠正，主动完善创新方案，并平稳有效消除不良后果的，监管部门不予追究。

　　上述规定无疑为券商的创新业务发展打开了巨大上升空间。

　　这意味着投资咨询、财务顾问、券商直投、融资融券等各项创新业务都可能由不同的券商中经营，从而改变目前券商盈利模式单一、雷同的局面。

　　事实证明，对经纪业务依赖越大的券商，其股价弹性也越大；而业务结构多元化的券商，股价相对抗跌。明年，券商们必将调整收入结构，继续深化创新业务。

　　资管业务：

　　券商单只理财产品规模

　　直追公募基金

　　截至10月底，券商理财单只产品发行规模7亿元，公募偏股基金为11亿元

　　■本报记者 崔业莲

　　倘若没有投行业务收入的支撑，今年券商的业绩恐怕更难看。数据显示，今年以来54家券商共承销了257家公司的IPO项目，募集资金金额合计2477.4亿元，揽入承销费134.4亿元。

　　而券商资产管理业务却在摔打中逐步成长，成为后起之秀。据WIND资讯数据统计，截至今年上半年，券商资产管理业务受托资金为2487亿元，这一数据与公募基金管理的2.4万亿元虽不可同日而语，但券商资产管理的规模正在奋起直追公募大佬。

　　相关数据显示，截至10月低，券商资管的集合理财83只产品，平均每只产品发行规模7亿元；而公募基金公司发行偏股基金101只，平均每只基金募资11亿元。

　　券商资管业务成后起之秀

　　根据WIND提供的数据统计，截至今年上半年，券商资产管理业务受托资金为2487亿元。虽然存量规模与公募基金比相差甚远，但券商资产管理的规模正在奋起直追公募大佬。相关数据显示，截至10月低，券商资管的集合理财产品共发行83只，其中偏股型 (非限定)数量75只，规模合计482.77亿元，平均每只产品发行规模7亿元；公募基金方面，公募基金公司共计发行偏股型基金101只，合计规模978.35亿元，平均每只基金募资11亿元。这些数字不难看出，券商资管业务大有紧追公募、私募基金的势头。

　　2005年光大证券成立的光大阳光1号，标志着我国券商资产管理业务重新启动。而截至去年底，市场上所有券商集合理财产品的份额已近1091.94亿份。可见券商资管虽然起步较晚，却能够在短短几年之内在发行增量上迅速缩小与公募基金的差距，实力与未来都不容小觑。

　　54券商承销金额近2500亿

　　今年券商投行业务虽不如资管业务这般风生水起，但得益于新股发行节奏加快，各家券商亦交出了不错的成绩单。

　　今年以来54家券商共承销了257家公司的IPO项目，募集资金金额合计2477.4亿元。其中，平安证券(微博)保荐34家公司排名承销家数第一位，国信证券保荐28家位居第二位；招商证券(微博)保荐13家列第三位、海通证券保荐12列第四位。

　　今年，券商共揽入承销与保荐收入118.5亿元，其中，平安证券以16.38亿元夺冠，市场份额占比13.23%；国信证券以11亿元获亚军，市场份额占比10.89%；招商证券以7.2亿元居季军，占比份额5.06%。

　　同时，平安证券今年以来共保荐了34家公司，其中方正证券募集资金合计29.25亿元， 拔得头筹。募集资金合计超过10亿元的还包括恒立油缸、江河幕墙、贝因美、朗资股份、万和电气、辉隆股份、明泰股份。而从承销与保荐费用来看(剔除还未上市的海联讯)，今年以来平安证券共将16.38亿元的承销与保荐费纳入囊中，江河幕墙贡献最大，为1亿元。

　　今年以来，257家公司通过首次发行上市共募集资金2477.4亿元。相比去年同期的304家公司募集4347亿元，减少了1869.6亿元。

　　合资券商：多数经营惨淡

　　■本报记者 崔业莲

　　前不久，东方证券和花旗正式签署合资协议，称双方将向监管层申请在中国成立一家合资证券公司，其中东方证券和花旗各持67%和33%的股权。

　　这是继高盛、瑞银、摩根大通等投行后，又一家外资行牵手中国内地券商。倘若获批，合资券商将达到11家。对此分析人士指出，合资券商是一个双赢的结果，对于外资投行而言，可以借机入驻中国，以求在新兴的资本市场分一杯羹，趁机缓和本国经济不景气带来的危机；对于本土的券商而言，这也是“走出去”的一个好时机，既可以学习先进的业务能力与管理水平，又可以谋求更高的资本实力。

　　从1995年8月中金公司成立掀起的中国合资券商的序幕，尤其是十年前中国加入WTO后，外资入住中国证券业的脚步越来越快了。中国证券业协会去年排名中，股票及债券承销金额排名前五名分别为中信证券、中金公司、中银国际、国泰君安、瑞银证券，前5强中合资券商中金公司、瑞银证券占据两席，成为证券业不可小觑的一股力量。但目前整体来看，合资券商在国内大多仍处于惨淡经营的状态，既不乏海际大和之类几近亏损的券商，也有百富勤和长江证券终成分飞燕的结局。