□申银万国证券研究所总经理 陈晓升

　　近二十年来，中国的证券分析师从证券公司内部默默无闻的小角色逐步走到了证券市场的风口浪尖。恰恰因为是在聚光灯下，所以市场往往会忽略分析师的本色。

　　2011年1月1日，中国证监会出台的《发布证券研究报告暂行规定》、《证券投资顾问业务暂行规定》正式施行，从法规上界定了证券分析师和证券投资顾问这两类证券投资咨询业务主要角色的职责。

　　证券研究本质上是分析师专业化的主观判断

　　简单地说，证券研究的本质是投资研究，即为了寻找投资机会所做的研究。投资机会的寻找有各种不同的方法，过去十年，证券公司的投资研究基本上形成了与国际接轨的以基本面研究为特征的方法体系。基本面研究的核心理论基础是，证券的价值是用这个证券所代表的未来现金流折现来计算的。无论未来现金流还是折现率都是预测数据，都是分析师根据当前所能了解的经济金融现实和公司情况，结合自身所掌握的理论方法作出的一种主观判断。

　　既然是主观判断，分析师就会受到各种主观因素的影响。不同分析师的盈利预测会受到他所能了解的上市公司信息的真实、准确、完整和及时性的影响，也会受到他对行业景气、经济周期、宏观政策、金融市场判断的影响。不同分析师给出的估值水平，会受到这个分析师对货币政策、金融市场变化趋势、股票市场不同板块的估值差异和估值理念的影响。

　　证券研究机构会从管理的角度出发，依据法规的要求对证券研究报告进行质量控制和合规审核。但是这些质量控制和合规审核，仍然是一个主观判断的结果。

　　无论从国外资本市场六七十年的运用经验来看，还是从国内市场十多年的实践来看，证券研究报告是一种专业性比较强的，一般用于服务机构投资者和投资顾问的专业产品，使用时必须经专业人士进行解读，并不是一种大众消费品。

　　证券分析师天职是减少信息不对称

　　从个体上看，证券分析师为了寻找投资机会，一定会努力寻找不同于其他研究机构所能获得的新信息，然后在充分掌握信息的基础上希望给出更加专业的判断。因为上市公司虽然会按照法规的要求进行信息披露，但常理上会倾向于不愿意或不主动披露对企业在资本市场形象不利的信息，所以，证券分析师必须想方设法，比较全面、及时地了解对分析上市公司价值有用的各种信息。

　　从市场整体看，正是因为有分析师群体的存在，上市公司的各种信息才能不断地被市场了解。上市公司信息揭示得越多，市场对上市公司就越了解，定价就越有效。上市公司的定价逐步有效的过程，也是上市公司治理不断改善的过程，也是一个协助监督上市公司承担公众公司应有责任的过程。上市公司的公司治理不断改善的过程，也就是整个企业群体不断改善经营业绩的过程，也是资本市场健康发展的过程。整个过程，其实就是资本市场的价格发现和资源配置两项基本职能发挥效应的过程。

　　其实，只要是资本市场，就一定会有内幕信息，就一定会有信息披露不当，在上市公司和投资者之间，上市公司与监管部门之间都存在信息的不对称。这种信息不对称以及信息在不同投资者之间传播的过程是导致市场价格波动的内在原因。分析师群体的存在，加上媒体监督、外部审计师、律师等专业中介组织的存在，都有助于减少上市公司和投资者之间的信息不对称，这些都是整个资本市场健康发展的重要组成部分。

　　投资者需要投资顾问提供专业解读服务

　　在机构投资者队伍发展起来之前，证券分析师基本上还不是一个独立的群体。证券公司研究部门是证券公司内部一个类似于专司“写作”的附庸部门。随着1998年公募基金开始发行，证券经营机构纷纷探索证券研究模式，通过向基金等机构投资者提供研究报告和服务的方式，满足其对证券估值专业研究的需求。发展至今已有八十多家证券公司培养了一大批证券分析师，从事证券研究的从业人员约2000人。

　　可见，正是因为机构投资者是一个专业的群体，对研究报告有着专业的解读能力，卖方研究才有了需求，才有了蓬勃的发展。与此同时，由于一直以来缺乏面向个人投资者的比较专业的证券投资顾问，证券研究报告就很难转化为适合个人投资者理解的研究产品，从而转化成个人投资者的生产力。相信随着证券投资顾问业务的发展，证券研究报告与个人投资者之间的距离将越来越近。