□本报记者 周宏 钱晓涵 孙旭 黄金滔

　　伟大的时代需要伟大的公司，伟大的博弈需要伟大的机构。

　　毋庸讳言，20岁的中国证券市场尚未催生世界级的证券机构，高盛、大摩的光环也尚无中国公司分享。当然，我们也欣喜地看到，20年来中国机构历经挫折与磨难，已经在合规、风控、专业精神上有了长足进步，也不缺乏展翅飞翔的雄心壮志。

　　在中国这片经济热土上，实体经济和虚拟经济的交汇产生了巨大的生产力，势必要求我们拥有一流的券商、一流的基金，拥有媲美华尔街的核心竞争力。隐藏在这一命题背后，是新兴市场与百年老店之间的巨大鸿沟，是世界金融食物链的优胜劣汰。

　　这是人才储备、创新能力、企业文化、国际布局的全方位追赶，这是中国证券业破茧化蝶的必经之路。

　　模式之忧

　　现实不容忽视。2009年，中国内地全部证券公司的收入、利润总和，还不如美国高盛公司一家之多。

　　中国证券业起步之初，先行者们就有一个梦想，要打造出世界级的证券公司和基金公司，要有中国人自己的百年金融老店，要创造出中国自己的机构经营模式。

　　但谁也想不到，中国机构的模式诞生之初有多么艰难，和200年前在华尔街梧桐树下酝酿的那个发达的资本市场不同，土壤等各项条件十分贫瘠。

　　证券业的垦荒者毫不讳言，成长于计划经济与市场经济转型时代的这批人，对资本市场并没有亲切感。巴菲特、索罗斯等人生来血液里就流淌着资本市场的天性，而中国第一批券商和基金的创始人则成长于传统的体制内。上世纪80年代赴日学习证券的研修生中，很多连“证券”和“政权”都分不清楚。

　　1997年开始筹备的基金行业也是“从平地起的万丈高楼”。现在已管理上千亿资产的南方基金公司总经理高良玉，回忆起当年行业筹备之初的培训状况依然感慨：“记得有一次老师提了个问题，什么叫做对冲基金，没一个人答得出来。”

　　“洋为中用”自然成了中国机构诞生初期的主基调，而大规模的学习场面则是中国证券立业之初的独特风景。

　　首批基金公司之一的博时基金总经理肖风回忆起当时的“求学岁月”，印象深刻：“公司成立之初的那两年都是学习。一方面每个基金公司有各自独立的课题去研究，另一方面同行也会集中在一起探讨一些关键问题、交流情况，整个行业的风气就是拼命地学，这是中国人的特点。”

　　古老的中国大地孕育着巨大生命力。贫瘠的土壤并没有阻挡中国证券机构如同雨后春笋般破土，一批以证券市场为职业的新鲜行业“忽如一夜春风来”。

　　1987年9月19日，新中国第一家证券公司——深圳经济特区证券公司正式成立。随着独立证券公司在全国范围内纷纷成立，中国证券经营机构迎来了前所未有的大发展。短短几年时间，银行、财政、信托等金融部门和一批大型国有企业纷纷出资兴办证券经营机构，上百家区域性证券公司如同雨后春笋一般冒出来。证券公司不仅有市一级的，有省一级的，还有“中央级”的。华夏、南方和国泰证券三家“中央级”全国性证券公司的成立，更是将证券公司的发展推向高潮。

　　与证券公司相比，基金公司的发展时间要稍晚一些。1998年，首批基金公司成立，人们习惯把最早成立起来的一部分基金管理公司称为“老十家”，他们包括：南方、国泰、华夏、鹏华、富国、嘉实、华安、博时、长盛和大成基金公司。

　　中国市场起步晚于发达国家近200年，属于典型的“政府推动型”市场，带有明显“追赶色彩”。“引进”和“推动”是中国证券市场所有相关主体发展的固有特点。

　　中国证券机构的发展也是如此。拓荒者们以前所未有的热情，积极吸取国际同行们的先进经验并将其融入到中国智慧之中，开创了中国机构时代的一个新纪元。

　　但早期过快发展和同质化，形成了整个行业一哄而上的格局。由于缺乏对证券机构长远发展的科学规划，在宏观经济历史中曾经出现“粗放式高能耗”的发展模式，也毫无疑问地体现在本应是集约型的证券业上。这为证券机构日后的发展埋下了隐患。

　　“很多事情，从一开始就已经注定了。”印证了一句俗套的台词。

　　盈利之患

　　20年了，中国证券机构的主要盈利模式仍然是坐收佣金和管理费。“先天不足”导致了后期发展充满坎坷，而路径依赖又成为证券机构难以解放思想的重要因素。

　　如同一切宏大的历史，偶然事件的背后是必然的逻辑在作用。

　　1990年 — 2000年，中国券商的第一个十年是在快速扩张中走过的。初期的积累期异常轻松，仅靠一张经纪业务牌照，很多券商就完成了资本积累，这个时代的机构盈利模式就是“坐地收钱”。

　　当证券业务的竞争开始趋向高潮，第一代券商坐享超额利润的日子就结束了。但对“牌照优势”和佣金收入的心理依赖，让证券业仍陷在“红海竞争”中不能自拔。

　　当投行业务需要依靠关系才能觅到好项目，如何才能在上百家券商中脱颖而出？部分券商苦苦思索的良策是：扩张自营。

　　1996年后，证券投资业务悄然成为证券行业新的“重点业务”，证券机构纷纷成立自营部、证券投资部、资产管理部，涉足股票投资业务。深圳一家大型券商，一度成立了包括证券投资一部、二部、三部，资产管理一部、二部、三部、直接投资部，以及若干资产管理子公司在内的庞大和繁复的投资团队。“经纪和自营双驱动”的业务模式开始登场。

　　投资业务需要资金，对外融资成本高昂，证券公司为了保证投资业务盈利，开始大量挪用客户保证金，违规开展承诺保底收益的委托理财，并采用“坐庄”的模式操纵市场，南方证券、闽发证券等就是最为典型的代表。

　　“通过炒股票完成原始积累，随后再以高薪挖来竞争对手的优秀团队，或是并购中小券商，最终实现自己做大做强。”在不少券商的业务规划中，投资和券商常规业务形成了互为促进的链条——这显然是一种典型的赌博式逻辑。

　　赌博式逻辑的后果很严重。截至2003年底，全国132家证券公司总计挪用客户交易结算资金640亿元，挪用经纪客户债券134亿元，违规理财1853亿元，账外经营1050亿元。券商超比例持股的“庄股”有99只。

　　赌博式逻辑也很脆弱。因为这个逻辑有个至关重要的前提——证券投资不能亏。而2001年开始的大熊市，恰恰摧毁了这个逻辑的前提。根据监管部门统计，至2003年，84家证券公司已存在1648亿元流动性缺口，其中34家公司的资金链随时可能断裂。

　　巨大的投资规模和期间的灰色利益链条，还导致了一个非常重要的后果——风控体系失效了。曾任南方证券总裁的阚治东，在其回忆录中提及，直到赴任南方证券一年以后，他才第一次看到了全公司投资体系的底数，而这个数字和公司报给监管机构的数字就没对上过。

　　“灰色”的东西始终无法长久。阳光模式才是根本。为了扭转这种局面，中国证监会对证券行业开展了长达数年之久的综合治理。券商综治期间，证监会累计处置了31家高风险公司，清理账户1153万个。对27家风险公司实施了重组，使其达到持续经营的标准。19家公司被责令关闭，7家公司被撤销，4家公司被撤销业务许可，14家公司和9家营业部被暂停业务，一批涉嫌刑事犯罪的公司及其责任人被移送公安、司法部门调查。

　　荡涤一空的还有“高风险、高杠杆”的粗放式经营模式。在经历了刻骨铭心的生死考验后，中国机构们明白：一个合规、阳光、健康的模式才是真正可以持续的模式。湘财证券前董事长陈学荣后来总结说，“证券公司是金融服务商，不要把自己当成一个投资商，大量去买股票卖股票，折腾市场，折腾这个那个，这是错误的。”

　　现代金融企业应该是什么样？中国证监会主席尚福林在一次全国证券公司规范发展座谈会上给出了标准，即“治理健全、风控有效、资本充足、诚信合规、专业精湛、服务优良”24字方针。

　　经历了冲击之后，中国券商行业终于在一系列政策驱动后，再度找回阳光的发展模式，这不啻是中国机构在执业前十五年的最大收获。