21世纪经济报道 晓晴 广州报道

　　核心提示：从目前行业的发展趋势来看，券商未来的业绩改善将是渐进的。展望四季度，券商业绩同比下滑风险已经得到较为充分的释放。

　　“证券行业已呈现出政策环境和市场环境双双好转的迹象。随着整体经营环境继续向好，行业将具备交易性机会。”国泰君安研究员梁静近日断言。

　　从政策环境看，10月7日，中国证券业协会正式发布了《关于进一步加强证券公司客户服务和证券交易佣金管理工作的通知》(下称《通知》)。《通知》的出台表明了监管层对佣金率的忧虑，恶性竞争有望被制止，而融资融券等业务也呈现加快试点趋势；从市场环境看，今年前三季度日均交易额2000亿元、环比增长7%；上证指数涨幅超过10%，呈现出温和的价升量涨态势，估计上市券商季度业绩环比可望增长30%以上。

　　与此呼应的是，上市券商板块10月11日表现抢眼，整体涨势强劲。其中，广发证券、中信证券、光大证券以及宏源证券等上市券商当天均以涨停报收。

　　叫停恶性竞争

　　值得一提的是，《通知》着重对经纪业务交易佣金管理作出了明确规定，一方面，明确规定交易佣金应当以证券经纪业务服务成本为基础；另一方面，确定了“同类客户同等收费”、“同等服务同等收费”的原则，明确了通过服务收费的合法性，是促进经纪业务向规范化、差异化竞争的第一步。

　　近年来的券商价格战，不仅使佣金费率快速下降，而且在竞争中增加了营业部的各项成本和营销费用。特别是营业费用占代理买卖证券业务收入的比值自2009年以来快速上升，经纪业务的利润率不断被削弱。截至目前，不少券商经纪业务对净利润的贡献率已下降至50%左右。

　　梁静表示，《通知》直指“零佣金”等恶性竞争，释放出了积极的政策信号。同时，其也强调，《通知》的实施也只能是指导性而非强制性的，其执行力度和效果都有待观察。

　　“佣金率下降是市场充分竞争及市场效率提升的结果，在竞争并无实质性差异化的背景下，只要有新设营业部的动力，佣金就仍有下降空间。但降幅将趋缓。”梁静称。

　　本报记者注意到，佣金管理办法中，确定券商的成本佣金费率是关键。不过，在测算经纪业务成本时，很难把职工费用、租赁等费用拆分；此外，与总部相关的费用，“员工工资及福利、差旅费、通讯费、宣传费、电子设备运转费、招待费、固定资产折旧费、无形资产摊销、租赁费、会议费、印刷费等项目”，在报表中同样无法拆分。

　　对此，长江证券分析师刘俊认为，在测算券商佣金成本时，可以通过券商经纪业务占其管理费用的比重来进行测算。

　　一般经纪业务成本占管理费用的比重约为60%-70%；对于某些其他业务突出，经纪业务收入占比相对较低的券商，如中信、国金等，则适当调低其经纪业务成本占比。

　　假设一：国金证券的经纪业务成本占管理费用比重为45%，中信 50%，宏源、西南、太平洋为60%，其他券商均为70%；假设二：国金证券的经纪业务成本占管理费用比重为45%，中信50%，其他券商均为60%。

　　结合上市券商2010年半年报数据测算，刘俊发现券商平均佣金成本为0.0496%-0.0540%，经纪业务净利润贡献率为50.68%-55.48%。

　　若交易量的20%是由大户贡献的，根据通知要求这些大户平均需上调佣金费率约万分之二才能达标。由此对券商平均业绩提升幅度为3.95%，而部分券商业绩提升幅度超过5%。

　　业绩下滑风险释放

　　国金证券分析师陈振志表示，从目前行业的发展趋势来看，券商未来的业绩改善将是渐进的。展望四季度，券商业绩同比下滑风险已经得到了较为充分的释放。

　　“目前，不应该再拘泥于今年业绩同比负增长多少，而应该把注意力集中在券商最差的时候是否过去，未来环比是否有改善的可能性以及有多大的空间等核心问题上来。”陈振志认为。

　　事实上，随着佣金战边际贡献降低、服务部升级和异地迁址基本停止，佣金率降幅已经趋缓。今年二季度佣金率的表现也印证了这一点。从上市券商公布中报的数据来看，二季度上市券商佣金率为0.098%，环比仅下跌了1.6%，与一季度下跌15%相比，下滑的趋势已明显减缓。

　　“通过对比发现，长江证券、宏源证券等地方性券商2010年中期佣金率环比并没有继续下降，中信证券、招商证券、光大证券等公司下降幅度也逐渐趋缓。”东北证券分析师赵新安称。

　　统计表明，自7月份指数反弹以来，市场交易额以及换手率出现了明显的上涨，8月份股票日均交易额与换手率分别环比上涨45%和27%，9月份继续保持上升趋势，股票日均交易额达到2216亿元，分别环比增长3%和2%。

　　“敏感分析表明，假设换手率不变，存量流通市值的上升将带来交易额的上升。因此，基于交易持续活跃和流通市值增加的预期，证券行业 2010年第四季度经纪业务收入仍有一定的增加。”赵新安表示。

　　就投行业务而言，尽管新股发行募集资金有所回落，但市场热情却继续提升。IPO方面，9月份共有27只新股进行了网上发售，其中创业板上市10只，比8月份减少了7只，中小企业板上市14只，主板上市3只，共募集资金360亿元。不过，投资者热情继续走高，9月份的冻结资金倍数为99，较8月份明显上升，首发市盈率为61倍，环比上升了11%。

　　赵新安称，与去年相反，股票承销业务是支撑今年券商承销业务收入增长的主要动力。随着大批中小板企业的上市，上市券商承销业务收入增长幅度明显。

　　此外，随着融资融券试点的进一步推进，转融通等相关配套业务的推出，融资融券将逐渐体现出对券商业绩的催化作用。本报记者了解到，国内开展转融通业务的证券金融公司正在抓紧组建，最快有望在今年底或明年初进行试点，一旦转融通得以展开，融资融券的规模将会得到进一步放大。