股市小阳春，重视券商股2006-2007辉煌？且慢！

　　饶婷婷／文

　　佣金率大幅下降已成为挤压2009年券商业绩的杀手。以宏源证券为例，乐观假设2009年日均交易额为1500亿元，比2008年增长35%，则其经纪收入将仅增长6%；如果与2008年持平，则经纪收入下降21%。

　　熊市里券商经纪业务竞争更为惨烈，以宏源证券为例，2008年三季度，其综合佣金率为0.135%，较2007年0.290%的佣金率水平下降了53.4%。因此，在2008年第一季度，虽然A股成交量大幅超预期，但大部分券商经纪业务的好年景却无法再现，券商股在这轮行情中跑赢大市或许更多是投资者的美好幻想在起作用。

　　国泰君安分析师梁静认为，目前的估值水平已经在相当大程度上反映了1500亿-2000亿元日均交易额对应的业绩预期，因此对券商股不宜追高。

　　利润杀手

　　“在2007年的时候，客户进来根本不谈佣金，也没有这个概念，所以很多是按照2.5‰—3‰的标准收的，此后便逐渐下降。”一家大型券商股票销售交易部人士说。不过牛市中投资者“不差钱”的日子一去不返。季报数据显示，2008年上市证券公司前三季度的佣金率平均为1.4‰，较2007 年下降了9.7%。此外，根据对已披露2008年未经审计年报的47家券商数据的统计显示，其全年平均净佣金率为0.129% ，较2007年下降16.2%。

　　日前，长江证券发布了2009年首份券商年报，年报显示，长江证券2008年实现证券交易总额10605亿元，比上年同期下降30%，经纪业务收入降幅为39%，营业利润下降48%。华泰证券詹炜测算长江证券全年的综合佣金率为0.106%，在上市券商中处于最低水平。

　　无疑，对于经纪业务占比高，而佣金下降幅度大的上市券商来说，对净利润的杀伤力更具放大效应。

　　以宏源证券为例，假设仍保持2008年的市场份额，并2008年佣金率为0.171%(姑且以前三季度佣金率简单算术平均值估算)，2009年佣金率保持在2008年第三季度的水平，乐观估计2009年日均交易量为1500亿元，比2008年增长35%(2008年日均交易量为1110亿元)，则其经纪业务收入将仅增长6%；如果中性假设2009年日均交易量与2008年持平，则宏源证券经纪业务收入将由于佣金率下降而下降21%。

　　上市券商数据显示，佣金率下降幅度最大的是宏源证券，2008年第三季度比2007年下降了53.4%；其次为长江证券，降幅为30.9%；降幅最小的是东北证券，仅为2%。而从绝对数额来看，佣金率最低的是长江证券，已经降到了1‰以下，而东北证券佣金率最高，维持在1.9%的水平。

　　一位业内人士指出，“当券商对市场的看法转向悲观时，在客户规模和交易量的压力下，下调佣金率的愿望最强烈。”在这种趋势下，上市券商的佣金率普遍降低，而去年第二季度逆市提高佣金率的国元证券和国金证券，其市场份额分别下降了9.1%和24.3%。

　　不过，券商进一步下调佣金的空间也受到成本的制约，预计2008年第四季度的下调空间已经不大。

　　目前实行的是最高限额内向下浮动的佣金制度，按照2002年发布的《关于调整证券交易佣金收取标准的通知》，证券公司向客户收取的佣金(包括代收的证券交易监管费和证券交易所手续费等)不得高于证券交易金额的3‰，也不得低于代收的证券交易监管费和证券交易所手续费等。由于券商收取的佣金中通常包含代收的0.2‰的证券交易监管费(俗称“规费”)，所以即使不考虑任何成本，其佣金率底线也要在0.2‰以上。

　　上述大型券商股票销售交易部人士说？???客户经理有一定的决定权，如果客户的资金量比较大，或者判断其会有后续资金进入，佣金率可能会降到万分之三、万分之四的水平。当然，还有一种情况，如果客户是由领导介绍的，也能达到万三或者万四，但与资金量关系就不大了。”

　　在实际调查中，记者发现，对于券商营业部来说，考虑到租金、水电费等成本因素，佣金率通常要达到万分之八以上才能够保持盈亏平衡。“我们营业部所处的地段好，成本高，平均的佣金水平在1‰左右，大客户能达到0.8‰，再低下去就没钱赚了。”一家位于东直门的券商营业部相关人士称。

　　一家上市券商的内部调研报告显示，佣金率在券商各个营业部之间的差异较大，不过散户的网上交易佣金率大多都在1.2‰左右，是最高的，资金量在50万到100万之间的佣金水平位于5‰到8‰之间。但如果资金量在千万以上，多家券商的经纪人均表示会在5‰以下。

　　属地化保护

　　在券商佣金普遍下调，经纪业务利润不断压缩的过程中，东北证券可以称得上是一个例外。

　　原因其实简单：2008年，东北证券在吉林省的业务占到它总经纪业务量的64%，市场份额为39%；同样，国元证券在安徽省的市场份额为35%，并且国元的业务有57%集中在安徽；宏源证券之前的情况也类似，但随着总部迁到北京，从区域券商向全国扩展的战略开展，其佣金率受到的保护被稀释了。

　　具备地缘优势的券商，一方面所处的区域竞争不激烈，具备维持高佣金率的客观条件；另一方面，在佣金率的战争中，起作用的并不仅是市场力量，非市场干预有时甚至会超越市场行为— 往往佣金战硝烟刚起，便会有地方监管机构以或明或暗的方式出面协调。以东北证券为例，据知情人士透露，在吉林省内，监管当局与行业协会对券商的佣金标准会有指导性意见，尽管这个意见不是成文的，但大家都会遵照执行。

　　有些地方的证券业协会也会倡导行业自律。不久前，在云南省证券业协会的组织协调下，云南的券商营业部共同签订了《云南省证券行业自律公约》，规定佣金的最低标准为：网上交易不低于0.2%；电话委托不低于0.25%；现场委托交易0.3%。青岛证券业协会也规定自2009年1月1日起，新开户股民最低佣金一律不能低于0.16%。相比之下，在北京、上海、深圳等竞争激烈的城市，券商的佣金率就没有这样的“保护伞”。■

　　佣金该不该降？

　　自国泰君安百万薪酬风波过后，关于券商佣金的口水仗就逐渐升温，非市场干预虽然阻止了佣金率的下滑，但由此引发的矛盾则更为激烈。

　　不过，安信证券分析师黄立军认为：“大家对交易佣金仍旧存在理解误区，低的并非是好的，券商在这块业务上没有利润，自然无法提供好的服务。更深一层，佣金率也涉及到券商到底应该做什么的问题。”

　　“佣金的下降是不可逆的。美国自1975年宣布废除固定佣金制后，出现了以嘉信理财为代表的折扣经纪证券公司，他们全部通过网上交易，不设营业部，大大节约了成本，因此佣金比全服务证券公司降低了50%，也拉低了整体的佣金水平。而佣金收入的减少迫使证券公司由卖方业务向买方业务拓展，开始进入自营、PE、衍生品等高风险领域。最终，在高杠杆和高风险的经营模式下倒闭，这也是次贷危机爆发的源头之一。”黄立军说，“如果从券商的中介功能考虑，交易佣金率必须要有所限制，不能太低，尤其在国内券商没有多种收入渠道的情况下更应如此。”

　　但也有意见认为，目前国内券商提供的服务同质化严重，客户缺乏忠诚度，这才是导致熊市里佣金战升级的原因。而且次贷危机爆发和佣金率下降并没有直接的关系，这本质上是一个风险控制的问题，扯上佣金有点牵强。

　　监管层对此态度始终很谨慎。一个明显的例子是，券商新设营业部的审批一直很缓慢，原因就在于新设营业部很容易成为当地经纪业务的“搅局者”，从而挑起佣金战。

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