还将煎熬几周

　　作者: 魏宏兆/文

　　从过去三年的经验来看，每年春季亚洲市场都会发生习惯性的调整，然后为持币待购的投资者带来进入市场的天赐良机。历史数据显示，只要亚洲市场开始进入调整期，通常都会持续34-48天。这次也不会例外，我们还会有几个星期在“煎熬”中度过”黑色星期二”，我们现在还记忆犹新。在我看来，这次股市波动主要是由于技术层面的调整和投资者情绪的变化引起，与基本面无关。

　　直到2月27日调整到来之前，境外投资者一直是亚洲股市的稳定买家。从2006年8月到2007年2月，境外投资者在除日本以外的亚洲地区投入了189亿美元资金，甚至连投资于日本的境外资金都有了很大的增加，可见境外资本对于亚洲的兴趣。

　　但是毫不奇怪，在最近的调整里，境外投资者开始大量抛售亚洲股票。

　　在2月27日之后的6个交易日里，境外投资者抛售了价值41亿美元亚洲新兴市场国家的股票，其中24亿在中国台湾，10亿在韩国，还有6亿在印度。这6天的成交量都非常之大，单单是2月28日，台湾就流出了22亿美元，韩国流出的资本也达到了11亿美元。

　　抛售还将持续几周

　　这次集体抛售行为还会持续多久？

　　历史数据显示，只要亚洲市场开始进入调整期，通常都会持续34-48天。这次也不会例外，我们还会有几个星期在“煎熬”中度过。

　　不妨来回顾一下历史，其实去年夏天亚洲股票市场也发生过类似的调整。

　　2006年5月8日，投资于亚洲的境外投资集团转变策略，开始从该区域撤出资金。尽管亚洲股市在6月底就已经触底反弹，但是境外投资者依然对市场持观望态度，直到8月份才陆续回场。由于境外投资者的信心不足，亚洲新兴市场指数直到2006年12月才恢复到之前的高度。

　　在2005年的调整中，境外投资者净卖出额达到33亿美元，2004年的调整中，他们净卖出了20亿美元。

　　说到这里，我想读者应该会对今年的股市走向有一个大致的了解。

　　境外投资者撤离调整中的市场已经有一些公认的原因，比如对冲基金结束套利行为，交易者避免投资风险等等。除此之外，我想谈谈共同基金的一些投资行为。

　　共同基金经理的投资行为受到很多因素的限制。他们必须以非常谨慎的态度应对市场变化。从惯例上说，当基金经理发现大量股民开始赎回基金时，他们必须开始大量减持股票以保证手中有足够的现金头寸，通过稳定的支付来减缓股民因为动荡而出现的恐慌情绪，这样才能保证不会出现挤兑现象。这就是为什么共同基金通常要花上几个月，才能重新变成亚洲股票市场的买家。

　　由于这个原因，共同基金的基金经理对于未来可能出现的调整小心翼翼。在亚洲新兴市场的市盈率不断高涨的时候，他们如履薄冰地对待每一个交易日。我们再回过头看看2月底亚洲股市的调整，就会发现只是稍稍出现风吹草动，基金经理们就争先恐后地逃走。我把他们的这种行为总结为此次亚洲股市调整最重要的原因。

　　如果要找出这次调整与此前几次的不同，那么最大的区别就在于基金投资者们对于此次股市调整早有心理预期，因此没有出现太多的赎回，这也减少了基金经理承受的压力。

　　不仅如此，还有一些利好消息传来。不少基金经理表示此次调整是上天赐予的增持机会，他们将会在股价下调之后选择买入。

　　2月27日暴跌之后，日本经济新闻进行了一次调查，绝大多数被调查对象都认为“日经指数”将会再创新高，只有10%的受访对象认为“日经指数”会以下跌结束2007年。

　　投资者的信心可以得到数据证实。根据新兴市场组合基金调查公司的研究，近期已经有小部分境外资金回流至亚洲新兴市场，主要流向马来西亚、新加坡和中国台湾，而且，资金外流现象也在逐渐减缓。

　　春季习惯性调整或是购入良机

　　在经济学家和分析师中，对于此次股市暴跌存在压倒性的观点，就是这仅仅是技术性调整，而非由基本面变化造成，而且此次调整也不会把亚洲股市引入熊市。从我过去3年的经验来看，每年春季亚洲市场都会发生习惯性的调整，然后为持币待购的投资者带来进入市场的天赐良机。

　　我们当然希望市场能够如同我们所希望的一样乐观。惟一值得担心的就是，此次调整的波及面是否还会扩大，投资者能否继续积极地看待这次调整。要知道，只要任何一点市场负面的消息或者资本外流就将击溃投资者的信心，进而大大延迟此次调整结束的时间。

　　几个月以来，我们最大的担心就是过多的国际资本将会涌向中国。

　　根据新兴市场组合基金调查公司的报告，目前希望进入中国的资金已经高达64亿美元，而这些资金的募集大多在2006年10月到2007年1月间完成。中国香港将迎来27亿美元新资金。

　　我们一直担心这些资金会造成中国的资本市场流动性过剩。新兴市场组合基金调查公司看到2月份中国出现了境外资金外流的现象。从这个角度来看，这次情况有些类似“金砖四国”在2006年初出现的资金外流情况。从长期来看，中国经济的增长毋庸置疑，但是此次境外投资者对于中国的态度转变将可能会让这次调整多持续一些时间。

　　洲市场的资金究竟是流入还是流出，主要取决于境外投资者究竟是选择买入还是卖出。“MSCI亚洲指数”(日本之外)的走势显示，两者的相关性系数达到了75%。在过去5年里，只出现过一次境外投资者选择卖出而指数却继续上升的状况。

　　当然，资金流量和境外投资者行为的相关性系数由市场而异。日本和中国台湾对于境外投资者的行为最为敏感，而菲律宾和印度尼西亚的反应则相对迟钝。印度对于境外投资资金的反应敏捷度在不断增强。

　　本土基金壮大可防外资撤出波动

　　亚洲新兴市场对于境外投资者的行为有如此之强的敏感性，并不能算是一件好事。我觉得境内机构的重要性似乎被淡化了。对于这些国家来说，最重要的就是加强发展境内基金投资机构。

　　中国台湾本土基金所占的份额极小，居然只占到本地投资的6%，而日本的投资也只有26%由本国机构完成，因此没有人会奇怪这两地区会对境外投资者的行为产生如此大的反应。更重要的是，亚洲新兴市场国家本土机构所起的影响还处在不断萎缩的过程中。

　　亚洲新兴市场国家所遭遇的市场风险从根本上源自于基金和股民的市场行为。因此我们有必要对于这些地区的基金进行分散研究。

　　韩国和日本的共同基金增长非常缓慢，这两个国家只能面对境外投资者的撤退望洋兴叹。相反，印度和中国的共同基金正处在稳定的增长之中。因此这两个地区的股市可以从容地应对境外投资向外撤出资金。

　　(作者魏宏兆(Garry Evans)为汇丰银行亚太首席策略师，本刊记者齐忠恒/译)