股神开始显暮气

　　本刊特约作者　吴弓/文

　　伯克希尔·哈撒韦(Berkshire Hathaway)上周六(3月4日)发布年报。对绝大多数人来说,最重要的并不是看到财务表现,而是年报中巴菲特致股东的信——从1977年以来他一直坚持每年亲自写信给股东,探讨各种问题。事实上,他每年给股东的信已经成为了无数投资者必读的“圣经”,也常常被各家媒体或多或少、或偏或全引用。我本人就是在认真读过了他从 1977年以来的每一封给股东的信以后才开始了自己投资生涯的,而我最悔恨的没有多读几遍——否则便不可能犯下如此多愚蠢的错误。

　　单从数据表面看,伯克希尔在2005年干得不错:收入上涨17%,达到了85.3亿美元,每股收益为5538美元。不过,如果剔除了因为宝洁收购吉列给伯克希尔带来的50亿美元“账面收入”(因为伯克希尔不打算出售股份,所以没有产生任何“实际收益”)之后,这个数字便不那么漂亮了。造成巨大损失的是巨灾保险业务,卡特里娜飓风给伯克希尔带来了25亿美元的损失,另外两场飓风也造成了9亿美元的损失,总计34亿美元。伯克希尔在此后立即提高了巨灾保险业务的保费,这将在未来多少弥补这些损失——按华尔街的一贯观点,巨灾之后往往是买入保险

股票的良好时机,因为:1.巨大的暂时性损失会让股价被超卖;2.由于巨灾带来的冲击,行业会重新洗牌,玩家会减少,供求关系会导致保费上涨;3.从概率上来讲,连年发生巨灾的可能性很小,未来的业绩可期。当然,如果用这种方式思路投资,一定要注意投资对象的财务是否稳健,现在,伯克希尔也许是个不错的选择。

　　按照巴菲特的观点,年报绝不应是公关公司执笔写出来的华丽文字加上董事长签名的一个空洞玩意儿,而是公司管理层和投资者沟通的一次良机。因此,他今年的这封信一如既往地秉承了自己的风格:坦诚地讨论伯克希尔经营状况和面临的各种问题,一针见血地揭露美国企业界和美国经济面临的重要问题,见解深刻,但笔调轻松幽默。不过,在今年的信中,我们可以明显地嗅到一些新的气息:他心理上的老态已经表露无疑——“股神”终究也是人,尽管对75岁的他来讲,保持那么长时间年轻的心态已经殊为不易。

　　最能反映他心态变化的是就继任问题的讨论。在以往给股东的信中,巴菲特总是拿这个问题调侃,例如,“我认为我的任期是死后10年”,或者,“请不要再问我如果被卡车撞到了怎么样的问题,我已经跟卡车协会的主席沟通过这个问题,他保证旗下的司机不会干这样的蠢事”等等。然而,今年他开始严肃地讨论起“如果明晚我就死了”的问题,并指出已经有了足够的人才储备,并且董事会在这个问题上取得了一致意见。而且,他还进一步讨论了董事会是否应该因为随着年事已高,自己能力开始越来越差而替换掉自己的问题。尽管很难想像伯克希尔的董事们会有这样的举措,不过显然巴菲特促使他们考虑并讨论过这个问题,在年报中他写道:“当我们在董事会讨论这个问题的时候,我觉得气氛真可怕。”前不久《财富》报道巴菲特在和盖茨一起在内布拉斯加大学面对学生时,曾表露过“我也许该把更多的精力投入到慈善事业中去”。我们可以想象,巴菲特对于伯克希尔的热情也许并不像以前那样无比的高了。

　　另一件可以佐证的事情是他对巨灾保险的看法。首先,在2005年中,巴菲特曾下令手下最重要的再保险负责人Ajit Jain消减其在巨灾保险业务的风险程度。事后证明这是一个聪明的举措,不过对一向用人不疑,喜欢放手让手下各行其是的巴菲特来说这一举动很罕见。其次,在讨论去年的飓风问题时,他破天荒地开始怀疑是否有巨灾已经变成了一种常见而非偶然现象的可能性。而在过去,他一向认为巨灾的这种周期性可以给财务实力强劲的伯克希尔带来某种优势,例如,他曾经说“我和查理(查理·芒格,巴菲特的合伙人和伯克希尔的主要股东之一)都更关注长期的表现,因此,相比平稳的15%收益,我们更倾向于动荡的18%收益”。因此,虽然很难说巴菲特会就此放手伯克希尔的生意,或是能力上比以往有所滑坡,但一直不服老的股神已经开始显露暮气。

　　不过,在对某方面的批评,他显得更为老辣。在今年的信中,他重点揭示了美国公司高管薪酬尤其是使用期权激励的秘密。例如,假设一家叫做静态发展的公司,净资产10亿美元,每年固定盈利1亿美元,起初共有1亿股,每股10美元。该公司的CEO共获得外在股份1%的期权(行权价格10美元),而在后来的10年里,该CEO不断地用保留盈余进行股份回购,结果在10年底的时候会把外在股份消减至3870万股,每股价格达到25.8美元——该CEO的期权现在价值1.58亿美元,而公司的业务并没有任何提升!这就是公司高管获得高额报酬的秘密,也是巴菲特格外愤慨之处。在他看来,当今的企业高管太多地使用这种伎俩来从投资者的腰包里掏出钱来。当然,这也是巴菲特虽然担任了20家上市公司的董事,却只有一名CEO把他选进了薪酬委员会的原因——伯克希尔从来没有期权,巴菲特本人的年薪只有区区10万美元。

　　汽车业注定是一个充满新闻的地方。2005年的加剧下滑已经让美国汽车业痛苦不堪,2006年伊始,他们又遭遇重创。通过对230种车型多达150项的测试和调查,上周三(3月1日),已经连续9年发布、颇有影响力美国的《消费者报告》发布了其年度汽车专项调查的结果:日本车在所有10个奖项中占据了头名——在该调查的历史上,这还是头一次美国车在所有奖项中都没有获得第一。因此,几乎所有的主流媒体都认为这是亚洲汽车制造商进军美国市场的又一个“里程碑”。

　　尽管这一幕被认为是迟早要到来,不过来得如此快却有些出人意料。高油价显然是一个很重要的推动因素。例如,在以往被美国车统治的多功能运动型车(SUV)上面,丰田的Highlander混合动力车力压诸多竞争对手,独占鳌头。而更有意义的是,在最重要的汽车稳定性方面,日韩汽车取得了压倒性的优势。平均每100辆车发现的问题数目,欧洲车高达21个,美国车有18个,日韩车辆只有12个。反映到排行榜上面,福特的水星(Mercury)是唯一挤进稳定性排行前10名的美国品牌。这项调查说,一辆用了8年的丰田平均的问题率跟用了2-3年的通用或福特的问题率差不多。

　　这就是日本车占领美国的最大秘密。有调查显示,如果一个车主需要不时将自己的车拿去维修,那么他再购买同一厂商车辆的可能性就会大大降低,反之,他则很可能购买同一厂商其他品牌的车辆,在车辆使用的最后日子里尤其如此。《消费者报告》主持汽车测试的主管钱皮(David Champion)认为,日本车在刚进入美国时虽然其他方面不怎么样,但由于高度重视车辆的可靠性,常常不惜血本召回,这使得他们车的可靠性要大大好于美国同行。这使得日本车终于站住了脚,并不断扩大了市场份额。这一点,是那些正在计划进入美国市场的中国同行——例如跟马尔科姆.布里克林合作的奇瑞——必须学习的,特别是在汽车电子器件越来越多,越来越复杂,因此越来越容易出现各种小问题的今天。

　　盛大再次成为华尔街焦点,这次是巨亏。它在上周一发布的四季报(未经审计)中称,净亏5.39亿元人民币。其股价应声下跌20%。季报说,这笔亏损的主要部分是公司持有的38% Actoz股份投资减值5.21亿元人民币。

　　不过,这不是股价下跌的最重要原因,类似的资产减值在华尔街一般被当做一次性亏损处理,其收入增加的放缓和毛利率的恶化才是真正的原因——不相信未来的收益会弥补当前收益的损失。华尔街预测盛大第四季度的净营业收入为5840万美元,而盛大公布的数据只有4470万美元,毛利率也从前一个季度的68.9%下降到了59.9%(因为转型),费用增加的比例要远远超过收入,净利润率恶化得更多。

　　平心而论,盛大的未来还是有不少看点。例如,陈天桥寄予厚望的易宝(EZ Pod)能在多大程度上占领家用娱乐市场(盛大目前声称共获得66万套订货,但这个数量还难以对盛大的业绩有实质性贡献),新代理的韩国NHN公司的《ArchLord》能够取得怎样的业绩,休闲游戏的收入增长能否保持目前的高速度等等。以陈天桥的雄心和唐骏超人的运营能力,他们是不会甘于寂寞的。

　　不过至少,他们应该跟Google学习一下。在CFO Reyes发布增长可能放缓的预警之后,Google的股票也经历了一波惨烈的下跌。但之后,董事长兼CEO Eric Schmidt迅速在分析师会议上出面,详细解释了公司未来的发展计划和各种良机,股价也立即开始企稳回升。而盛大在发布了四季报后,在美国媒体上,相关的报道多是集中在目前的财务数据上面,几乎没有任何提及未来规划和机遇的报道,反倒是中国的报道无论从深度还是广度上都要远远超过美国,对于一家在纳斯达克上市的公司,这不正常。联想到陈天桥在盛大前一轮下跌后对媒体发出华尔街分析师不了解中国

网络游戏行业的抱怨,显然,中国概念上市公司在投资者关系方面还有很多东西需要学习。