21世纪网(微博) 陆晓辉

　　核心提示：如果我们的监管没有跟上，改革的内容很容易会滋生新的利益输送，另外，存量发行会使创始人股东和PE套现更加疯狂。

　　21世纪网讯 在引入存量发行，增加往下配售的额度等措施后，我国新股发行制度越来越国际化了。大连国创投资管理有限公司投资总监岳阳在看完《关于进一步深化新股发行体制改革的指导意见(征求意见稿)》(以下简称“征求意见稿”)后向21世纪网表示。

　　但是，如果我们的监管没有跟上，改革的内容很容易会滋生新的利益输送，另外，存量发行会使创始人股东和PE套现更加疯狂。

　　更加便于套现

　　《征求意见稿》提出，新股发行将取消现行网下配售股份三个月的锁定期，提高新上市公司股票的流通性。发行人、承销商与投资者自主约定的锁定期，不受此限。在首次公开发行新股时，推动部分老股向网下投资者转让，增加新上市公司可流通股数量。持股期满3年的股东可将部分老股向网下投资者转让。老股转让后，发行人的实际控制人不得发生变更。 老股东选择转让老股的，应在招股说明书中披露老股东名称及转让股份数量。

　　独立财经撰稿人皮海洲(微博)更是撰文表示，这条规定明显违背《公司法》第一百四十二条规定，并有违法嫌疑。根据该项规定，公司公开发行股份前已发行的股份，自公司股票在证券交易所上市交易之日起一年内不得转让。

　　此外，老股转让所得资金须保存在专用账户，由保荐机构进行监管。在老股转让所得资金的锁定期限内，如二级市场价格低于发行价，专用账户内的资金可以在二级市场回购公司股票。控股股东和实际控制人及其关联方转让所持老股的，新股上市满1年后，老股东可将账户资金余额的10%转出；满2年后，老股东可将账户资金余额的20%转出；满3年后，可将剩余资金全部转出。非控股股东和非实际控制人及其关联方转让所持老股的，新股上市满1年后可将资金转出。

　　对于此条新规，投行人士表示，将更加便利股东和PE在锁定期内选择高点进行套现。如果这些股东和PE是冲着套现而来的，那么这条新规将反而给了他们提前跑路的机会。甚至会出现一些机构在是新股上市时就抛售股票，然后资金躺在专用账户中休息，等待解禁期到后顺利撤退。

　　岳阳表示，如果将在老股转让所得资金的锁定期限内，如二级市场价格低于发行价，专用账户内的资金可以在二级市场回购公司股票。这句话中的“可以”改成“必须”，那么政策的威力将急剧提升。“如果股东和PE看好公司未来的发展业绩，那么这条新规就形同虚设。”

　　此外，投行人士向21世纪网表示，这条新规出台后，对券商和银行来说是一大利好。“专用账户的出现将给券商增加一个新的收入来源，会出现账户监管费用。而对银行来说，则出现了一个稳定的资金来源。

　　一刀切或致良莠不齐

　　但是《征求意见稿》中的第三条对部分上市企业来说却很尴尬。

　　该项第三条指出，发行价格高于同行业上市公司平均市盈率25%的发行人，除因不可抗力外，上市后实际盈利低于盈利预测的，中国证监会将视情节轻重，对发行人董事及高级管理人员采取列为重点关注、监管谈话、认定为非适当人选等措施，记入诚信档案；对保荐机构法定代表人、保荐代表人及项目组成员采取监管谈话、重点关注、出具警示函、认定为不适当人选等监管措施，记入诚信档案。

　　对此，岳阳表示，去年有不少企业上市就破发，当年业绩出现变脸。以后这些类似的变脸企业保荐人和企业就要小心了。一旦出现变脸项目，那么其将会被监管层重点关照。对企业来说，将影响后其续再融资，对保荐人来说，将影响后续的项目。因此，这条新规具有一定的强制性。

　　虽然证监会意在通过提高信息披露的门槛和后续惩罚措施让高定价的行为变得谨慎。但这种手段明显带有行政的影子。

　　有可能十分强烈的监管导向下，所有上市公司都将按照行业平均市盈率发行，或者不超过行业平均市盈率的25%。

　　但是据21世纪网统计，目前两市2367家上市公司，有1141家公司的市盈率(TTM)高于行业市盈率(TTM，整体法，按证监会行业分)的25%，占到所有上市公司的一半左右。

　　也就是目前的A股有近半的公司即使在上市后一段时间内仍不符合《征求意见稿》的该要求。

　　而最新政策，好公司价格将拉低，差公司价格将抬高，同行业公司价格趋同，有可能造成劣币驱逐良币，与2009年改革之前新股定价一律不超过30倍市盈率的窗口指导无异。

　　这样一来，投行只需要确定企业属于什么行业并计算出该行业的平均市盈率就可以定价了，而网下机构的询价也显得多余。

　　岳阳表示：证监会应该细化“情节轻重”的标准，“情节轻重”应该改成一些具体的方式或者监管 指标。例如，企业业绩上市后就出现下滑，公司应该向证监会出具详细的报告进行分析、阐述、说明原因、并且公司召开股东大会讨论管理层的理由是否站得住脚。(21世纪网 陆晓辉 许茗)