理财一周报记者/倪鹏翔

　　传统川菜中有一道菜是回锅肉。回锅，顾名思义再次入锅烹调。中国新股上市有一个奇特的现象和“回锅肉”同义：首次上市没有通过的公司还能择机再上市。

　　证监会规定，拟上市公司IPO申请首次被否后半年内可再次申请上会，而被暂缓表决的拟上市公司则没有时间上的限制。我们将这类拟上市公司称之为“IPO回炉公司”。

　　在接到证监会否决公司过会审核后，这些拟上市公司都会对照证监会要求量体裁衣，进行相应调整，对于成功过会的把握也因此大得多。

　　回炉公司“二进宫”，有多大的胜算？我们统计的结果是，今年以来，二次上会的通过率超过八成。

　　实际上，二次上会超高的成功率在投行圈内早已是公开的秘密。

　　2009年和2010年分别有13家和25家公司二次上会。二次上会通过率分别高达92.31%和92%。几乎每年都只有一家二次上会公司未得到发审委“放行”。

　　但回炉公司，上市后真的能一帆风顺吗？不得而知。绿大地在上市三年后遭遇戴帽厄运，成为第一家多次上会最终成功上市后的戴帽公司。

　　监管部门要真正确保上市公司的质量，保护普通投资者的利益，除了要有高质量的“入口关”外，还须有强有力的“组合拳”配合。

　　二次上会千万不能成为拟上市公司蒙混过关的天堂。

　　招股书刀功：八招改头换面

　　编者按：一次不过会，不要紧；二次再上会，仍不过，也不慌，还有第三次机会。证监会发审委审核通过，是拟上市公司挂牌上市的通行证，因此在首次失利后拟上市公司将为二次上会施展百般变法。在对2011年二次上会闯关成功的公司前后两次招股申报稿比较后，我们总结了八大变法，供读者参考。

　　变法一

　　降低关联交易比重

　　理财一周报记者/倪鹏翔

　　在二次上会的公司中，大多数公司都存在关联交易过于频繁并且通过交易来调节利润的现象。这些首次上会折戟的公司，部分是关联方低价蹊跷入股，部分是以关联方进行原材料供给等方法达到粉饰财报的目的。

　　贝因美：删减关联交易内容

　　2010年12月6日，贝因美(002570)遭到证监会“首发申请暂缓”的表决，在时隔3个月后的3月5日再度闯关成功。

　　虽然证监会未对暂缓表决的原因发布公告，但市场普遍猜测其中的原因在于存在6次“同股不同价”异常股权转让现象，机构的投资成本从最低的1.15元/股到最高的28.55元/股，差异悬殊。

　　记者对比了其前后两份招股书，页数由之前的395页被删减到了379页，而其招股说明书中主要删减的部分在于关联交易情况及其对发行人财务状况和经营成果的影响，这部分原先用了42页来阐述，第二次的《招股意向书(申报稿)》这部分内容仅剩下30页。

　　“曾受同一方控制的关联方”的企业名单从原先的11家缩至8家，生命伴侣、健康伴侣、敦化万利等企业从名单中消失。

　　记者发现前后两份招股书除了关联交易相关事项的前后顺序有所调换外，其他只补充了2010年下半年的经营数据。

　　主要调整的是关联交易方的介绍顺序，原先为：向贝因美集团销售产品的关联交易；向安徽益益及其子公司淮南益益销售原材料的关联交易；向健康伴侣销售原材料的关联交易；向生命伴侣采购产品的关联交易；向智宝玩具采购产品的关联交易。

　　而修改后的招股说明书，关联交易方的介绍顺序为：向贝因美集团主要采购产品的关联交易；向智宝玩具采购产品的关联交易；向安徽益益及其子公司淮南益益采购产品的关联交易；向北京生活馆采购产品的关联交易。

　　雷柏科技：

　　更新数据，削减关联交易比重

　　2011年1月13日晚，中国证监会官方网站挂出了雷柏科技(002577)预披露招股说明书，而两天后的15日，雷柏科技却紧急撤退，宣布取消发行审核。而雷柏科技原本预定在2011年1月17日上会。

　　业内人士称，雷柏科技此次临时撤退是公司方主动申请的。由于2007年雷柏科技关联交易占比过重，监管部门建议雷柏科技以2008-2010年业绩为准。在补充2010年业绩后，雷柏科技将再次申请上会。

　　而从公司第一次的招股说明书来看，2007年关联企业维尔京热键与雷柏科技产生的交易金额占雷柏科技原材料采购总额的43.33%。作为最大采购对象，维尔京热键在当年的采购比例中远远超过其他企业，排在第二名的公司占比只有3.2%。尽管雷柏科技宣称这些关联交易均遵照商业原则签署了相关协议，定价依据充分，交易价格公允，不存在损害公司及其他股东利益的情形，但仍难免被外界质疑。

　　在2008年以后，维尔京热键迅速从雷柏科技前五大采购对象中退出，关联交易大幅减少。公司目前的核心IC 原材料主要由安华高、原相、NORDIC、凌阳、松翰、义隆、博通等厂商生产。公司通过上述厂商的代理商采购IC 原材料金额占公司IC 采购总额80%以上。

　　变法二

　　竞争压力想说就说

　　理财一周报记者/倪鹏翔

　　对于发行人所处行业竞争环境描述的不确切，虽然没有被证监会确认为未过会的主要原因之一，但投资者在关注公司时会先看该公司在行业中的地位，一家企业在上市申报稿中，没有描述清楚其在行业内的竞争优势、竞争对手等重要信息，往往会对投资者造成误导。

　　吉林永大：弱化竞争，强调发展

　　吉林永大已于2011年6月27日过会，这是它第二次IPO申请。吉林永大在2010年3月第一次上会时曾经被否，当时申报材料有380页，但是到今年6月第二次上会时其申报材料只有280页，整整少了100页。

　　被删除的内容中提到了公司的竞争对手，第一份招股书提到：“跨国电力巨头西门子、施耐德，国内同行东源电气、河南森原均未大规模进入这一市场，未来永磁开关性能的可靠性一旦获得认可，吉林永大可能会遭遇来自国际国内各路巨头的激烈竞争。而且吉林永大销售规模和研发水平都不具优势，毛利率极有可能出现下降。”

　　对于公司主导产品——永磁开关在市场所占的份额的表述，在首次上会的招股书中，公司直言：“即使IPO成功，扩张产能后的市场份额仍然较小，总产能将达到16000台，仅占2008年市场总量的4.19%。”而在第二份招股说明书中发生了微妙的变化，公司只提到“外资厂商市场优势并不明显”以突显公司的优势。

　　在对竞争对手的考量上，在第一次上会时，公司有着明确的认知，比如在招股书中，明确列出了各个产品在市场上所面临的竞争压力与对手的情况，以高压开关(1-126kV 电压等级)为例，公司在该领域就面临着国内外多家知名企业的竞争，包括厦门ABB、西门子电气、施耐德电气、东源电器、伊顿常州森源、华仪电气、白云电气等。而在二次上会的申报稿中，公司就将这部分外部的压力直接转变为了企业发展的动力，强调了竞争优势和机遇，认为充分的市场竞争，有利于公司取得不错的市场地位和经济效益。

　　天玑科技：

　　为解释盈利能力突出竞争压力

　　天玑科技在2011年5月31日终于拿到了证监会发审委的一纸批文，这已经距离它第一次上会被否整整一年了。

　　天玑科技除了证监会在公告中指出的“持续盈利能力”的问题外，还有就是刻意隐瞒公司所处的竞争环境，以误导投资者对公司发展前景的准确判断。

　　在其2010年上会的申报稿中，公司只是提到IT第三方服务行业竞争激烈，并未提及天玑与IBM、HP这些厂商竞争没有明显竞争优势。

　　在收到证监会不予核准公司上会的通知后，公司立即整改，重新修正上市申报稿，在盈利能力方面做出了较大的修正，但是出于多方的考虑，公司决定在申报稿中强调公司在行业中面临的竞争压力给公司盈利状况可能带来的不确定性。

　　公司指出：“2009 年中国IT 外包服务市场中依然以HP、IBM 以及埃森哲等国际品牌为主，但是，从市场占有率来看，各个品牌还没有绝对的市场占有率，市场可谓群雄逐鹿，意味着IT 外包服务市场目前处于抢占市场的前期竞争状态，同时也意味着该市场还会有诸多变化，后续的潜力以及企业运行机制将决定市场如何调整和洗牌，同时，不可避免的并购或者兼并行为也有可能发生。”

　　变法三

　　募投项目遭“整容”

　　理财一周报记者/陈金艳

　　在二次上会成功率大幅提高的同时，拟上市公司首发申请失利的原因也渐渐被人们所淡忘。近期，理财一周报整理了今年以来二次上会成功的上市公司发现，因募投项目遭遇上市“卡壳”的公司均在其招股书中将其募投项目进行了更改，其中包括金仕达、桑乐金(300247)、 益盛药业(002566)。

　　金仕达：更改募投硬伤顺利过会

　　因改募投项目而顺利过会的公司中，金仕达最为典型。

　　今年7月5日，金仕达冲关创业板成功。早在2010年4月30日，金仕达曾首次冲击创业板，但以失败告终。首次上会失败原因主要在于其募投项目存在不确定性。

　　据金仕达原招股说明书显示，其原募投项目为4个，募投项目投资总额为13183万元，分别为医院项目投资5085万元、SaaS项目投资3226万元、公共卫生系统技术改造项目投资3182万元，以及营销服务体系建设项目投资1690万元。

　　金仕达称，SaaS项目是一个“针对小型医疗机构以及农村卫生体系”而开发的项目，该项目“大大降低了医疗卫生行业信息化对于硬件设备投资和系统维护的要求，有效地解决了我国中小医院特别是广大基层及农村医疗卫生机构信息化的资金缺口问题；有利于促进我国医疗卫生体制改革的实施，符合国家“新农村建设”的政策。同时，SaaS 模式使公司在公共卫生领域取得先发优势，并为公司新增了持续稳定的业务收入和客户数量”。

　　尽管金仕达对SaaS项目褒奖有加，但正是这一项目让金仕达在第一次过会中遭遇失败。2010年6月4日，证监会公布的对金仕达首发申请不予核准的原因显示，“报告期内，国内医改以及新型农村合作医疗虽给发行人带来发展机遇，但此行业(编注：SaaS项目)门槛较低，申请人目前只在安徽省有竞争优势，存在丧失竞争优势等风险。申请人募集资金投资项目，与其现有生产经营规模、技术水平、管理能力等方面是否相适应，存在重大不确定性”。

　　所谓对症下药，方能事半功倍。因此，在第二份招股说明书中，SaaS项目“不翼而飞”，取而代之的则是3350万元的医技信息管理系统技术改造项目 。其余三个项目则均未发生变更。

　　这一更改，规避了证监会此前对金仕达SaaS项目的不认可，使其在今年7月5日顺利过会。

　　桑乐金：募投项目变盈利点

　　通过更改募投项目而顺利完成“二进宫”的还包括桑乐金。

　　2011年6月3日，桑乐金在证监会网站上披露招股说明书。6月9日，证监会发审委审核通过了桑乐金的首发申请。

　　这是桑乐金继2009年11月22日IPO被否后的第二次上会，从其提供的第二份招股说明书可见，这家公司的基本面也无改观，只是在募集资金投向上较前次做出重大更改。

　　关于此前桑乐金首次上会失败的原因，证监会网站并无详细信息。但据汉鼎咨询分析，桑乐金首次上会未能过会，除上市前高管变动外，还包括募投项目市场前景描述不明朗，销售渠道主要依赖电视购物开拓，新增产能消化有疑问等原因。

　　汉鼎咨询所提及的“市场前景描述不明朗”正是指其在第一份招股说明书中提及的远红外桑拿房和便携式桑拿设备。

　　根据资料显示，桑乐金2009年上会时募集资金为2亿元，募投项目为远红外桑拿房和便携式桑拿设备。其中，远红外桑拿房募投产能为2万台，便携式桑拿设备的募投项目产能为20万台。但值得注意的是，在今年提供的最新招股说明书的募投项目中并未提及远红外桑拿房和便携式桑拿设备这一项目，取而代之的则是远红外桑拿房生产基地建设项目和信息化管理平台及区域市场营销中心建设项目，拟用募集资金中的17005.33万元投资该项目。

　　但同时我们也发现，上述被取代的项目在时隔仅一年半后，已经成为桑乐金的盈利增长点。桑乐金指出，目前该公司年产家用远红外桑拿房1.8万台、便携式桑拿产品20万台，并称该项目已经“经过多年的积累与发展”。

　　益盛药业：

　　剔除原被发审委质疑的募投项目

　　相较上述两家企业，同样因募投项目遭遇否决的益盛药业则直接将该项目剔除。

　　2009年12月11日益盛药业首次上会遭遇证监会发审委否决。按照2009年益盛药业的招股说明书显示，其6个募投项目共计打算融资2.5亿元，其中非林地栽种人参就占9029万元，而该项目标估量扶植期为7年，第8年起才进入投产期。

　　据资料显示，由于益盛药业2006年至2008年的人参市场采购量分别为186吨、238吨、155吨，而非林地栽参项目达产后年产量将达850吨，远高于其未来需求量。

　　因此，发审委认为， 非林地栽种人参项目产生效益的时间较长，项目的建设计划能否按时完成、项目的实施效果和消化募投新增产能等都存在较大的不确定性，不符合《管理办法》第四十一条的规定。

　　鉴于上市过会失败的经验，益盛药业在2011年2月21日再次上会时，在其招股说明书中剔除了非林地栽种人参项目，并被获准在中小板上市。

　　根据此次申报稿披露，益盛药业拟发行2760万股，募集资金将围绕主营业务进行，着重提高主导产品的研发和生产能力，拟分别投向年扩产2亿粒硬胶囊剂生产线建设项目1.4亿元、年扩产1亿支针剂生产线建设项目1亿元和扩建省级研发中心项目，建设期均为1年。

　　变法四

　　否认专利侵权

　　理财一周报记者/陈金艳

　　以玻璃深加工设备为主的洛阳北玻，其招股书中多次提及自身研发能力和自主知识产权，但却在英国和加拿大两度因知识产权问题而惹上官非，并在其2010年3月19日第一次上会时，因悬而未解的英国和加拿大两项专利侵权事件被证监会否决，直至今年5月30日第二次上会通过发审委审核。

　　但对比两次上会提供的两份招股说明书，洛阳北玻存在隐瞒风险的事实。

　　根据第二次公布的招股说明书可见，2004年10月13日， Tamglass以专利技术遭到侵犯为由，在英国高等法院对洛阳北玻提起诉讼。2006年2月15日，英国高等法院作出判决构成侵权，要求原告应在收到二被告提供的“声明”(主要是对侵权收益及花费的确认)后四周内，在“损失预计赔偿”与“利润计算赔偿”中做出选择，以确定赔偿数额。同时，要求其诉讼费用25万英镑。”

　　此外，洛阳北玻还在最新申报稿上补充了此前未披露的加拿大专利侵权事件。

　　洛阳北玻同时认为，“竞争对手之所以选择在国外起诉发行人，这是竞争对手利用专利保护伞设置技术壁垒，来遏制发行人在国外市场发展壮大的一种不正当竞争手段，而且经专业权威机构认定发行人涉案设备所使用的技术与原告在英国、 加拿大申请的专利技术有本质性的区别，不存在侵权行为。”

　　这样洛阳北玻由在第一份申报材料中间接承认侵权转变为在第二份材料中完全否认。

　　但在其第一份招股说明书中，洛阳北玻承认：“根据《民事诉讼法》第268条规定以及‘最高人民法院关于适用《中华人民共和国民事诉讼法》若干问题的意见’第318 条规定，原告可以向中国洛阳市中级人民法院申请承认和执行外国法院发生法律效力的判决。虽然本案诉讼结束已经近四年，且原告也没有向中国洛阳市中级人民法院提出申请，但公司仍然存在被执行的风险。”

　　此外，从第二份招股书也可见，出于谨慎性考虑，对这两宗境外专利案可能带来的损失计提了800万元预计负债。

　　变法五

　　股东改头换面

　　理财一周报记者/陈金艳

　　自IPO重启后，尤其是创业板启动以来，数十倍上百倍的市盈率，写就了一批“一夜暴富”的神话。在此背景下，公司上市前夜“突击入股”的现象频现，造就了股市上另一个创富神话。今年以来，二次上会成功的公司中，桑乐金(300247)、恒大高新(002591)均出现上市前突击入股现象。

　　桑乐金：

　　二次上会前九鼎投资火线入股

　　2009年11月，桑乐金因募投项目存在不确定性，导致首次IPO申请被否。但一个月后，九鼎投资看中了这家准备再次闯关的拟上市公司。

　　根据桑乐金首次申请IPO时的招股说明书显示，首次上市拟募集资金约2亿元，拟公开发行1875万股，占发行后股本总额7500万股的25%。其中，实际控制人为金道明、马绍琴夫妇，两人当时共持有公司52.59%的股份。

　　但在桑乐金第二份招股说明书中，第二大股东则变更为九鼎投资。从其招股说明书可见：“2009年12月28日，桑乐金召开临时股东大会，同意引入新股东商契九鼎，商契九鼎即以6元/股的增资价格购入500万股，桑乐金的注册资本也由5625万元增至6125万元。而此次增资完成之后，商契九鼎即成为桑乐金第二大股东，所持股份占8.16%。”

　　值得注意的是，按照桑乐金2009年预计3500万元的盈利预测计算，摊薄后每股收益约为0.57元，换言之，当时九鼎投资的增资价格是按照10倍左右的市盈率确定，但反观当时创业板的市盈率，平均市盈率已经高达50倍左右。

　　事实上，在桑乐金中的突击入股不仅有九鼎股份，早在桑乐金首次申请IPO前，即2009年4月，便有6个股东突击入股，其中包括江苏兴科创业投资有限公司，以3.4元每股的价格从原始股东江苏高达公司处买进了100万股。巫小兵、宣宏，各以4元/股的价格买进了82.5万股和80万股；蒋光云、江波、王勇三人，则以1.7元/股的超低价分别获得20万股。

　　恒大高新：4机构抱团突击入股

　　受此前新股破发潮的影响，恒大高新(002591)同样在2011年6月21日上市首日遭遇破发，参与网下申购的全国社保基金五零四组合被套，近期该股随大盘出现强劲反弹，社保基金五零四组合获利10%。但与该公司上市前突击入股的创投公司而言，10%的利润仅是其在恒大高新中的一个零头。

　　恒大高新第二份招股书显示，“2010 年第二次临时股东大会于2010年3月17 日作出决议，同意增加注册资本400万元，注册资本由原来的人民币5600万元增加至人民币6000万元。其中，达晨创富认购150万股，中科招商认购100万股，中森投资认购100万股，和泰创投认购50万股；同意股东胡恩莉向和泰创投转让50万股其持有的恒大高新之股份；本次增资及股权转让各方均已签订了相关协议，协商确定本次增资和股权转让的价格为每股10.5元。”

　　在上述创投入股后一年，即2011年4月，恒大高新再次冲击中小板IPO并获通过，并在6月21日顺利上市。截至本周二，该股从发行价上涨至22.29元。

　　根据达晨创富、中科招商、中森投资及和泰创投10.5元的入股价格计算，截至本周二，上述4家创投企业累计获利112.29%。

　　赛轮股份：两名股东中途离场

　　与上述创投企业突击入股相比，赛轮股份(601058)的股东变更有些耐人寻味。在二次上会前夕，公司两大股东纷纷出让其手中股份。

　　根据赛轮股份首次申请IPO时公布的招股说明书显示，刘玉文及孙永乐均为该公司股东，但在第二份招股书中显示，两名股东先后离开。

　　赛轮股份第二次申请IPO的招股说明书显示，该公司原股东刘玉文于2010年5月17日去世，其继承人李红于2010年6月12日与王德签订《股权转让协议》，以150万元转让其持有的34.15万股。同日，该公司原股东孙永乐与大股东杜玉岱签订《股权转让协议》，将其持有的34.15万股按原取得价格150万元转让给后者。按此计算，刘玉文的继承人李红、孙永乐均以4.39元/股的价格转让其持有股份。

　　但据资料显示，刘玉文与孙永乐是于2007年11月18日增资赛轮股份，当时入股价格为5元/股，由此可见，此次出让股权，使得上述两大股东均损失91.5万元。

　　变法六

　　财务数据大变脸

　　理财一周报记者/陈金艳

　　从今年二次过会的上市公司的招股说明书可见，为求上市，拟上市公司可谓无所不用其极。其中冠昊生物(300238)多处修改财务报表。而天玑科技(300245)则因对营业收入含糊不清，而在首次申请IPO时被否。

　　天玑科技：

　　合同款从“营收”变为“预收”

　　2010年3月，天玑科技首次申请IPO上市，但却遭遇证监会的“阻拦”。

　　2010年6月4日，证监会网站公布了其对天玑科技上市申请的决定，其中提到，“天玑科技与中国邮政集团和中国邮政储蓄银行2009年7月签订了服务期达五年的总价格为2950万元的业务合同，合同履行期限为2009年1月1日至2013年12月31日，根据合同所附的价格清单，主要服务内容按每年报价为253万元，现场服务按每人每天0.8万元计算。”

　　但是这份长达5年的合约，天玑科技在2009年度即确认了1260万元营业收入。证监会表示，“依据申报材料无法判断上述营业收入确认是否符合企业会计准则的规定，申请人在现场的陈述也没有消除对该营业收入确认的疑点。上述情形不符合《首次公开发行股票并在创业板上市管理暂行办法》第二十条的规定。”

　　因此，在今年第二次申请过会时，天玑科技对此项营业收入进行了更改。在其招股书预收账款中显示：“2010年末较2009年末增加了866.52万元，增长48.57%；2009年末较2008年末增加了1002.45万元，增长128.23%，主要系邮政系列合同预收的服务款项与按合同期间平均确认的收入差额形成的预收账款，截至2010年末该系列合同形成的预付款为1532.50万元”。

　　冠昊生物：财务数据多处修改

　　与天玑科技相比，冠昊生物在招股说明书中的举动，可以用“破釜沉舟”来形容。

　　去年3月首次冲击IPO的冠昊生物因公司规模较小、产品单一、抗风险能力太差等原因被否。

　　为求上市，冠昊生物对多处数据进行修改。

　　在第一份招股书中经营活动产生的现金流量数据显示，2008年度公司经营活动产生的现金流量净额为1554.28万元，较2007年度增加1381.49万元，增幅达799.47%。但在第二份招股书中，该数据则变更为1889.38万元，较2008年度增加335.11万元，增幅21.56%。

　　同时，第二次发布的招股说明书显示，2009年度公司投资活动现金流出额为7007.77万元，而在第一次公布的招股书明书中显示其投资活动现金流出金额为8341.92万元，二者相差1334.15万元。

　　在职工薪酬与开发支出方面，同样存在数据修改。其中，在第一次公布的招股说明书中，冠昊生物2008年和2009年支付给职工以及为职工支付的现金分别为461.4万元和1011.5万元。

　　然而第二次的招股书显示， 2008年和2009年，支付给职工以及为职工支付的现金总额分别达927.56万元和1506.15万元，同比大幅提升62.38%和63.43%，占公司主营业务收入的比例分别为22.97%和26.36%。其中，支付给高管人员的工资较2008年增加84.96万元，增长94.32%。

　　而在开发支出方面，第一份招股说明书显示，截至2009年末，公司开发支出达3315.46万元，占公司总资产的比重高达21.22%，较2008年末增长1671.16万元，大增101.63%。第二份招股书显示，2009年末公司开发支出余额锐减至58.83万元， 仅占总资产的0.48%，较2008年末减少340.89万元，减少85.28%。

　　今年4月28日，冠昊生物带着全新的招股说明书再战创业板。精心修改过的招股说明书让冠昊生物顺利过关，并于7月6日顺利登陆创业板。

　　变法七

　　消除对盈利能力质疑

　　理财一周报记者/倪鹏翔

　　尽管持续盈利能力被认为是发行审核中最为注重的一环，但仍然有部分公司的上市审核败于此。不过，在经历过一次失败，失利公司通过各种办法改变证监会发审委对公司持续盈利的质疑，从而顺利过关。

　　金仕达：盈利能力不确定性仍存

　　2011年7月5日，二次上会的金仕达卫宁软件公司终于通过了发审委的审核，这距离它第一次上会被否已经时隔1年又2个月了。金仕达第一次上会被否的主要原因是募投项目存在重大不确定性，另外是公司盈利增长的不确定性。

　　针对发审委提出的否定意见，即“竞争优势”不大， 并没有得到改善。金仕达募投项目依然不乐观，虽然去掉了瑕疵项目，但有虚扩项目嫌疑，没有实质改变，仍存在较大不确定性。

　　新增的2010年年度的年报数据让公司的业绩看上去光彩很多。尽管实际收入在下滑，但2010年的主营业务收入再度回升到12022万元。

　　相对于2009年1700万元的营业利润和2600万元的净利润而言，2010年2800万元的营业利润和3500万元的净利润，都有着近35%的增长。但这样的营业利润和净利润，也是在考验证监会的底线。

　　公司历年来增值税优惠和所得税优惠政策占比公司利润总额较大，公司的盈利能力依赖政策较高。公司为高新技术企业，认定有效期为自2009年起3年。因此公司2009年所得税享受15%的优惠税率，所得税优惠占比公司净利润2009年为38.55%，发审委认为其盈利能力依赖政策较高。而在2010年的报表中所得税优惠占比公司净利润的比例依然高达25.61%。

　　大连电瓷：新增业绩承诺，对赌过会

　　大连电瓷首发申请原于2010年11月5日获证监会通过，但过会后一直没有启动发行。一只脚已经踏入上市门槛的大连电瓷，却遭遇了突发事件而中止发行，不过在2011年6月27日再度通过发审委的审核。

　　造成过会后没有发行可能是因为公司遭遇了举报或者媒体质疑；而质疑的主要焦点围绕在公司的盈利持续性上。

　　对比大连电瓷在2010年11月1日和今年6月23日披露的两份招股说明书(申报稿)发现，2011年6月23日公布的招股书第四章“风险因素”增加了业绩波动提示和盈利预测承诺。

　　在6月23日的招股书中，第一条即是“经营业绩波动风险”，该风险提示指出，“公司2008-2010年的营业收入分别为4.38亿元、5.64亿元和5.94亿元，2009年度较2008年度增长28.96%，2010年却仅比2009年增长5.34%”。

　　另一不同的地方在于增加了2011年的业绩承诺，根据电瓷集团所作的盈利预测审核报告，公司2011年度预测的营业收入为65606.06万元、净利润为6326.85万元，扣除非经常性损益后的净利润为5323.04万元。

　　电瓷集团全体股东于2011年5月30日作出承诺，若无法完成业绩承诺将以货币方式补足合并报表净利润实际金额与盈利预测数额的差额，也开创了IPO申报的先河。

　　吉林永大：大量删减IPO申报内容

　　吉林永大已于2011年6月27日过会，这是它第二次提交IPO申请。吉林永大在2010年3月第一次上会时曾经被否。

　　面对盈利持续性的质疑，吉林永大选择了大量删减第一次的IPO申报稿。第一次上会的申报材料有380页，但是到今年6月第二次上会时申报材料只有280页，整整少了100页。

　　这些被删除和修改的内容正是公司应该向投资者披露的核心内容。其中包括公司产品整体市场份额偏低(仅为5%左右)，公司未获得电厂、电网等主流客户认可的原因等等。

　　公司在2010年的招股书中承认：“永磁开关尚未得到高端电气开关市场主流客户的全面认可，是本公司目前市场开拓面临的主要障碍。”而这一重要风险提示内容在第二份招股书中消失。

　　公司在第一份招股书中表示，与国际电气巨头相比，公司的研发能力尚存在差距，吉林永大从1998年开始研制相关技术，并在2002年投产。但高压永磁开关始终处于一个窄众市场，因故障率高，电厂、电网这样的主流发电、输配电企业一直不接受永磁开关。2009年国内永磁开关产量为3万台左右，约占高压开关产量的5%。上述内容在第二份申报稿也被删除了。

　　吉林永大在第一份申报材料中还表示，公司永磁开关目前市场份额较小，主要竞争对手尚未充分重视本公司，市场竞争相对平缓，从而获得较高的毛利率。而在第二份申报材料中则将高毛利主要归结为公司的技术和价格优势。

　　公司在第一份申报材料中还表示，未来产销规模扩大以后，主要竞争对手可能会有针对性地采取竞争措施，竞争将会更加激烈，届时产品价格可能会出现下降，进而影响公司毛利率水平。

　　天玑科技：定点清障见成效

　　主营数据中心IT基础设施第三方服务的天玑科技(300245)早在去年5月便有意登陆创业板，但事与愿违，其相关申请经发审委审核后未获通过。时隔一年后，今年5月31日天玑科技在二次上会中，顺利通过证监会发审委的审核。

　　一年前，证监会在其网站上明确公布了不予核准的原因主要是该公司在当时阶段抗风险能力较弱，所处行业竞争激烈，子(分)公司中，除了华东地区外，其他绝大多数亏损，报告期来自华东华中地区的收入占90%以上，其他地区的业务发展缓慢，无法对成长性和持续盈利能力作出明确判断。

　　而公司在收到公告后，也恰如其分地进行整改。

　　根据天玑科技今年最新报送的招股书，其中最大的变化正是基于上述问题所做出的。在子公司管理方面，继2009年注销了在北京、成都两地的子公司后，天玑科技在去年6月至12月期间又陆续注销了其在武汉、南京等4家子公司，下属11家子公司目前仅留下5家持续经营，且大多实现盈利。而公司分地区收入则显示，在2010年度，尽管华东地区仍是其营收“贡献主力”，但华北地区已逐步稳居第二大市场，其他市场营收也略有增长。

　　变法八

　　弃小投大，更换保代

　　理财一周报记者/倪鹏翔

　　众多拟上市公司在首发申请失利之后均选择了改换门庭，撤换了原来的保荐机构和主承销商。从保荐更迭情况来看，大型投行机构替代小型投行成为主流。

　　统计数据显示，新股发行重启以来，累计有16家拟上市公司更换了保荐机构和主承销商，占二次回炉公司比重为36.36%。其中，2009年5家、2010年9家、今年前5月共2家。

　　在今年二次过会通过的公司中，吉林集安益盛药业股份有限公司(集安益盛)和恒大高新均撤换首次过会时的保荐机构。

　　益盛药业：

　　民生证券投行业务发力

　　2009年12月11日，由财富证券担任保荐机构和主承销商的集安益盛药业首次冲关中小企业板失利，抱憾而归。此后，公司IPO保荐机构更换成了民生证券。2011年2月21日，集安益盛药业中小企业板二次过会终于成行。

　　除去中止上市的八菱科技外，以保荐数量计算，民生证券已经可以跻身国内前五大行列了，而上半年已经拿到2.47亿元保荐费用的民生证券亦能挤进前十。

　　恒大高新：

　　挑中2010年保荐亚军为保荐人

　　同样，中小企业板IPO二次回炉成功的恒大高新也将此前的保荐机构万联证券撤换成了国信证券。国信证券继去年位列承销数量榜的亚军后，今年上半年国信证券投行获得8.4亿元的收入。就在国信证券接手恒大高新IPO二次上会的任务后，针对其在第一次上会过程中暴露出问题，做出了“对症下药”的整改措施，稀释了家族股权，引入达晨等创投大佬“护驾”。

　　二次上会失败率不足一成，继续回锅

　　理财一周报记者/夏珖玘

　　根据Wind统计，从2004年至今，共有108家公司进行过多次上会(两次以上，含两次)，其中有9家公司二次上会仍未通过，占比为8.3%，但这并不意味着这些公司过会没有希望，因为在统计中，有4家上市公司在二次上会未通过后继续上会，终于在第三次上会后成功上市。

　　先扬后抑：涉嫌造假止步上市

　　在9家未过会的公司中，有4家公司属于特例，它们首次上会都通过，但在通过后，因某些原因，或进行二次上会，或延期审核，最终都没能如愿上市。这些公司分别是：江西西林科、湖南胜景山河、宁波立立电子和苏州恒久。

　　江西西林科在今年3月15日已经过会，但之后未能成功上市，最终在今年7月1日被延期审核。

　　在3月15日过会后，西林科就备受质疑，其中包括技术独立性成疑、最年轻董事争议、核心技术前景黯淡等，以至于西林科至今未拿到发行批文。

　　今年7月1日证监会发布补充公告称，“鉴于江西西林科股份有限公司尚有相关事项需要进一步落实，中国证监会决定延期对该公司发行申请文件进行审核”。

　　再看胜景山河，这家公司一度上会通过，进入新股发行阶段，已经有散户打新股，但最终未能上市。

　　胜景山河在去年10月27日已经上会通过，但此后胜景山河被曝销售造假。有媒体透露，在岳阳——胜景山河的“大本营”，除本地少量超市能见到极少数的古越楼台酒出售以外，批发市场、大型超市都难以找到胜景山河的产品。在长沙，招股书揭示的优势地区，最大的批发市场和所有的大型超市，记者均看不见古越楼台酒。当地的黄酒经销商直言，“古越楼台”在当地“卖不动”。

　　今年4月8日，证监会作出《关于撤销湖南胜景山河生物科技股份有限公司首次公开发行股票行政许可的决定》，决定撤销2010年11月26日做出的关于湖南胜景山河生物科技股份有限公司首次公开发行股票的行政许可，并注销证监许可[2010]1719号文件。

　　此后，胜景山河注销了此前准备上市的股份，并返还投资者本金及利息。

　　2011年4月6日，胜景山河二次上会仍未获批。

　　同样返还打新资金的还有宁波立立电子。2008年3月5日，立立电子成功过会，但之后被曝公司和浙江海纳之间部分股权转让交易存在瑕疵，在2009年4月3日，证监会否决了立立电子的上市申请。此外，苏州恒久也同样存在造假嫌疑，该公司主要是专利造假。

　　2010年1月22日，苏州恒久首发申请通过。但在上市前夜被揭发专利技术已过期，令这家标榜高新技术的企业上市“泡汤”。

　　2010年6月11日，苏州恒久二次上会未获证监会审核通过。

　　证监会在撤销苏州恒久首发申请中提到：“招股书和申报文件中披露的全部5项专利及2项正在申请专利的法律状态与事实不符；目前全部产品均使用被终止的4项外观设计专利，50%的产品使用被终止的1项实用新型专利，总体上看，5项专利被终止对你公司存在不利影响。”

　　多次遭拒：5家公司连续被否

　　与上述4家“先扬后抑”的公司相比，有5家公司连续两次都遭遇上会被否的厄运。它们是：浙江三鸥机械股份有限公司、安徽九华山旅游发展股份有限公司、山东信得科技股份有限公司、江西天施康中药股份有限公司、山东金创股份有限公司这4家公司都是连续两次上会未通过。

　　三鸥机械和信得科技在证监会的公告中都可以找到明确的不通过原因，对于三鸥机械，证监会给出的原因是：“浙江三鸥机械股份有限公司尚有相关事项需要进一步核查，决定取消审核。”

　　2008年4月25日，信得科技首次上 会未通过。两年后，2010年4月28日，信得科技仍未获得证监会审核通过。

　　对于山东信得科技审核未过会的原因则是发审委在审核中关注到，该公司2009年7月31日与潍坊市信得生物科技有限公司签署了《商标许可使用协议》，约定申请人许可潍坊信得在中华人民共和国境内制造、销售、分销肥料类产品时无偿使用公司拥有的第4294377号商标，许可期限为1年，自协议签署之日起计算；若使用期限届满，潍坊信得拟继续使用申请人商标，需要向申请人支付相应的许可使用费，具体事宜届时由双方另行协商确定。公司将自己拥有的商标许可给实际控制人所控制的潍坊信得无偿使用，关联交易定价不公允，损害了申请人的合法权益。

　　发审委认为，上述情形不符合《首次公开发行股票并上市管理办法》的规定，因此没有通过审核。

　　而对于另外两个公司，安徽九华山和江西天施康中药，证监会没有给出具体的理由。不过市场猜测，安徽九华山独立性存在缺陷，资产完整性存疑，汉鼎咨询认为，这主要是因为其独立性和资产完整性存疑。

　　2004年3月1日，安徽九华山旅游第一次上会未通过，五年后，2009年12月18日，安徽九华山旅游二次上会仍然没有成功闯关。

　　2007年9月11日，原本准备上会的江西天施康因故取消审核。同年11月27日，江西天施康上会未获通过。

　　守得云开见月明：4家公司终过会

　　虽然上述5家公司经过二次上会都未能上市，甚至不少公司已经上会通过后因为各种原因而最终无法上市，但这并不说明多次上会都通不过的公司无法上市。

　　统计发现，从2004年至今，有4家上市公司经过多次上会最终成功过会并成功上市。这些公司分别是荣盛发展(002146)、连云港(601008)、拓维信息(002261)、四方股份(601126)。

　　记者发现，在三次的上会中，上述4家都没有更换自己的主承销商。

　　与它们相比，大东南(002263)则属特例。2004年6月，从境外转战到深市中小板的大东南上会未获通过，当时的主承销商为海通证券。2007年6月，大东南再次冲击IPO，当时的主承销商变成了恒泰证券，不过这一次上会依然未能成功，在2008年最后一次上会的时候，大东南再次更换了主承销商，这次为海通证券，而这次上会终于获通过，令公司成功上市。

　　回炉公司上市后业绩大检阅

　　超两成公司连年增长，绿大地首个戴帽

　　理财一周报记者/夏珖玘

　　俗语说，好事多磨。但多磨的事，都能好吗？

　　根据Wind数据统计，自2004年以来，多次(大于等于2)上会并成功上市的公司共有92家，而这些多次上会的公司在上市后业绩好坏不一。其中，16家公司在上市当年出现业绩变脸，占比17.4%。不过25家公司业绩出现连年增长，占比27%。

　　16家公司上市当年业绩变脸

　　2004年以来，在92家多次上会但最终成功上市的公司中，共有16家公司在上市当年业绩出现变脸。

　　在2006年上市的公司中，业绩出现变脸的公司是新海宜(002089)，当年利润下滑0.192%。而在2007年上市的12家公司中，有两家公司上市后业绩变脸，分别是东南网架和深圳惠程。

　　2008年发生金融危机，当年业绩变脸的新上市公司随之增加。当年业绩出现变脸的有，大东南(002263)、准油股份(002207)、民和股份(002234)、宏达新材(002211)、威华股份(002240)。其中威华股份下滑最多，利润下滑60.0024%。

　　在2009年上市的公司中，久其软件(002279)上市后业绩变脸，当年利润同比下滑14.7028%。

　　2010年上市的28家公司中，燃控科技(300152)、二六三(002467)、福星晓程(300139)、二重重装(601268)、北京科锐(002350)、山西证券(002500)、多氟多(002407)7个公司上市后业绩变脸，2010年利润有所下滑，其中，多氟多下滑幅度最大，达到了38.9931%。

　　25家公司业绩连年增长

　　虽然有上市当年业绩变脸的公司，但仍有一些公司虽然遭遇过多次上会的命运，上市后业绩却连年增长。

　　在2006年上市的公司中，净利润连年增长的有：宏润建设(002062)、东华软件(002065)、栋梁新材(002082)、新海宜(002089)、江苏国泰(002091)、南岭民爆(002096)。

　　再来看2007年上市的12家公司，只有紫鑫药业(002118)、荣盛发展(002146)、报喜鸟(002154)三家公司净利润在上市后连年增长。

　　2008年由于金融危机，当年不少公司都出现业绩下滑，但也有业绩上升的公司。在12家公司中，合肥城建 (002208)、三全食品(002216) 、天宝股份(002220) 、启明信息(002232) 、联化科技(002250) 、拓维信息 (002261)、大东南7家公司连续3年业绩上升，其中三全食品利润增速连年加快。

　　2009年上市的11家公司中，光迅科技(002281)、辉煌科技(002296) 、精艺股份(002295) 、机器人(300024) 、神州泰岳(300002)、洋河股份(002304) 、北新路桥(002307) 、同花顺 (300033)、深圳燃气 (601139)9家公司上市后利润连续两年增长。

　　绿大地：业绩大变脸致戴帽

　　在多次上会并上市的公司中，绿大地属于一个极端特例。该公司上市后业绩不佳，最终ST，成为多次上会后获准上市的公司中第一个被ST的。绿大地2007年上市后，公司业绩不佳，尤其是在2009年，利润下滑301%。此后虽然公司在2010年扭亏为盈，但由于前董事长、财务总监接连被捕且财务混乱，会计师事务所出具了“无法表示意见”的审计报告，公司被ST。

　　今年4月30日，绿大地同时披露了2010年年报和2011年一季报。其2010年度刚刚扭亏为盈，实现净利润1109.1万元。但一季报又出现巨额亏损，今年一季度巨亏1732.99万元。同时中准会计师事务所对公司2010年度报告出具了无法表示意见的审计报告。

　　今年3月17日，绿大地公司控股股东、原董事长何学葵因涉嫌欺诈发行股票罪被公安机关逮捕，公司也因涉嫌信息披露违规被证监会立案调查。

　　威华股份：上市后业绩变脸

　　就业绩变脸的角度看，威华股份上市后业绩变脸最为严重，公司2008年上市，当年利润同比下滑60%。

　　公司主要业务领域为中(高)密度纤维板的制造、销售和速生丰产林的种植、经营。公司是国内位居前列的林板一体化生产企业，同时也是广东省最大的中(高)密度纤维板制造商和广东省龙头企业。

　　2008年由于金融危机的原因，虽然公司的营业收入没有明显的下滑，但营业利润同比出现了较大的下降，尤其是2008年上半年，受物价上涨以及南方大范围持续降雨等因素影响，薪材上涨31.36%；油价上扬亦导致甲醇、尿素价格较大幅度上涨，涨幅分别为26.45%、29.74%。公司生产成本明显上升。另外，公司享受的增值税即征即退政策于2008年12月31日到期，当年需要重新核定。

　　其实该股也是当年上市新股中，下跌较大的个股，当年该股在5月上市，到11月的时候，下跌幅度已经超过60%，接近70%，其实不看其2008年年报，该股上市后首份财报——2008年中报已经出现了业绩变脸的情况。

　　2008年上半年，威华股份实现营业收入3.72亿元，较上年同期增长7.43%，但仅实现营业利润1696.74万元，较上年同期大幅减少69.16%。净利润为3946.24万元，较上年同期大幅下滑46.54%，按最新总股本计算，每股收益仅0.16元。

　　威华股份称，营业利润下降主要原因是原材料价格上涨，同时产品销售价格较上年同期下降5.61%。

　　当时就有媒体指出，公司毛利率这种大幅度下滑非常蹊跷。威华股份主要竞争对手为大亚科技，它们生产中纤板所需的主要原材料雷同，均为木材使用过程中的“三剩物”(刨花、木屑、碎料)和次小薪材；而大亚科技毛利率就没有出现多大的变化。

　　准油股份：连续三年业绩下滑

　　上述股票中，另一个特例是准油股份，该股虽然每年年报的时候都没有出现亏损，但上市后连续三年业绩下滑。

　　公司是一家油田服务公司，主营业务包括油田动态监测、井下作业、储油罐机械清洗、油田管理、运输服务等。主要客户为新疆的各大油田，包括中石油旗下的新疆油田、塔里木油田、吐哈油田，以及中石化西北分公司。

　　公司的业绩很大程度上取决于上游客户对新疆各油田的投资力度。2008年开始，由于受危机影响，国际油价低位运行，中石油降低了对疆内油田的投资，公司的业绩受到明显负面影响。

　　此外，公司煤层气相关业务存在不确定性，为缓解负担，公司暂停包括勘探和设备制造在内的煤层气相关业务，专心办理相应的探矿许可证，未来存在政策上的不确定性。平安证券研究报告预计三年内，煤层气业务难以对公司业绩有实质性贡献。中长期来看，考虑到我国天然气领域巨大的市场潜力，以及公司区位优势带来的低廉成本，煤层气业务将是公司未来发展的重要亮点。