理财周报IPO实验室研究员 陈贤丽/文

　　今年以来，被否的IPO并不少，昆山华恒焊接股份有限公司(下称“华恒焊接”)就是第八个被否的公司。

　　华恒焊接的主营业务为自动化、智能化焊接装备的研发和产销。这是个家族企业，实际控制人徐绪炯家族持有78.13%。

　　华恒焊接的保荐人为中投证券，是今年以来中投保荐的第五个项目，也是中投第一个创业板被否的项目。

　　保荐代表人为孔玉飞和李光增，这两位保代都是首次做创业板。

　　理财周报记者发现，华恒焊接有一个非常荒谬的数字， 2008年竟然近九成利润来自政府的补助和税收优惠。

　　不仅如此，华恒焊接与“大客户+股东”双重身份的三一重工集团子公司存在着严重的关联交易，其销售额占到主营业务的半壁江山。

　　华恒焊接折戟，第三大股东三一重工集团1.4个亿的财富也灰飞烟灭。

　　逾八成利润靠政府

　　根据华恒焊接招股书，其在2008-2010年归属于母公司股东的税收优惠额为732.49万、685.26万和989.30万元。2008年和2009年，华恒焊接收到的政府补助归属于母公司利润额分别是1442.54万、753.93万，2010年1-6月为531.42万元。这样算来，三年里华恒焊收到政府优惠及补助高达2175.03万元、1439.19万元、1520.72万元。

　　可是，2008年至2010年，华恒焊接归属于母公司的净利润额分别为2653.14万元、3589.75万元、6430.28万元。

　　也就是说，归属于母公司的政府优惠及补助占了净利润的81.98%、40.09%、23.65%。

　　2008年，竟然有高达八成的利润吃政府软饭。“一般情况下，政府的优惠及补助保持在两成以下比较合理。”一投行人士说。但这样不可思议的数字却出现在华恒焊接上。

　　“八成吃政府的，以后没有这种优惠的话，岂不是死路一条。”一业内人士发出感叹，他认为即使这是合法的，也绝对不合理。

　　很明显，这也完全违反了相关规定，至少违反了《首次公开发行股票并上市管理办法》第三十四条规定：发行人的经营成果对税收优惠不存在严重依赖。

　　华恒焊接对此的解释与应对措施也比较空泛。

　　该公司认为报告期内其净利润仍在快速增长，公司下一步还拟采取一系列措施进一步扩大主营业务利润。

　　之前，过度依赖政府优惠及补助的公司，也都在证监会审核的节骨眼上卡住了。比如广西丰林木业。

　　广西丰林木业去年8月份被否，证监会在9月披露了相关原因，其中除了业绩持续下滑外，还有一个重要的原因就是对税收优惠的严重依赖。

　　据悉，广西丰林木业2007-2009年营业利润分别为10155万元、6223万元和4770万元，同期增值税即征即退金额为4551.34万元、2574.34万元和2911.97万元，增值税即征即退金额占公司净利润比重为45%、41%、61%。

　　“经营成果对税收优惠存在严重依赖。”证监会审核人员认为，持续盈利能力存在很大的不确定性。

　　第一大客户三一重工一年一签风险大

　　除了对政府补助及优惠的依赖之外，对第一大客户的依赖也相当大。

　　2009年开始，三一集团及其关联企业就成了华恒焊接的第一大客户，而且2010年三一集团的销售额占当期华恒焊接主营收入的40.24%。也就是说，华恒焊接近一半的营收来自三一集团。

　　之前，由于对第一大客户太过依赖而被否的IPO也不少，像上海网讯科技和厦门蒙发利科技。

　　证监会对这两家IPO被否的原因作了披露，认为“发行人产品销售存在单一客户比例较大的情形，构成发行人未来盈利能力的重大不确定性。”

　　据悉，2007年—2009年，厦门蒙发利科技向第一大客户HOMEDICS 的销售额占同期主营业务收入比重分别为47.97%、49.41%和45.32%。华恒焊接第一大客户的比重也与此相近。

　　“与重要客户签合同时采取什么方式也非常重要，如果采取一年一签的形式，那风险就更大了。”一投行人士说。

　　刚好，三一重工集团与恒华焊接就是一年一签。之前由于这个原因被否的还有深圳市东方嘉盛供应链，这个公司业绩惊人，但是就是由于过分依赖大客户，而且服务协议采用一年一签，因此监管部门对于其能够持续稳定获得主要客户的服务合同表示怀疑。

　　三一重工的双重身份

　　其实，在2008年，前五大客户里是不见三一重工集团的影子的。但到了2009年，三一重工集团就成为其第一大客户，采购额占当期华恒焊接主营收入的8.55%。

　　2010年，这个比例增长日拔千尺。三一重工集团及关联企业购买了1.06亿元的焊接机器人，占当年主营业务收入的比例达到了40.24%。

　　仅仅一年的时间，就发生如此大的变化，这不是偶然。2009年12月15日，三一重工集团成为华恒焊接的第三大股东，其独资子公司三一电气以每股5元的价格购买华恒焊接300万股，持股比例为3.7%。

　　如果华恒焊接成功上市，按照每股收益0.79元和创业板60倍的市盈率计算，这部分股权市值达到了1.4个亿。可是没想到华恒焊接IPO折戟，煮熟的鸭子飞走了。

　　据理财周报记者观察，像三一重工集团这样“客户+股东”的双重身份在市场上并不少见，比如金钢玻璃、棕榈园林、华伍股份、徐州燃控科技、西安隆基硅材、立讯精密等等。

　　这种双重身份存在着证监会比较关注的两个大问题，一个是受制于这个“重要客户股东”，第二个问题是产生“副产品”关联交易。

　　“三一重工集团既是第一大客户，销售额占了半壁江山，而且还是第三大股东，有这样身份，权利不可小觑。”一位分析师认为，“如果这个股东为了保护自己的利益，而不顾其他，那么该公司存在着很大的风险，而且也违背了上市公司的基本原则。”

　　客户变股东将不可避免地衍生出关联交易，由此可能招致监管部门对公司独立盈利能力的重点关注。