熊凯

　　不看市盈率，没有“超募”，有的是高增长，当然也有高风险，这就是新三板的融资生态。

　　据本报记者统计，2006年开闸试点至今，共有15家新三板挂牌公司进行18次定向增发，总融资额达7.83亿元，平均每次融资4300万元。

　　刚过去的2010年，新三板共计有9家公司完成10次定向增发，总融资额达4.38亿元。

　　这也许都抵不上任何一家A股公司的再融资数额，更不及一家银行或大型央企再融资金额的零头，但已经创出三板定向增发试点开闸以来的新高。

　　据本报记者统计，2006-2009年，新三板四年间总共只有7家公司完成8次定向增发，总融资额3.45亿元，不及2010年一年的融资数额。

　　如果以主板常用的市盈率指标来看，新三板公司的增发也是水涨船高。仅以最近公告定向增发的建工华创(430020)为例，其增发价市盈率高达38倍。

　　此外，几乎每家定向增资的公司中，都不乏VC(创投)、PE(私募)的身影出现，乃至资本市场“大佬”也闪现其间。

　　“阚治东差不多属于最早进来的一批投资者。”日前，申银万国代办股份转让部总经理张云峰在接受记者采访时透露，由另一位在中国证券史上叱咤风云的人物——阚的老友、合作伙伴刘龙九担任法定代表人的上海天一投资咨询发展有限公司(下称“上海天一”)也是新三板定向增发市场最活跃的投资者之一。

　　“新三板市场的扩容和场外市场建设的启动，必将吸引更多投资者、带来更活跃的交易，其融资功能也将得到更好发挥。”张云峰表示，这是投行和经纪业务发展的新契机之一。

　　增发潮涌

　　2006年10月25日，在新三板挂牌的中科软(430002)和北京时代(430003)正式公告定向增资，标志着市场期待已久的新三板融资大门正式打开。

　　随后，新三板的定向增发在每年放行1-2家的速度上缓慢试行。

　　2009年底，本报记者了解到，管理层总结了试点期间的做法，确定三项定向增发原则：新老股东双赢、增资数额根据公司发展需要确定、券商把关，宣告新三板定向增资制度“转正”。

　　同时，“创业板的推出也催生了新三板企业的上市预期”。西部证券代办股份转让业务部总经理程晓明告诉记者，新三板企业已经历过一番券商辅导“改造”，对于机构投资者来说，这类企业比普通企业的上市预期肯定要高，高回报与早退出的预期也就相应较高。

　　随后，2010年，与创业板发行“三高”的火爆局面相呼应的是，新三板定向增发迎来井喷。

　　据本报记者统计，去年不仅融资额创新高，其中，联飞翔(430037)更是一年之内两度融资，年初融资3340万元，增发价每股3.2元，市盈率22.86倍；半年后其再次定向增发，增发价已达每股5.5元，市盈率39倍，创新三板公司定向增发发行市盈率的最高纪录。

　　中国证券业协会数据显示，2006年至2009年底，参与新三板定向增发的机构为28家。

　　而据本报记者不完全统计，仅2010年，参与新三板公司定向增发的机构就超过30家。

　　“如果用市盈率看价钱，按照VC、PE能投的市盈率(一般10倍左右)来算，很多公司增发的价格都只能在几毛钱，这样双方是不可能达成意向的。”张云峰对记者表示，PE投资新三板不能用传统投pre-IPO的思维，“看的不是市盈率，而是公司的成长性，只要有高成长，高市盈率的增资也就不成问题”。

　　此外，按现行规则，新三板定向增资是向特定对象非公开发行股份的行为，属于私募融资性质。挂牌公司需事先私下协商确定增资对象，不能公开招股，刊登定向增资公告前，就要确定融资价格(或区间)、融资额、融资对象。

　　换句话说，这里不会出现创业板的“超募”现象。

　　“定向增发一方面取决于新三板市场公信力，投资者对挂牌新三板企业有信心，投资意愿比较强烈；另一方面则取决于新三板市场的定价能力，投融资双方在价格问题的协商上有起码的参考依据，不会出现漫天要价和砍价的情形，价格撮合更容易，价格上较容易达成协议。”长期关注新三板的北京市道可特律师事务所主任刘光超律师对记者表示。

　　大佬“抢滩”

　　参与定向增发的投资客均似为新三板而来，颇为“专一”。纳爱斯浙江投资曾参与现代农装、东宝亿通等公司定向增发；启迪中海创投则先后参与世纪瑞尔、联飞翔的定向增资，这两家机构在主板则鲜有动作。

　　一家名为成都恒利捷物资的公司，也连续在最近数次新三板公司定向增发中出现，这家名不见经传的公司此前在资本市场无迹可寻。

　　投资新三板定向增发的数十家机构投资者中，“出镜率”最高的非上海天一莫属。公开信息显示，上海天一注册资本1000万元，法定代表人刘龙九。

　　熊凯

　　作为阚治东的多年老友兼合作伙伴，刘龙九亦曾是中国证券市场风云人物。其曾任申银万国证券江苏管理总部、浙江管理总部的总经理，是国内最早从事证券行业的专业人士之一。

　　刘现为东方现代产业投资管理有限公司高级副总裁(下称“东方现代”)、上海奥锐万嘉创业投资有限公司(下称“奥锐万嘉”)副总裁及上海天一法定代表人，阚治东正是东方现代总裁及奥锐万嘉董事长。

　　截至目前，上海天一投资的新三板企业达5家。其中，上海天一是联飞翔(430037)的原始股东，而对东宝亿通(430044)的投资则是最新一例，增资尚未完成。

　　至于上海天一通过参与定向增发认购完成投资的3家新三板企业，目前看来，其投资可谓“有苦有甜”。

　　其2007年参与指南针(430011)的定向增发，以每股5元的价格认购212万股，以最近一个交易日指南针的成交均价——每股1.5元来看，严重缩水。

　　事实上，在当时来看，以2007年指南针每股收益0.67元计，每股5元的定向增发价意味着不到8倍的市盈率，并且当时是牛市高点，作为当时股票软件行业最有前途的公司之一，上海天一这笔投资看上去美妙无比。

　　但天有不测风云，2008年底，因上交所政策变化，指南针的主要产品遭到毁灭性打击，公司命运由此转变，对手崛起、高管离职、股东寻求退出，至此，上海天一这笔投资基本被套牢无疑。

　　相比之下，其2008年投资的合纵科技(430018)则应该会让其颇感欣慰，由于创业板IPO申请已获证监会受理，合纵科技最近的交易均价已达9.8元/股。而其参与其定向增发的价格为3元/股，持股200万股，即便在三板退出也可获利两倍以上。

　　上海天一投资的另一家新三板企业是现代农装(430010)，其于2008年以5.5元/股参与定向增资，认购288万股，该股最近的交易均价为6元/股，账面略有浮盈。

　　在现代农装是次定向增发中，阚治东担任董事长的奥锐万嘉与上海天一均参与认购，其认购200万股，这是阚治东与刘龙九唯一共同出面参与投资的新三板企业。

　　值得一提的是，二位大佬参与投资的新三板企业，其主办券商均为申银万国。

　　“参与新三板定向增资的机构投资者主要是我们券商搭桥找来的，而且机构投资者很看重券商的能力和信誉，对于他们信任的券商主办的公司增资，他们才会投。”张云峰对记者表示，与机构投资者的私交是目前券商为新三板公司发起再融资的重要途径。

　　据本报记者统计，张云峰所领衔的申银万国代办股份转让部主办了新三板公司历年共计18次定向增发中的8次，是唯一在新三板业务板块有盈利的券商。

　　“新三板扩容以后，交投将更活跃，定向增资也应该更容易，而资源不多和声誉不高的券商，很难抢占定向增发这块市场。”张云峰表示。