经济观察网 记者 欧阳晓红 实习记者 李勇 工行可转债的市场表现是否真如工商银行行长杨凯生所言“供不应求”？今日(8月31日)将见分晓。

　　从2010年8月31日开始申购，到2016年8月31日，250亿工行可转债进入了为期6年的计息日，票面利率按照首年0.5%，前三年以0.2%逐年递进至第四年的1.1%、第五年1.4%、第六年1.8%；届时，工行还将于可转债期满后5个交易日内按此次发行的可转债票面值的105%(含最后一期利息)赎回全部未转股的可转债。

　　“这是个不可或缺的投资品种，具备转股权价值和固定收益的特点，堪称具安全边际保护的复合金融产品；投资收益稳定，符合保险资金的价值投资需求，我们自然会参与其中。”8月30日，一位保险资产管理公司投资经理说。

　　还有数位保险资产管理公司人士与上述投资经理持相同观点；包括一些中小社会公众投资者对工行可转债亦是“兴趣盎然”。

　　不过，也有业界分析人士指出，工行可转债优先配售权值得资金追逐与否，尚无定论。因为中行转债(113001.SZ)发行时跌幅达5.12%的除权效应至今令市场人士心有余悸。

　　申购逻辑

　　根据工行发行计划，此次可转债面向工行除控股股东汇金公司和财政部以外的原A股股东，按每股配售0.51元面值可转债的比例优先配售。即除控股股东以外的原A股股东可优先认购的可转债数量为股权登记日收市后登记在册的工行股份数乘以0.51元，再按每1000元转换为1手，网上优先配售不足1手的部分按照精确算法取整。

　　就此，据银行分析师测算，以工行转债上市下限105元为计，参与优先配售的投资者有利可图的条件是——工行正股股价除权下跌幅度不超过0.25元。

　　工行可转债申购价值的逻辑是，按照当前银行间市场上信用等级为AAA级、剩余期限为6年的企业债到期收益率3.8%计算，中航证券固定收益分析师康海荣认为87.99元是工行转债的纯债价值。

　　依据工行A股过去1年波动率21.83%及过去2年波动率30.99%，工行正股价格为4.12元，转股价为4.2元。康海荣认为，参照中行转债现有溢价率水平，若工行正股价格为3.8元~4.2元，那么，工行转债的上市价格区间为106.8元~112.3元，均值109元。

　　另一位分析师亦通过市场法计算出工行转债上市首日的价格区间为105～115元；概之认为，工行转债上市首日合理价格区间在105～107元之间。

　　工行转债申购价值可见一斑。

　　然而，也有业界分析人士指出，市场博弈的结果往往是除权下跌幅度高于预期，由此会增加优先配售套利的成本。

　　值得一提的是，分析人士还认为，网下申购的机构可能会在上市首日兑现申购盈利。这是因为网下机构拥有5倍的杠杆比例，成本低于网上申购投资者，且无持有期限制。

　　据有关媒体报道，此前中行转债上市首日的超低定位正是缘于此，好在经过一段时间的消化，市场才纠正了该定位错误。其时，中行转债除权当日的跌幅达5.12%，这似乎也在暗示工行转债优先配售权的风险——或许会打破参与优先配售6%左右的安全边际。

　　不过，此次发行工行转债并非上市，上市事项工行将另行公告。据悉，发行人在本次发行结束后将尽快办理有关上市手续，工行转债的上市代码为“113002”。

　　一般社会公众投资者则通过上交所交易系统参加网上发行。网上发行申购代码为“783398”，申购简称为“工行发债”。每个账户最小认购单位为1手(10张，1000元)。每个账户申购上限为75亿元(7,500,000手)，超出部分为无效申购。

　　利好可转债市场？

　　国信证券分析师张旭认为，目前的可转债市场规模较小，工行的250亿加上此前的中行450亿加大了可转债市场的规模。他说，从两行的盈利等指标看，其发行资质很好，也因此受到投资者的追捧。汇金和财政部虽然都没有参与中行和工行的优先配购权，但预计可转债仍然枪手，中签率低。

　　张旭表示，工行随着业务的发展对资本金的要求也越来越大，此次发行可转债将进一步加大工行的资本充足率。如果有利好消息，股市面将会给予更大的支持。

　　“当前可转债市场之所以稀缺，主要是因为小公司在可转债的发行上面临较大困境，只有大型的公司银行才比较容易配置可转债。”张旭说。他还认为，这次工行的发债对整个可转债市场是一个利好，将部分抑制此前因市场上可转债稀少而产生的泡沫，将会加大可转债在市场上的流动性。

　　在此前，2010年工行的中报发布会上，行长杨凯生说，如果汇金和财政部优先认购，那么这250亿可转债就只剩14.58亿可供市场投资者，如果以老股东计算，这14.58亿每股还不到0.1元。不过他相信汇金等虽然没有优先认购权，但后续他们一定会来购买。杨指出，可转债在目前的A股市场上非常稀缺，不算工行，此前只有450亿的规模，中签率不到2%。工行的可转债可谓供不应求。

　　提及融资具体进展，“工行会尽可能在最好的时机选择A+H的配售，希望在年内完成，规模不超过450亿；”董事长姜建清在中报发布会上说，“加上此次250亿元的可转债，工行公开融资达700亿元。”

　　工行董秘谷澍则透露，工行将在9月中旬召开股东大会讨论配股事宜，争取在今年完成配股。在回答高盛、安联等海外投资者是否参与此次配股时，谷澍表示，海外的策略投资者是否认配将根据他们自己的判断做出选择。该行董事会已于7月底通过配股融资方案。

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