苏江，蒋卓颖

　　6月23日，证监会发审委将审核来自杭州萧山的前进齿轮箱集团股份有限公司(下称“前进齿轮箱”)的上市申请。

　　与一般国企不同，这家由萧山国资委全资控股的前进齿轮箱在上市前就突击完成了经营团队的股权激励。

　　如按照2009年摊薄后每股收益0.244元和主板38.55倍的平均发行市盈率来计算，预计前进齿轮箱的发行价在9.4元左右。

　　这意味着，一旦公司顺利过会挂牌上市，在去年突击入股的81名公司高管和经营团队的财富将较之2.88元的成本增值226%。

　　上市前“突击”股权激励

　　来自Wind资讯统计的信息显示，今年以来30家左右上市公司公布了股权激励方案或者已经开始实施股权激励，但其中几乎不见国有控股上市公司的身影。

　　这源于国资委和财政部在2008年年末下发的《关于规范国有控股上市公司实施股权激励制度有关问题的通知》，该项通知明确提出了三组股权激励的考核指标，包括反映股东回报和公司价值创造的综合性指标(ROE、EPS)、反映公司赢利能力及市场价值的成长性指标(净利润增长率、总市值增长率等)以及反映企业收益质量的指标(主营业务利润占比、现金营运指数等)。

　　此后国有控股上市公司股权激励的案例明显大幅减少，更为重要的是，由于国资委尚未公布具体操作指引，因此不少国有控股上市公司的股权激励处于“悬而不决”的状态。

　　今年年初国资委内部下发的指导和监督地方国有资产监管2010年工作计划中则表示其企业分配局将在年内完成研究制定《国有控股上市公司实施股权激励工作指引》的工作。

　　不过，由萧山国资委全资控股的前进齿轮箱并不愿意等到上市之后再完成高管和经营层的股权激励。

　　来自公司发布的招股书申报稿显示，2009年3月完成了经营团队的持股计划。

　　具体方案则是包括公司董事长茅建荣、总经理冯光在内的81名高管及经营团队合计出资7793.28万元认购了公司2706万股增发股份，增发价格为每股2.88元。

　　这一价格的定价依据是，截至2008年9月30日，前进齿轮箱经评估后净资产78335.98万元，平均每股净资产约为2.88元。

　　其中茅建荣和冯光分别出资504万元认购175万股，其他12名高管认购42-70万股不等，公司经营团队的参股绝大部分以35万股和18万股两个标准，认购最少的吕国忠认购了11万股。

　　按照公司招股书申报稿提供的数据，公司2009年录得净利润为9750.23万元，以发行总数40006万股计算，公司当年每股收益(EPS)约为0.244元。

　　根据记者不完全统计，从去年12月至今登陆上交所的11家主板公司平均发行市盈率约为38.55倍，这样可以推算出前进齿轮箱的发行价约为9.4元。

　　这意味着，如果前进齿轮箱一旦顺利过会和成功发行，将创造出2个千万富翁和79个百万富翁；尽管这仅仅是账面财富，但随着上市后12个月的解禁期度过，账面财富就有望变成真金白银。

　　如果以2009年3月参与增发价格2.88元/股计算，前进齿轮箱的高管和经营团队的财富在短短1年多的时间内将有望增值2.26倍，公司董事长茅建荣、总经理冯光的账面财富将达到1645万元之多。

　　三家债转股股东两种命运

　　截至目前，前进齿轮箱的股东除去81名自然人合计持有的9.05%的股权之外，萧山国资委以62.53%的持股比例成为公司控股股东，此外华融和东方两家资产管理公司分别持有公司20.11%和8.31%的股权。

　　事实上，早在2000年，公司前身杭州前进齿轮箱集团有限公司(下称“杭齿集团”)改制时，除了控股股东之外，包括华融、东方和信达资产管理都是公司的股东，而其股东身份均是由其对应的债权进行“债转股”而来。

　　其中，华融资产以6000万元债权、信达资产以3600万元债权、东方资产以2479万元债权分别获得改制后的公司的22.11%、13.27%和9.14%的股权。

　　如今看来，华融资产和东方资产目前分别持有前进齿轮箱6014万股和2486万股，对应约9.4元的发行价，资产增值幅度高达840%。

　　不过，另一家同期完成债转股的信达资产没有这么幸运。

　　2006年10月20日，信达资产和杭齿集团公司达成一致意见，根据双方签订的《债转股协议》的相关规定，后者按照债转股原值，以3600万元的价格回购信达资产持有的13.27%的股权。

　　但当时处于生产上升期的杭齿集团由于急需流动资金，公司股东会未通过回购后减资的决议，因此实质上没有完成回购协议。

　　及至2007年4月29日，杭齿集团的控股股东萧山国资代替公司履行了回购义务并向信达资产支付了3600万元的回购款，不过这笔回购股权也在随后转让给萧山国资，后者的持股比例也相应由原先的55.48%提升为68.75%。这也使得信达资产最终丧失了前进齿轮箱上市带来的资产大幅升值的机遇。

　　整场“债转股”改制大戏中，信达资产以手握杭齿集团6年未赚一分钱转让股权而收场。

　　不过，从最终前进齿轮箱的上市过程来看，信达资产也得到了一个补偿的机会。

　　虽然华融资产和东方资产均辖有证券公司，但最终前进齿轮箱的保荐人被选定为信达资产的子公司信达证券。

　　尽管招股书申报稿中并未公布保荐费用和相应的承销费用，但从前10家主板公司发行情况来看，平均费用高达1.26亿元，即便是最低的二重重装(601268.SH)的发行费用也高达5800万元，除却审计、验资、评估、律师、上网发行和信息披露的费用外，保荐费用和承销费用无疑占据了很大比例。