理财周报IPO实验室研究员 汪江涛 丁青云/文

　　1.兴森科技(6月2日网申)

　　综述：综合毛利率达37%

　　印制电路板(PCB)产业已经向中国转移，中国在该领域有较大优势。兴森科技从事的是PCB样板生产，也可谓细分领域的工业设计。其综合毛利率为37%，超过下游PCB量产厂商。

　　建议申购价35元

　　笔者早在超华科技2008年上市时，就关注过PCB行业，工艺进步是中国PCB的关键。按照国都证券2010年1元左右EPS测算，考虑目前A股上市PCB厂商超华科技、天津普林、生益科技以及超声电子的表现，给予兴森科技35倍PE，建议申购价35元。

　　2.长江润发(6月2日网申)

　　综述：受钢材价格波动大

　　长江润发以电梯导轨产品为主，其2009年收入构成中，90%的产品与电梯导轨相关。该公司市场份额尽管在全球电梯导轨行业中排名第三，但与前两名的差距都在10个百分点以上。与此同时，该公司受钢材市场价格波动较大，给销售带来较大不确定性。

　　建议申购价12.6元

　　长江润发处于几乎全竞争电梯行业。该行业与房地产关系密切，按照安信证券行业未来增速15%-20%推算，2010年摊薄EPS为0.42元，考虑所处传统行业，给予30倍PE对应申购价12.6元。

　　3.万里扬(6月2日网申)

　　综述：严重依赖大客户北汽福田

　　万里扬从事商用车变速器产销。万里扬与其他许多各类型上市公司一样，严重依赖大客户。其前5名客户的销售收入占比高达78%，尤其是对北汽福田的销售收入占比一直在50%以上。目前，该公司有年产约30万台商用车变速器的产能，募投资金几乎将再造一个万里扬(新增28万台产能)。

　　建议申购价不超40元

　　产能可再造，但短期内的人才、管理能否同步？发行前53%的高负债率，尽管可以通过补充募集资金大幅降低，但短期内市场客户资源如何开拓？按湘财证券2010年摊薄EPS1.13元计，给予35倍PE，对应申购价39.55元。

　　4.皮宝制药(6月2日网申)

　　综述：药品安全存隐患

　　皮宝制药从事中药产销，有软膏剂、丸剂等多个剂型品种，。皮肤病类药品为利润主要来源，去年占主营业务利润的73%。皮宝制药的营收、利润、净利润均有稳步增长，2009年净利润5384万元，加权净资产收益率27%。

　　本报意见

　　合理申购价41.18-46.80元

　　药品安全是大问题。皮宝制药不久前“被披露”其最近3年产品被各地卫生质检部门抽查。尽管“涉案”药品影响利润比重不高，但由此带来的影响仍然让消费者心有余悸。参考前期发行贵州百灵52倍PE，康盛股份46倍PE，综合评定皮宝制药申购价40-45元。

　　5.九安医疗(发行价19.38元)

　　综述：合资外衣，ODM模式，产品低端

　　九安医疗主营家用医疗健康电子产品，包括电子血压计、血糖仪、低频治疗仪等。2009年九安医疗的营业收入和净利润为3.13亿和3904万。其近三年营业收入复合增长率为13%，而净利润复合增长率却为-4%。

　　九安医疗产品种类和核心技术较少，产品相对低端，比较依赖国际大客户。值得注意的是，该公司的合资背景被曝是控股股东刘毅和另一大股东境外注册公司所致，其税收优惠能否延续尚存疑问。

　　建议申购价为不超17.64元

　　尽管目前九安医疗比较依赖海外市场，但该公司产品在国际市场上仅为ODM生产，并没有品牌，未来想象空间还是在国内。参照宏源证券2010年EPS分别0.49元的预计。参考中小板最近发行的13家制药企业发行市盈率，给予市盈率为33-36倍，建议申购价为16.17元-17.64元。

　　6.兆驰股份(发行价30元)

　　综述：过于依赖大客户TCL

　　兆驰股份主营家庭视听消费类电子产品，拥有液晶电视、数字机顶盒、视盘机和多媒体音响四个系列产品。该公司的主要经营模式为ODM贴牌生产，产品以出口为主，外销比例在70%以上，国内业务则完全依赖大客户TCL集团。

　　建议申购价不超过33.9元

　　与同行相比，兆驰走的是彻底的ODM路子。ODM好处在财务报表上一览无遗：不需要庞大销售费用，不容易形成呆坏款，库存较低，资金周转率高，净利率比较高。当然，这是以牺牲品牌为代价。

　　参照国信证券给予2010年EPS1.13元的预测，结合该公司的行业状况和产品属性，结合目前可比公司情况，给予25-30倍PE，建议申购价为28.25元－33.9元。

　　7.棕榈园林(发行价45元)

　　综述：毛利率低于东方园林

　　棕榈园林主营风景园林景观设计和营建，风头直压“新股王”东方园林。两者坐镇南北，实力相差无几。棕榈园林主要市场在华东与华南，而东方园林的主要市场在北方，故有“北东方、南棕榈”的说法。

　　东方园林主要为市政园林项目，而棕榈园林主要为房地产园林项目。2009年，棕榈园林收入为6.6亿，东方园林为5.8亿，棕榈比东方多13%。而收入增速上，棕榈2009年增速为36%，东方为40%，东方占优。而从毛利率来看，东方园林无论在毛利率还是净利率方面都要优于棕榈园林。

　　建议申购价格区间为不超41元

　　棕榈对应发行市盈率高达73倍，不仅远超东方园林51倍的发行市盈率，也创出了近期新高。但支撑东方园林股价飙涨是35亿的市政园林订单，在房地产调控背景下，棕榈靠什么推涨股价？给与35~40倍PE，建议申购价格区间为36元～41元。但考虑到市场对东方园林的热烈追逐，实际申购价格可能达40元以上。

　　8.杭氧股份(发行价18元)

　　综述：关联方保荐，下游乏力

　　杭氧股份是国内最大的空气分离设备制造企业，主导产品为大型成套空分设备。本报曾报道其第二大股东华融公司也是IPO承销商华融证券的控股股东，存在关联保荐关系。杭氧股份下游主要为冶金、煤化工等行业，由于钢铁产能扩张放缓、煤化工暂停批准新项目，存在需求减少风险。

　　建议申购价为13.8-17.3元

　　综合考虑该公司的行业属性，结合业绩的成长性和目前市场的估值水平，给予相应的龙头溢价，给予20-25倍PE估值，建议申购价为13.8-17.3元。