《投资者报》记者 薛玉敏

　　在经历了长达13个月的等待和努力后，招商证券IPO终于花开蒂落，成为5年来第二家IPO上市的证券公司。

　　11月3日，招商证券刊登了A股招股意向书，将发行不超过3.6亿股A股，占发行后本公司总股本的10%，承销商为高盛和瑞银证券。

　　然而，招商证券的上市之路并不坦荡，去年9月8日获得证监会发审委批准后，招商证券上市批文被搁置到今年11月初，才姗姗而至。为了解决上市的绊脚石“博时股权超限”，招商证券不得不将手中24%的博时基金公司股权进行了折价转让。

　　《投资者报》记者在采访中还了解到，为了不错过股市向好的时间窗口，招商证券正在抓紧时间推进路演和询价进程。

　　上市进程加速

　　招商证券的上市进程正在加速推进。

　　就在招商证券拿到上市批文的当天下午，公司高管兵分两路飞往上海和深圳进行路演；11月5日，路演队伍移师北京；4日到5日同时进行机构询价；9日开始网下申购。似乎等待一年多的急迫心情都在这一周集中爆发。

　　一位受邀参加北京路演的券商分析师向《投资者报》记者感叹：“时间安排太紧了，我们都没有充足的时间进行估值、询价价格计算。不过，也不难理解，终于获得批文得赶快上市，现在股市还处于上升期，不能错过当前的时间窗口。万一没抓好时机，像光大证券上市时遇到股市大调整，大规模融资就没有那么容易了。”

　　平安证券的券商分析师田良在接到《投资者报》记者电话时，也正在写询价报告。“我现在正在弄报告，时间比较紧，没有时间接受采访。”田良说。

　　别看现在上市前的准备工作风风火火，其实招商证券的上市之路并不平坦。就在2008年中国证监会暂停IPO审批一周前的9月8日，招商证券经过多轮群雄逐鹿，才获得“过会”资格。

　　今年6月份，暂停将近一年的IPO重启。与招商证券同一批申请上市的光大证券早于今年8月18日登陆A股市场，可招商证券却迟迟没有上市的消息。此前，有市场传言，经纪业务、资产管理业务等各项指标都优于光大证券的招商证券，可能会成为第二家直接IPO的券商。

　　事实上，招商证券早在2007年就开始着手准备上市。当年6月16日、17日，招商证券连续两日刊登“接受辅导公告”。后来因为招商证券受让了博时基金48%的股权，违反了证监会相关规定，上市计划暂时告一段落。

　　招商证券的前身是招商银行旗下的一个证券业务部门，1994年部门独立改建招银证券公司，注册资金为1.5亿元。1998年增资改制更名为国通证券公司，注册资本从1.5亿元增加至8亿元。2年后，公司再次增资扩股，注册资本上升到22亿元。2002年，公司改名为招商证券。

　　不断增资扩股的这几年，招商证券发展并不快，直到2005年全年的营业收入才有4.76亿元。2006年，招商证券迎来转机，在先后接管北京证券部分经纪业务、上海证券宁国路营业部、巨田证券的营业部等资产后，招商证券的业绩突飞猛进，2007年营业收入达到100.08亿元，两年时间增长了20多倍，年均复合增长率为358.6%。净利润由2005年的3385万元，增加到2007年的50.6亿元，增长超过100倍，年均复合增长率为1122.8%。

　　亏本解决“博时门”

　　阻碍招商证券上市的“绊脚石”，主要是公司拥有博时基金公司73%股权，违反了证监会关于主要股东最高出资比例不超过全部出资的49%的规定。

　　2007年12月26日，招商证券曾以63.2亿元(约每股131元)的价格竞拍到金信信托投资公司持有的48%的博时基金股权，加上之前持有的25%的股权，招商证券将成为博时基金的控股股东，但这项收购还未得到证监会的批准。

　　半年后，证监会作出批复，同意招商证券受让博时基金48%股权，同时要求招商证券必须在6个月内采取切实可行的措施，保证在6个月后使所持股权的比例符合证监会股权政策有关规定。

　　但随着A股市场回落，基金公司股份的价值已一落千丈，寻找买家谈何容易？“招商证券之前接触过数家招商局系统的公司，希望他们能接盘，但由于种种原因，最后都放弃了。”一位接近股权转让交易的知情人士向记者透露。

　　直到去年9月8日，招商证券获得“过会”资格，这部分股权仍没有人购买。当时也正因为招商证券还未解决该问题就获得上市资格，市场舆论认为其上市是证监会特批的案例，是“先上车，后补票”，招商证券的公众形象受到很大损害。

　　不过这种特批的可能性在中信建投分析师魏涛看来微乎其微。“如果真是特批案例，其他准备上市的券商肯定都想效仿，这个绝对是证监会不想看到的。”魏涛说。

　　随着今年证券市场的回暖，终于有机构肯买招商证券手中的24%的股权。今年8月14日，招商证券将其持有的24%博时基金股权在天津产权交易所挂牌出售，9月11日正式转让。根据招股说明书披露，天津港(集团)有限公司、上海盛业资产管理有限公司、璟安实业有限公司、丰益实业发展有限公司分别以6.57亿元各获得6%的博时基金股权。由此，招商证券IPO之路完成清障工作。

　　不过这次转让也让招商证券损失不少。按63.2亿元购得博时基金48%股权的价格计算，24%的股权对价为31.6亿元，以26.28亿元的价格转让出去，苦心经营两年不仅没卖出溢价，还打了个八三折。

　　市盈率或超50倍

　　虽然上市路程坎坷，但是招商证券蕴含的投资价值却是众多券商分析师公认的事实。

　　从经纪业务来说，每个营业部的运营效率都很出众。目前招商证券在全国有69家营业部和2家服务部，主要分布在珠三角、长三角和环渤海地区。“虽然营业部数量偏少，但部均市场份额为0.058%，大幅高于目前的上市券商。即使是交易量萎缩的2008年，部均交易额仍可以达到419亿元，位居行业第十。”国金证券分析师陈振志说。

　　根据证券业协会近期公布的2008年国内券商经纪业务的排名资料，公司在2008年的股票基金代理交易总金额为18162亿元，在全行业107家券商中排名第8位，略高于排名第9位的光大证券。与上市券商相比，交易金额仅次于中信证券和海通证券。

　　招商证券董事长宫少林向《投资者报》记者透露说，未来融到的资金将开设新的营业部，稳步推进网络体系建设的方式，不断提升市场份额，经纪业务的前景会更广阔。

　　中信建投的分析师魏涛表示，公司的招商局背景也起到重要的促进作用。“目前，招商证券很多投行业务都是基础设施、港口之类的项目，这主要受益于招商局集团的背景。”

　　魏涛在接受记者采访时也提到，并不是招商证券所有的业务都发展良好，其中投行业务就因为承销的项目多是中小企业表现一般；自营业务相对保守，在牛市中可能丧失好的投资机会。

　　三个月前光大证券以21.08元的高价发行，对应的发行市盈率高达49倍。在目前的市场水平下，机构会对招商证券给出怎样的定价呢？

　　根据券商报告来看，合理股价在18~25元之间，其中联席保荐人之一瑞银证券给出的区间在21.7元~30.4元。但从上海和深圳的路演中，记者注意到，与会的机构投资者态度乐观，普遍预计招商证券最终发行价在30元以上，按其2008年股收益0.612元计算，市盈率或将达到50倍。

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