21世纪经济报道记者 郑世凤

　　“我看不明白三金药业(002275.SZ)为什么要上市。”上海一家知名会计师事务所的资深注册会计师刘健(化名)在阅读三金药业招股说明书后告诉记者。

　　在IPO暂停近9个月后，幸运拿到IPO重启第一单的桂林三金药业，却在发行前夜招来了专业人士的质疑。而这一质疑，也将再度挑起对“现金牛”公司是否应该IPO及应该采取什么方式IPO的讨论。

　　三金“不缺钱”

　　6月19日，三金药业公开披露其招股意向书，由于IPO暂停，这份招股意向书的出炉，距该公司发布招股预披露文件已过去整整一年。

　　招股意向书显示，三金药业拟将发行不超过4600万股新股，占其发行后总股本45400万股的比例不超过10.14%，募集资金将按轻重缓急顺序投向10个项目，项目总投资63412万元。

　　在这份招股意向书中，三金药业详细披露了公司申请上市前三年的财务报表。

　　“这家公司去年底账上还有高达3.06亿元人民币的现金，2007年更高，达到3.8亿元，有这么多钱为什么还要上市融资？”刘健提出疑问。

　　与充裕的现金流相比，负债情况的变化也有点不寻常。

　　“2006年三金药业还没有一分钱短期借款，但2007和2008年却突然冒出来1.79亿元和1.77亿元的短期借款。”刘健告诉记者。

　　两笔大额短期借款让三金药业的财务费用激增。报表显示，三金药业2006年的财务费用只有-126.23万元，但2007年随着短期借款的出现，公司的财务费用迅速增加至475.81万元，2008年更是高达732.86万元，两年累计1208.67万元。

　　三金药业未借钱的2006年，是其最近三年中最“穷”的一年，账上现金为1.97亿元，而突然新增短期借款的2007年和2008年，恰恰是其现金最为充裕的两年。

　　“医药行业毛利率高，资金周转快，一般来说账上是不需要留存太多现金的。”一位不愿透露姓名的医药行业分析师告诉记者。

　　刘健表示，同为国内知名的中医药类公司，2008年上市的独一味(002219.SZ)，上市前三个完整会计年度的货币资金总额仅为5059.87万元，而短期借款则每年都有，总额达到6060万元。

　　三金药业放着数亿元的巨额资金不用，为何不惜花费上千万元的财务费用借钱？“可能的合理解释就是人为地在制造负债。”刘健分析，而这样做的目的显然是为了说明其上市的必要性。

　　这一点在投行圈内早已有人提及。“上市必要性有问题，资产负债率不到30%，速动比率竟然接近2，现金流充裕，上市募集资金干吗？”上海一位投行人士早在三金药业上报审批材料时便公开质疑。

　　投资项目一年进展缓慢

　　上市最主要的目的无非为了融资，而IPO暂停对有些急于筹集资金，启动投资项目的公司无疑打击巨大。

　　“我们上市最主要的原因就是缺钱，眼睁睁看着有好的投资项目，手上却没有钱，真是巧妇难为无米之炊，像我们这种行业，技术更新换代快，投资机会稍纵即逝，融资的紧迫性尤为强烈。”一家已经过会的公司的财务人士告诉记者。

　　然而与上述资金“饥渴”的过会公司不同，手头阔绰的三金药业似乎是不见兔子不撒鹰。

　　招股意向书显示，三金药业所列的10个募集资金拟投入项目，尽管早在2007年4月便已委托相关单位进行项目可研报告，并上报桂林市经济委员会备案，但至今迟迟未有实质性进展。

　　记者在招股书中看到，上述10个拟投资项目的实施进展情况全部为“目前正处于前期筹备建设阶段”。而这些项目建设期最长的达到2年，最短的也有1年时间。但实际上自三金药业过会至今，已经过去一年时间。

　　“三金药业完全有能力拿自有资金先投资其中的一大半项目，那样现在就已经投产了。”刘健笑言。

　　同样于2008年登陆A股的医药类公司恩华药业(002262.SZ)情况却不同。

　　恩华药业在招股书中披露了四项募集资金拟投入项目，总投资为1.78亿元，在正式发行之前，恩华药业即通过银行贷款1530万元以及部分自有资金提前启动上述项目。

　　上述四个项目的建设周期均为18个月，按照工程进度，在公司2008年7月23日正式上市仅半年之后，这些项目即可全部建成投入使用。

　　另一方面，三金药业之前两度派发红利。自2005年9月24日至2009年2月10日，三金药业累计派发6次现金股利，总金额高达9.56亿元。而恩华药业上市前三年仅分红一次，金额为2000万元。

　　刘健表示，“如何解释为什么公司手里拿着好几亿的现金，而且还每年分掉上亿元的红利，但就是不急着启动这些项目？”

　　记者就上述疑问致电三金药业董秘韦葵葵求证，但截至记者发稿时，电话一直无人接听。

　　削足适履？

　　“10年前湖北省某电子类公司准备上市，当时大股东就直接告诉我们，他们并不想融资，能不能不用编制拟投资项目，把他们的存量股份拿去上市算了。”深圳一家知名投行的高层人士告诉记者。

　　这位投行高层向记者坦言，“当时我们很吃惊，怎么还有这样的大股东，但细加分析，这样的想法其实非常理性。”

　　“这么多年，我们的确看到很多并不需要钱的上市公司在募集大量资金后反而害了自己，因为一时没有好的投资项目，但手上又有很多钱，就可能会让企业管理者头脑发热，盲目投资，即使像闽东电力、茉织华那样保守地选择委托理财，也会让企业蒙受巨大损失。”上述专业人士指出。

　　国泰君安证券并购部执行董事夏泉贵在电话中告诉本报记者，这些公司的怪异举动，在夏泉贵看来其实是拟上市企业为了适应现行新股发行制度，不得已而为之的一种削足适履的表现。

　　在上述多位资深投行人士看来，允许存量发行是解决此类问题的必由之路。

　　“对真正具有发展潜力但短期缺乏发展资金的优势企业，通过上市募集资金去扶持其发展，是真正的雪中送炭；对已经发展起来的优势企业，通过存量发行使得创业者成功套现一部分股份，并将其进行新的投资以发展企业，其实也是对创业精神的一种鼓励，也无可厚非。”夏泉贵分析指出。

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