杨勇 陆晋源

　　扑克牌叩关资本市场：全国人手一副“姚记”？

　　“姚记”募资3.63亿存疑

　　创业板上市热潮中又闪现出一家传统企业的身影——上海姚记扑克股份有限公司(下称“姚记扑克”)将于5月4日上会，力争成为扑克牌第一股。

　　中国证监会网站显示，姚记扑克计划发行2350万股，募资3.63亿，将用于年产6亿副扑克牌生产基地建设项目，该项目达产后，姚记扑克的产能将达到每年13亿副。

　　然而《第一财经日报》记者发现，姚记扑克一方面库存量节节攀升，扑克牌行业收益率低、市场容量有限，前景并不乐观；另一方面，姚记扑克已在崇明岛购置了大量土地拟用于房地产开发，房地产运作虽然前期投资较大，但收益颇丰。

　　原料价格“过山车”

　　根据招股说明书，扑克牌的主要原材料是扑克牌专用纸，此项成本在2008年、2009年及2010年占姚记扑克营业成本的比例分别为67.37%、64.98%和69.28%。扑克牌专用纸的价格在近三年的波动比较明显。姚记扑克也指出，2009年扑克牌专用纸均价较2008年下降11.23%，而公司2010年扑克牌专用纸采购均价为6040.97元/吨，较2009年均价又上涨18.14%。

　　扑克牌专用纸价格的变化在姚记扑克的毛利率上可以体现。数据显示，2008年、2009年及2010年，姚记扑克主营业务毛利率分别为18.92%、23.08%及20.28%。原材料价格变动直接导致毛利率呈现“过山车”走势。

　　然而，原材料价格涨跌却未能通过扑克的售价转移。根据姚记扑克提供的资料，近三年的平均销售价格分别为0.89元/副、0.85元/副和0.85元/副，变动幅度不超过5%，远低于同期原材料价格的变动幅度。

　　产能过剩

　　姚记扑克的成长性令人生疑。

　　招股说明书显示，近三年姚记扑克营业收入分别为56679万元、45117万元和36760万元，净利润分别为7105万元、6411万元和3930万元，净利率分别为10.7%、14.2%和12.5%。这和姚记扑克的毛利率走势保持一致。

　　但从营业收入和净利润的年增长率看，2009年营业收入较2008年增长22.7%，净利润较2008年同期增加63.1%。但是，2010年营业收入较2009年增加25.6%，净利润却仅同比增长10.8%。

　　营业收入保持20%以上的增加，而净利润的增长率却从63.1%急剧下滑到10.8%，这令姚记扑克的成长性蒙上了阴影。

　　值得注意的是，姚记扑克的库存量正节节攀升。2008年，姚记扑克库存扑克7486.91万副，价值5491.08万元；2009年，这两项指标分别提升至9452.82万副和5881.93万元；至2010年，则进一步提升至11958.91万副和8779.93万元。

　　若此次姚记扑克成功上市，年产6亿副扑克牌生产基地建设项目2年建设达产后，姚记扑克的产能将达到13亿副/年，是现有产能的185.7%，相当全国人民每人每年消费1副扑克，姚记扑克2010年的产销率不过96.30%，届时如何消化产能将是一道难题。

　　上市融资另有意图？

　　业内人士反映，姚记扑克在成本控制上确实优于行业公司：姚记扑克从山东晨鸣纸业有限公司采购大宗原料，实现更低的原材料成本；据记者计算，公司非股东高管平均年薪仅12.29万元，最低者仅6.47万元；而公司选择启东设立子公司，也是出于成本节约考虑。

　　但耐人寻味的是，如此善于“节流”的姚记扑克却不善于“开源”。招股书显示，公司实际控制人姚氏家族在启东分别于2005年、2007年成立过两个房地产公司和一个陶瓷销售公司，但至今尚未从事具体业务。这意味着，高达1.6亿元的注册资金被白白搁置了5年。

　　不仅如此，姚记扑克母公司近三年负债率均高于60%，显著高于同业约50%的负债率。空置着1.6亿元却背着高额负债，这似乎并不像姚氏家族的作风。

　　有知情人士透露，姚记扑克多年前已在崇明岛购置了大量土地拟用于房地产开发，而截至去年该公司房地产项目已动工。

　　截至招股说明书签署日，发行人共拥有6宗土地使用权，土地合计面积约为25.07万平方米，而这6宗土地中并不包括崇明岛的地块。

　　“扑克牌企业转行做房地产越来越常见，像3A扑克去年就在周巷买了块地，武义县的兄弟印务也在当地开发房地产。”该人士说。

　　业内人士分析，扑克牌行业不仅收益率低、市场容量有限，要转型塑造高端品牌更需大幅投入，前景并不乐观；而房地产运作虽然前期投资较大，收益则颇丰。

　　由此看来，姚记扑克上市的“醉翁之意”到底在不在“扑克”，恐怕值得商榷。

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